交通銀行香港分行環球金融市場部 劉振業

　　常說新興市場會爆煲，但由伯南克2013年講收水至今都兩年多，有新興國家爆煲嗎?最近有說法指隨着新興經濟愈變愈差，加上資金外流令貨幣貶值，新興市場政府將會面臨債務問題。無他，經濟差，無錢還;貨幣貶值，債務加劇。由此演變下去，往后幾年可能不是炒歐債危機，而是亞債危機。

　　新興經濟體財政無大問題

　　大家一直認為現時亞洲國家的財政情况已不能跟1997年亞洲金融危機時同日而語。無錯，看看圖一，截至2015年的債務占GDP都已知一二，例如現時已發展地區的債務占GDP約80%至90%，但新興市場普遍低於此水平。亞債危機?不像。

　　未知大家是否人家的債仔?知道什麼是好債仔嗎?不是借得少就是好債仔，借得多就是壞債仔，而是指你的還款能力。在經濟學的定義上，財政可持續性也是指政府在某一債務水平下的持續還款能力。債務過多確會影響還款能力，但這只是其中一個因素。債務的多寡，除了本金外，息口高低都會影響還款能力。故此，定期有錢還就是好債仔。

　　看看圖一，若德國代表有財政紀律的話，那他們的息口占GDP便可作為參考數字。國際結算銀行(BIS)報告指2015年德國政府的利息支出占GDP約1.5%，而美國的3%算是發達國家中偏高了。重點是，日本債務水平夠高了吧，差不多200%，但利息支出比率與德國同樣在1.5%。日本爆煲了嗎?未。何解?或許就是因為利息支出比率在合理水平，令其債務得以持續償還。債雖多，但似乎爆煲還未是時候。

　　放諸新興市場，亦是同理。看看圖一，雖然現時部分新興國家的利息支出比率仍在高位，例如巴西7.5%，印度4.5%，但平均而言，新興地區的利率占GDP水平只在2%左右。故此，若大家同意發達國家的利息支出水平是健康的話，那一眾新興經濟體的財政情况亦無大問題。

　　其實觀乎圖一，須擔心的應是主權評級較低之新興市場的未來借貸能力。評級低但利息支出比率也低?在過去多年的超低息環境，只要本身財政未至於要如希臘般爆煲，借款利率也不會高，有利一眾財政質素較低的債仔借錢。不過危機已至，若未來息口回升，加上新興市場環境變差，眾質素較低的債仔隨時賴債。所以，問題就是息口會回升嗎?看看耶倫的態度，機會暫時似乎不大。

　　還須當心歐美爆煲

　　新興市場問題人所共知，筆者亦不多講。不過，危機只會發生在新興市場嗎?報告指出，由2007年金融海嘯開始爆發至今，除了新興市場的評級由BBB-跌至BB+外，發達國家的平均評級亦由AA+跌至AA-，顯示發達國家的財政及經濟等問題仍然持續，當中以歐洲問題較嚴重，評級由AA+跌至A+，低於亞洲及美洲等發達國。由此可見，在關注一眾新興市場的經濟下滑問題之際，發達國家能否免疫於未來的危機，亦須留意。

　　總括而言，新興市場雖然充斥問題，但是否將如1997或2007年般海嘯式爆煲?從債務角度上分析，似乎不會。當然，大家可能爭拗，隨着時間過去，經濟愈變愈差，還款能力隨之下降。債務累積下，新興市場「變豬」絕非無可能。沒錯，筆者也不排除這個可能性。但以希臘為例，2010年第一次炒爆煲，其債務比率已達140%，屬全球高水平。但現時新興市場呢?大家都看得見。與此同時，當大家把焦點集中在新興市場時，小心歐美等成熟國家的債務問題又會殺個措手不及。萬一新興市場爆煲，歐美國家可幸免嗎?