香港商報：回顧2016年，怎么看待過去一年宏觀政策的實施情況？您認為中國經濟是否已經觸底？

 

　　沈建光：在上半年經濟下行壓力較大,民間投資負增長的背景下,今年積極財政與穩健貨幣政策得到了充分體現。其中，財政政策方面，今年財政支出發力較早，上半年就罕見的出現赤字，同時政府債務置換約為5萬億，營改增減稅規模超過5000億，并通過專項建設基金支持基建項目等，財政非常積極。而貨幣政策方面，在前三個季度也基本保持寬松態勢，社會融資總量增量為13.47萬億元，比去年同期多1.46萬億元，人民幣貸款增加10.16萬億元，同比多增2558億元。但考慮到新增貸款中，很大部分進入個人按揭貸款，出于防范資產泡沫的考慮，四季度以來，貨幣政策有適度收緊。

 

　　從經濟增長的角度，在前期保增長政策的支持下，特別是房地產市場大幅反彈的帶動下，2016年中國經濟三季度以來已有明顯企穩的態勢，考慮到微觀經濟指標，如發電量、汽車銷售、重卡車銷售、工業企業利潤等數據，今年經濟數據要明顯好于去年同期水平，顯示短期內經濟下滑的壓力已經得到緩解，目前已經處于L型增長的經濟企穩階段。

 

　　香港商報：您判斷2017年經濟形勢會是什么樣的走勢？最大的風險在哪里？

 

　　沈建光：展望明年，增長或許比今年有所回落。國內方面，主要不確定性體現在房地產市場。可以看到，今年經濟增長主要得益于房地產市場的火爆，而伴隨著10月初政策密集出臺，近兩月的房地產市場銷售已經逐步遇冷。當然，銷售對房地產投資指標有滯后作用，今年1-10月，房地產開發投資仍處于上行區間，同比名義增長6.6%，增速比1-9月繼續提高0.8個百分點，這或許意味著房地產對經濟的制約作用可能會在明年下半年體現。同時，大宗商品持續攀升之下，明年通脹可能會比今年有所提升，對貨幣政策空間形成制約；海外方面，海外黑天鵝事件層出不窮。英國脫歐與特朗普上任體現了全球領導力的缺失和危機以來貨幣主義實踐的事變，由于特朗普在競選時對中國提出匯率操縱和增加關稅45%的指責，其出任美國總統以后，對中國政策如何演變，如何影響中美貿易與匯率也將會是潛在風險。

 

　　香港商報：中央經濟工作會議今天閉幕，您認為本次會議將重點聚焦討論哪些問題？目前迫切需要迫切解決的問題有哪些？

 

　　沈建光：中央經濟工作會議將會聚焦在明年經濟增長目標設定，一些主要經濟指標，如CPI、M2、赤字率、消費、投資、進出口等指標的預判，并基于上述判斷，明確2017年的主要工作任務與方向，同時明確2017年結構性改革的重點方向。迫切需要解決的問題，可能包括對2016年五大任務三去一補一降工作執行的總結。若不出意外，預計去庫存政策不會再被提及，反而需要反思。實際上，今年的去庫存政策在執行中超出預期，實踐中逐步演變為北上廣深以及周邊城市的房地產泡沫，但一些內陸城市，特別是東北城市房價并未上漲甚至有所下跌，確實是年初始料未及的。同時，去杠桿任務也沒有明顯進展，2017年在穩增長壓力減小的背景下，或許有所突破。而在海外反全球化興起的當下，保持開放的心態，積極推進RECP談判，一帶一路戰略，都是重要戰略方向。

 

　　香港商報：明年的宏觀政策重點在哪里？有觀點認為，特朗普上臺等因素導致不確定性因素增加，中國面對不確定性時會繼續穩增長政策，保持明年經濟在6.5以上沒有問題。您認為貨幣政策在穩增長與降杠桿之間如何取舍？

 

　　沈建光：從政策的角度而言，明年穩增長的政策重點應該在財政政策的發力上，迫于去杠桿的壓力、對通脹和資產價格風險的擔憂以及明年美國加息頻率上升，預計明年貨幣政策會從寬松轉向中性。事實上，中國人民銀行發布的《2016年第三季度貨幣政策執行報告》中，罕見的七提防止泡沫風險，已經意味著明年貨幣政策寬松的空間有限，而央行進一步完善對商業銀行的MPA考核，尤其是同業存款賬戶的清理和將表外理財產品納入表內監管，也將導致非銀行業金融機構存款將有所減緩。

 

　　相對而言，財政政策方面明年會更加積極，以抵消貨幣政策收緊的負面影響，支持經濟增長。其中，除了延續今年的債務置換、大力推廣PPP、加大專項建設基金支持等，預計明年財政赤字也會進一步提升至3.5%，而減稅降費的空間仍然存在，且與財政改革政策共同推進。根據11月29日的國務院常務會議，今年積極財政已經取得了一定效果，明年會繼續加大。如今年全年營改增減稅規模超過5000億，預計2017年有望繼續擴大規模，或將達到7000億元。同時，個稅改革也有望推進，而個稅綜合稅制的調整也將進一步考慮教育、養老、房貸等作為抵扣，有助于降低中產階級稅負。

 

　　香港商報：明年是供給側改革攻堅的一年，尤其是國企改革和要素市場改革，您對明年改革的進程是否樂觀？

 

　　沈建光：在穩增長壓力降低的背景下，改革有望持續推進，包括財稅體制改革，明年可能會有關于個稅綜合稅率調整，營改增持續深化、資源稅改革等改革的推進；要素價格改革也會向市場化的方向邁進。但相對而言，明年是十九大召開的年份，一般而言，經濟周期與政治周期存在一定的關聯，我預計更深層次的改革可能會在十九大之后加快推進。

 

　　匯率及人民幣國際化

 

　　香港商報：您最近上調了對人民幣匯率的預期判斷，預計今年年底人民幣對美元匯率貶值至7，明年年底人民幣對美元貶值最多到7.3。人民幣貶值的動因是什么？您認為這個貶值趨勢會帶來哪些問題？比如資本外流加劇，中國金融風險是否嚴重？

 

　　沈建光：我認為，當下導致人民幣加速貶值，與三個年初很難預測到的因素有關。一是美國方面，我之前發表過文章《美國選舉無礙人民幣貶值趨勢》文章，里面提到，無論大選結果如何，今明兩年人民幣貶值壓力都會存在。原因在于特朗普減稅、增加基建支出的承諾可能短期內支持美元，特朗普早前曾就美聯儲在加息一事上遲遲按兵不動做出強烈批評，上臺后加息的可能性同樣存在。而從經濟基礎來看，出于通脹和就業雙目標的考慮，美聯儲12月加息的信號似乎更為清晰。

 

　　例如，通脹方面，今年以來全球大宗商品價格持續攀高，美聯儲核心通脹指標已經連續12個月高出美聯儲2%的通脹目標。同時，失業率降至4.6%是2007年以來的最低水平，今年以來，月度非農就業人數均值也超過22萬。另一方面，美聯儲也有維持信譽的考慮，自去年12月美聯儲開啟歷史性加息以來，對加息頻率屢屢下調，從4次降到2次，再降到1次，考慮到經濟條件的滿足與大選結束，我認為，12月美聯儲加息勢在必行，而且明年加息可能超預期，達到2-3次。

 

　　其次，英國脫歐也是年初始料未及，影響持續發酵，未來歐元區政治風險提升，極大地打擊了英鎊和歐元。今年6月下旬的英國脫歐顯然是一個黑天鵝事件，超出了年初幾乎所有政界、學界認識和市場人士的預期。而其后續影響不僅是英鎊的大跌，對歐洲政治經濟格局以及歐元都影響深遠。本輪人民幣貶值，從海外情況來看，除了美聯儲加息的因素以外，歐洲兩大貨幣的大幅貶值也是一個重要變量。可以看到，出于對諸如移民等一系列政策的不滿，極左或極右派勢力正在歐盟其他國家崛起，特別是德國默克爾執政地位也遭遇也其移民政策的挑戰，連任的可能性下降；倘若默克爾下臺，歐盟凝聚力將有所下降，甚至歐洲一體化之路也將遭遇挑戰，政治風險上升使得投資者對歐元保持謹慎，從側面支持強勢美元。

 

　　第三，中國房地產價格泡沫的膨脹，增加人民幣貶值壓力。盡管從傳統國際收支以及購買力平價來看，人民幣匯率不存在大幅貶值基礎。但從金融因素來看，下半年美聯儲加息，以及國內房地產資產價格大幅攀升，都使得人民幣對美元匯率短期承壓。畢竟從國際比較來看，當前一線城市北京、上海、深圳市中心房價已經接近或高于倫敦、紐約，新加坡和東京等國際金融中心；二線城市中，南京、廈門、蘇州，房價也已經大大超過了收入可負擔的基本面。出于對資產多元化配置的角度，越來越多高凈值家庭有在全球配置資產的需要，而國內房地產泡沫的出現，增加了持有海外資產的需求，對未來人民幣流出造成壓力。

 

　　而人民幣貶值也難免會造成部分資本外流，需要重點關注。但考慮到，本輪人民幣貶值與外部因素，主要是美元走強密切相關，人民幣相對于其他國家貨幣貶值幅度較小。做好預期管理，并加強資本流動監管，能夠起到防范人民幣匯率波動過大，以及系統性金融風險的出現。

 

　　香港商報：有專家分析，央行“811 匯改”的方向是正確的，但在時機選擇上值得商榷，且央行持續干預離岸市場的做法欠妥。未來人民幣匯改面臨維持現狀、重回中間價干預老路、自由浮動與年度寬幅匯率目標區等四種潛在選擇，建立年度寬幅匯率目標區與加強對短期資本的監測與管理，是下一階段中國央行的最佳選擇。您認為未來匯改該如何選擇？

 

　　沈建光：從去年811匯改有得亦有失。在我看來，最大的所得莫過于克服了貶值恐懼。可以看到，811匯改以來，人民幣對美元匯率曾出現四輪大幅貶值：第一波始于811匯率中間價改，截至8月27日，兩周人民幣對美元中間價比匯改前日下跌了4.7%；第二波貶值是歲末年初，伴隨著美聯儲加息預期以及12月中旬央行宣布人民幣參考一籃子匯率，人民幣對美元中間價從11月5日到次年1月7日貶值達3.89%；第三波始于今年?4月，由于美聯儲6月加息預期以及其后6月底英國意外脫歐，人民幣對美元中間價從4月12日6.4592一路震蕩走弱至7月18日6.6987，貶值幅度達3.7%。第四輪貶值始于美國大選。

 

　　而對比前兩輪貶值，不難發現，英國脫歐以及美國大選之后，雖然貶值幅度不小，但引發的市場恐慌情緒卻大為減少，恐慌拋售與居民競相換匯的態勢并未出現，市場對于人民幣雙向波動的容忍性逐步提高。可以說，人民幣已度過了匯改以來的最艱難時期。

 

　　而我認為，盡管最初匯改時機并非有利，但這不是最為關鍵的因素，決定能否穩住匯率的核心是基本面的好壞。相比于亞洲金融危機中匯率大幅貶值，資本流出沉重打擊經濟的東南亞國家，中國外匯儲備巨大，經濟增長在全球范圍內仍屬于較高水平，經常項目保持順差，且中國出口占全球的比重逐年上升，追其根本，這其實是抵御一次性貶值壓力，反擊大舉做空港幣與人民幣提供了最堅實基礎，而非其他因素。從這個角度而言，穩健的經濟增長和平穩的政治環境是堅持防御金融市場沖擊，避免恐慌蔓延的基礎，而這對于日后的宏觀政策取向也具有重要的參考意義。

 

　　從未來策略選擇來看，我認增加與市場的溝通、做好短期資金流動風險監控、繼續推動匯率市場化改革、以及配套的利率市場化、離岸人民幣市場建設、資本項目可兌換改革等都是未來努力的方向。此外，考慮到未來金融市場化程度越來越高，動作越來越多，增強央行獨立性已經迫在眉睫。同時，加強金融體系內部一行三會的協調，以及多部委之間的協調，避免政策掣肘，也是適應市場化運作，防范金融風險的要求。

 

　　香港商報：港幣兌人民幣，匯率已逼近0.9。人民幣貶值對香港離岸市場的影響以及該如何應對？

 

　　沈建光：人民幣離岸市場所受到的影響反映了以美元為主的全球貨幣體系困境，自上個世紀70年代以來，每次美元大漲或者大跌，全球金融市場都會遭到一定的沖擊。而此次美元大漲，是導致人民幣貶值壓力較大的外部因素。從這個角度來講，從長期來看，積極推動人民幣國際化建設，以及中國在國際金融市場的話語權，對于提升人民幣地位，防范外部沖擊至關重要，也是防范外部金融風險的主要方式。

 

　　房地產市場：明年減量價平

 

　　香港商報：如何評價今年國慶期間房地產市場這一輪的調控政策？

 

　　沈建光：國慶期間房地產市場的調控是即時的。

 

　　從時機的選擇來看，本輪房地產調控相比于以往房地產調控的經驗，是有所滯后的。其實，早在上半年一二線城市房價便出現明顯上漲，而在年中的政治局會議上，決策層已經明確提出抑制房地產泡沫，但其后三個月并沒有有力的政策出臺，反而導致8、9月份上浮進一步加大，這主要是三季度考慮到民間投資的大幅下滑以及對穩增長的擔心，政策出臺的并不是很早，但一旦認識到房地產泡沫的存在，且三季度經濟數據明顯好于預期，穩增長壓力不大的背景下，國慶期間房地產調控政策才在全國范圍內大舉推進，而從二十多個城市幾乎同時出臺政策的角度來看，政策是非常有力度的，體現了中央打擊房地產泡沫的決心。

 

　　而早在《房地產國家牛市存八大風險》文章中，我便提出了房價過快上漲對經濟回暖的可持續性存在隱憂，有八大風險之處需要警惕：風險一是新常態經濟潛在增速下降，收入未有上漲預期，缺乏基本面的支撐；風險二是從房價基本面指標來看，中國房地產價格也遠超出可承受范圍；風險三是恐慌性購房、投機性購房增加經濟脆弱性；風險四是住宅用地供給不足，樓市香港化趨勢明顯；風險五是房價過快上漲加大收入差距，損害社會公平。正如香港樓市所反映出的問題，一旦房價漲幅超出普通民眾承受能力，也必會拉大收入差距，加劇社會矛盾；風險六是房地產一枝獨秀，或將遏制轉型與創新；風險七是房地產政策綁架政府，讓政策進退兩難；風險八是加大人民幣貶值壓力。因此，我認為，及時出臺相應政策，防止房地產泡沫化趨勢對于防范金融風險是非常必要的。

 

　　香港商報：您判斷明年房地產市場的形勢如何？房地產稅在2017年能否推出？為什么？對市場的影響有多大？

 

　　沈建光：鑒于政策出臺到效果顯現的時間差，估計房地產對經濟的拉動效應在明年上半年仍會繼續，但到下半年則會有較明顯改變。我認為明年房地產市場可能面臨減量價平的局面，即成交量有所下降，但政府通過控制土地供給等方式穩定房價不會大幅滑坡，投機性需求會得到遏制。而房地產稅還需先走立法程序，預計會在個稅改革之后推出，不會很快，而且，即便會推房地產稅，也會采取擴大試點，逐步推進的方式，避免對經濟的沖擊。