早前資金流出導致港匯轉弱，險些觸及港元弱方兌換保證水平。大和資本亞洲（除日本外）股票研究部首席經濟师賴志文接受本報專訪時警告，當前危機是1998年後又一場流動性風暴，若再加上聯系匯率備受沖擊，本港恐怕再次陷入債務通縮（Debt Deflation），屆時不僅大量企業破產，經濟亦會長期呆滯，比衰退（Recession） 更加恐怖。香港商報記者 鄺偉軒

        「資金從港流出的壓力相當明顯，加上經濟基調已出現問題，人民币升值及量化寬松（QE）衍生的利好因素逆轉，港匯定必受壓。」賴志文說。

　　除了資金外流，賴志文說：「毫無疑問，港元在1月份確實是被狙擊。」正如他所言，金管局扞衛聯系匯率，肯定要「沽美元、買港元」，最嚴重會將留在本港銀行體系內的港元儲備全部銷毀，「可以說，1998年亞洲金融風暴期間發生的事，恐怕要歷史重演。」

       港元正被狙擊

　　港匯轉弱之下，1998年亞洲金融風暴期間對沖基金狙擊港元的一幕，重現眼前也並非不可能，因此，炒作聯系匯率脫恥之說不脛而走。狙擊之說不斷發酵，一切可從10年前說起。賴志文解釋，自2005年起環球市場經歷了人民币升值、聯儲局的積極貨币政策、以及2008年金融海嘯過後的量化寬松措施後，資金如「細水長流」般進入香港，「銀行體系約八成資金是來自香港以外，它們只是因應外圍形勢暫存在港，隨時間過去，始終有一天要離開香港。」為安定人心，踏入2016年金管局多次向市場表達扞衛聯系匯率的決心。金管局總裁陳德霖更指，相比1997年，香港金融狀況實在穩定得多。賴志文不懷疑金管局的能力，「但問題是，扞衛聯系匯率的代價是什麽？金管局在扞衛聯匯的過程中，又會否耗盡銀行體系結余和外匯儲備？這才是值得我們關心的問題。」

       醞釀大風暴

　　賴志文解釋，1997年亞洲金融風暴爆發前夕，香港信貸膨脹的幅度已相當驚人，今天的信貸膨脹幅度，較1997年有過之而無不及，在大量熱錢流入香港的背後，一般大風暴正在醞釀當中。

　　他說：「1997年，香港錄得的淨資金流入量少於500億美元（3900億港元），及至今天的淨資金流入量，竟高達3200億美元（2.5萬億港元），至於信貸膨脹的速度更見驚人。亞洲金融風暴前夕，香港信貸膨脹至約5000億美元（3.9萬億港元），相反今天香港的信貸，竟較1997年再增大一倍，至約1萬億美元（約7.8萬億港元）……當這股巨大壓力釋放出來時，試問我們又何以抵禦？」回歸前後信貸急速膨脹的背後，與香港樓市有着密切關系。另一方面，今天中港經濟高度融合，不少涌港的資金不僅流入股市及樓市，銀行體系冀透過借款予內地企業，擴大放貸額度。賴志文說：「以前香港都系炒自己樓斳，資產質素『爛船都有三斤釘』……但今日大量貸款借予內地後，正值內地產能過盛問題嚴重，要全數收回內地借貸甚成疑問，對此我們惟有『求神拜佛』，望濜錢可以返番轉頭。」

       債務通縮带來長痛

　　債務通縮並非經濟負增長，而是長期呆滯，情況更恐怖。賴志文說，長期呆滯下大量企業將破產，銀行錄得大量壞帐，更甚的是普羅市民對港經濟失去信心，或會轉持外币。他笑言「若上述情況出現的話，屆時每一個人都是索羅斯（George Soros）啦！」1997年至2003年期間，香港經過典型的「債務通縮期」。政府成功擊退炒家後本港仍未安寢，2001年科網股爆破加上「911事件」，香港經濟再次掉頭向下，及至「沙士」過後才見底，期間需時6年時間。若債務通縮重臨的話，又會否拖至2020年至2021年才見底？賴志文不排除這個可能性，「只能說，若出現債務通縮，香港或要承受『長痛』，調整不能夠在一至兩年間完成。」

       內需：無法支撐香港經濟

　　訪港內地旅客大減，為零售以至香港整體經濟敲起警鐘。另一方面，本港內部消費能夠支撐經濟力保不失的構思，直到今天仍然「陰魂不散」誤導市場和公眾。大和資本亞洲（除日本外）股票研究部首席經濟师賴志文坦言，內需支撐經濟是毫無事實根據的「假設」；資金流出香港之下，以往利好經濟發展的正面因素將全部逆轉，內部消費力隨之大降，如何能撐起本港經濟？

　　內需勢必收縮

　　眾所周知，在開放型經濟體系下，流入本港的資金屬「外部需求」，相反來自本地消費則歸納為「內部需求」。同時，坊間不少評論把「外需」和「內需」分開，未有顧及兩者的關連性。賴志文提醒，兩者其實密不可分，一旦外部需求逆轉，內需亦無以為繼。賴志文指出，過去十年資金膨脹带動香港內需和引發投資、消費以至整體經濟同步上揚，一旦當資金流向逆轉，有關的利好因素便隨之而消失。

　　零售慘淡推高失業率

　　香港會否再陷通縮，目前言之尚早。賴志文認為：「當零售業慘淡，繼而引發就業壓力之時，香港內需仍可維持？」他肯定地說，香港的內部需求將難以支撐下去。

　　回顧歷史，亞洲金融風暴過後，香港樓市持續尋底，企業接二連三倒閉，大型企業相繼裁員減薪，香港內部需求因而持續不振。消費萎縮的結果，是經歷長達68個月的通縮。香港自1998年11月起，消費物價指數長期錄得負數，至2004年6月才走出通縮。

　　外圍：香港有兩條路選擇

　　港元與美元掛恥，無法透過嘗試調節匯率刺激出口來引導經濟走出衰退。大和資本亞洲（除日本外）股票研究部首席經濟师賴志文強調，中國內地、歐洲、美國三大經濟體系不景氣，香港要走出陣痛期，或需更長時間。

　　須自力走出困境

　　失去外力依靠，賴志文強調，香港要走向復蘇只能靠自己，「內地復蘇無期，倚賴歐美亦不實際，今後我們只能靠自己。」香港經濟正在轉角之際，賴志文稱，當刻香港只能在「長痛」或「短痛」之間作出取舍：「債務通縮是『長痛』，要幾年時間走出低谷。若選擇『短痛』的做法，則要走向另一極端，放棄聯系匯率，任由港元與美元脫恥。」取消聯匯會有大震撼

　　賴志文相信，港元與美元脫恥後，本港的經濟衰退期會短一點，「但震撼力亦相對大一點。」相反，維持與美元掛恥，在資金流出下，香港則落入債務通縮的困境之中；可以預計，調整期不可能在一、兩年間可以完成。

　　為何香港即將面對的「陣痛期」，會較亞洲金融風暴更長？賴志文解釋，1999年至2000年期間，正好碰上內地經濟起飛，美國經濟又同時復蘇，中美兩大「救星」帮助香港縮短陣痛時間，惟今天全球最大兩個經濟體同時陷入困境。

　　銀行：體系壓力巨大

　　債務通縮下，不僅樓市及消費受拖累，面對隨之而來的信貸緊縮，銀行體系亦難以獨善其身。大和資本亞洲（除日本外）股票研究部首席經濟师賴志文認為，正如上文所述，香港正值流動性風暴，資金流走觸發港元轉弱，不能排除演變成銀行體系危機的可能性，未來銀行恐怕要承受巨大壓力。

　　挾高息口致銀行體系收縮

　　過去銀行為了增加貸款量，正如賴志文所說，大多采取「來者不拒」的策略，未有做好風險管理，以至今天面對流動性收緊時，紛紛追收貸款，「港元下跌時導致資金流走，金管局唯一應對方式就是挾高息口，持續干預市場的後果，就是銀行體系面臨收縮。」更甚的是，過去流入香港的資金，經銀行體系再借予內地企業，一旦出現資金從香港流出，局面將一發不可收拾。賴志文說：「單看資產負債表，香港銀行借予內地企業的貸款額，已多達6000億美元（4.68萬億港元）。流動性緊張時，銀行或向內地企業追收貸款，一旦無法收回，恐怕引起嚴重後果。」

　　內地：反要加息去杠杆

　　內地經濟體系亦正面對結構性轉變，面對轉型及「去杠杆」的陣痛。大和資本亞洲（除日本外）股票研究部首席經濟师賴志文坦言，內地要成功「去杠杆」，絕不能單靠減息降准，若期望使用貨币政策刺激經濟，恐怕只會加劇人民币的貶值壓力。面對內地資產過度膨脹，想成功「去杠杆」要「用重典」，仿效俄羅斯及巴西等國家，反過來上調息口。

　　或陷流動性陷阱

　　自2015年起，內地經濟增長放緩的風險迅速升溫，人行為了安定人心，連番減息降准。賴志文表示，有關措施恐怕會带來反效果，甚或令中國經濟陷入流動性陷阱（Liquidity Trap） 的風險。

　　然而，即使加息有助「去杠杆」和降低債務水平，賴志文坦言，「監管機構或許擔心經濟過度受苦而不敢加息，但這是『去杠杆』的必經階段。」他又估計，一旦資金外流過於劇烈，當局遲早要掉頭加息。

　　過去不少例子證明，即使大幅減息，經濟亦未必復蘇。如1930年代，美國經歷大蕭條（Great Depression）後，即使利率已跌至1厘以下水平，經濟非但未有明顯復蘇，反而於1930年代中期「二次尋底」。另一例子則是1990年代中期的日本，樓市泡沫於1989年爆破後，日本央行雖然奉行「零息政策」，但當地企業投資依舊呆滯，形成史稱「空白十年」的慘況。