盡管存在瘋狂波動，而且上周還出現回調，但中國上證綜指上漲對有幸在A股市場上市的杠桿過高的公司是好消息。

　　對近期大舉進場的中國投資者來說，這是更好的消息。但是，對許多要么在中國持股偏少、要么完全沒有介入中國股市的境外基金來說，尚不清楚長遠而言這是好事還是壞事。未來這些投資者還可能經歷更糟糕的痛苦。

　　6月9日，摩根士丹利資本國際(MSCI)將決定是否在主要基準指數中納入中國股票。自該公司上一次對這個問題進行年度評估以來，很多情況已發生變化。2014年，摩根士丹利決定不納入中國股票，原因是境外投資者很難進入中國股市。但隨著滬港通(Shanghai-Hong Kong Stock Connect)啟動，隨著北京方面決定在兩個方向上都解除資本管制，贊成納入中國股票的主張已變得更有說服力。

　　有證據表明，中國股市此輪飆升得到北京方面的支持。通過在6個月里三次降息(預計還將有更多降息舉措)，中國央行[微博]正鼓勵資金流入股市。迄今，散戶投資者是此輪漲勢的推動力。當局允許他們用借來的錢買入股票，進一步表明了買盤與官方政策相吻合——至少在一定限度內是如此。

　　此外，通過籌集新股本，公司可利用現金流入償還債務；目前債務的實際成本有所上升，因為通脹已讓位于通縮、令償債成本變得難以負擔。去杠桿化將提高利潤，使中國企業更加健康。

　　北京方面過去糾結于股市牛市變成熊市所引發的社會沖擊；在中國股市的25年歷史上，每輪漲勢到頭來都以急轉直下告終，無一例外。當市場崩盤時，深圳街頭曾發生騷亂。但這一次，對社會不安定的擔心似乎被暫時放在一旁。也許這是因為，當局預期更多境外資金將被迫進場。

　　許多對沖基金看空中國，因為中國正在艱難適應勞動力成本的上升，低附加值出口制造業模式的終結，水泥、玻璃和鋼材等行業的產能過剩，以及在沒人希望居住的地方開發的巨大“鬼城”項目。

　　他們對中國的銀行(它們背負巨額不良債務，盡管在賬目上承認的壞債不多)以及借入美元資金的房地產集團(它們可能無力償債)特別悲觀。但是，負面態度可能并不明智，因為如今做空中國股票就意味著與中國央行對賭。

　　“中國正啟動一個先發制人的寬松周期，”新加坡的一名投資者表示，“他們果敢積極，而且有很多工具。”

　　中國央行并未進行量化寬松操作。值得稱道的是，其政策在更大程度上不是要直接鼓勵資產(無論是股票還是房地產)價格上漲，而是要穩定物價和刺激實體經濟。

　　中國也沒有犯“僅依靠貨幣政策”的錯誤——財政刺激也是整個計劃的一部分。

　　中國央行希望降低資金價格(此舉可能產生遏止人民幣升值的間接效益)，并希望將信貸導向仍缺乏資金的中小企業。

　　話雖如此，資產價格還是會對下調的利率作出反應。已經有跡象表明，房地產市場開始復蘇，交易量增加，價格停止下跌。

　　對于在中國股市配置偏低的境外投資者，眼下是一個艱難時刻，因為該市場已不再便宜。“容易獲得的回報和低波動性的回報已被斬獲，”另一名投資者表示，“現在中國股市的估值合理。”

　　但是，在中國股市配置偏低現在變得有道理了嗎？

　　在中國持股偏低的許多基金經理擬向MSCI陳述的主張是，中國股市仍然沒有準備好迎來黃金時代，理由是某些空殼公司的估值竟然達到數十億美元，而且市場大盤以令人頭暈的速度暴漲暴跌。

　　中國內地投資者的座右銘一直是，誰不相信“更大的傻瓜”理論，誰就是最大的傻瓜。

　　這一次，業余炒股者可能是正確的——至少在一段時間內如此。對那些依據基本面因素操盤的投資者來說，眼下的日子不好過。

　　(來源：FT中文網 首席國際金融記者 桑曉霓 譯者/和風)