如果從去年10月底恒生指數的最低位算起，至今年1月底，港股最多升超過8000點，指數升幅超過50%，相當強勁。不過，隨着港股的大幅反彈，政策改善帶來的刺激一定程度已被消化，一些對未來經濟前景信心不足的聲音又逐漸浮現，部分內外資金選擇觀望，港股也隨之進入震蕩調整階段。

　歸納起來，對市場前景持懷疑態度的觀點大致包括以下內容。首先，對於當前內地存在的社會需求不足、房地產銷售遲遲未見復蘇的狀況，尚未見到短期可以明顯改善的跡象。其次，對於政府刺激經濟政策的力度和決心存在懷疑，對於政府平等對待國企民企，支持民營企業發展的政策能否不打折扣地實施有些信心不足。

　根據剛剛公布的內地1月金融數據來看，廣義貨幣(M2)餘額273.81萬億元，同比增長12.6%，增速分別比上月末和上年同期高0.8個和2.8個百分點。廣義貨幣的增長一般與銀行信貸有較高的關聯性，廣義信貸的大幅增長一定程度可以認為銀行的信貸較為積極，也就是說金融系統在努力增加貸款、支持經濟。不過，狹義貨幣(M1)同比增長6.7%，僅略高於廣義貨幣(M2)增速的一半，由於狹義貨幣一般與社會需求關係較為密切，M2與M1增速之間的較大差異，說明到目前為止，銀行貸款較多地轉化為居民存款和定期存款，並未明顯起到刺激社會需求的作用。

　部分民眾主動降低財務槓桿

　近日媒體較多關注的另一個熱點也側面證明內地民眾對增加貸款興趣下降。有自媒體作者在網上聲稱，自己想提前歸還房貸，但銀行排期要約兩個月。據不同媒體調查顯示，很多地方都出現了民眾希望提前歸還房貸的情況，銀行普遍都需要1至2個月才能處理相關事項，甚至有銀行已經不在網上受理提前還貸申請，需要親身去分行排隊申請。

　部分民眾希望提前歸還房貸，是主動降低財務槓桿的行為。一般而言，這種行為往往代表對未來市場、自身收入前景的信心不足，是一種降低風險的行為，反映的是較為保守、謹慎的心理狀態。這種保守的心理狀態不改變，銀行的努力增加貸款行為，就會變成剃頭挑子一頭熱，要麼放貸困難，要麼放出去的貸款又會轉個圈回到銀行，無法起到刺激經濟的作用。

　例如銀行為完成政府貸款增長目標，要求企業增加貸款，但企業由於種種原因，可能缺乏貸款的欲望，同時銀行基於謹慎的心態，也未必真想把錢貸出去給業務前景不夠明朗的企業，於是就可以採用雙方合作、虛增貸款的辦法，銀行在向企業貸款的同時，企業將該筆貸款又存回銀行，存貸息差雙方協商處理，結果表面上銀行的貸款和存款同步增長，滿足了政府鼓勵銀行增加借貸的要求，實際上不過是應付差事的數字遊戲，對經濟沒有絲毫幫助。

　從數據和實際情況看，由於部分企業和民眾對於未來前景持較為謹慎的態度，不願增加借貸，甚至有主動縮減財務槓桿的行為，因此短期而言，銀行增加借貸的努力，未必會有很大的刺激經濟效果。單純地通過金融系統投放資金，在缺乏需求和銀行自身管控風險的雙重限制下，很可能陷入所謂的「流動性陷阱」，造成政府投放的資金在金融系統裏面打轉，自我循環逐利，無法有效地惠及經濟。

　另一方面，由於貸款需要抵押物、需要信用，天然有利於具備資產和信用的大企業和富裕階層，片面推動信貸增長即使真的有效，也容易造成對大企業和富裕階層更有利的局面。相對而言，大企業和富裕階層資金充裕，未必需要更多資金，給他們更多的資金有可能會助長炒買炒賣的投機風氣，對刺激社會需求未必有多大作用。

　須直接刺激需求令經濟快速好轉

　在當前社會需求不足的情況下，令經濟快速好轉的方法，離不開直接刺激需求。由於通過信貸投放刺激經濟的路徑有陷入「流動性陷阱」的可能，而且可能對大企業、富裕階層有利未必能有效刺激社會需求，因此，政府可能可以考慮更直接刺激社會需求的方法。例如不單純依賴金融系統，直接將金融資源投放到基層和實體經濟中去，不管是直接給民眾發補貼、發消費券，還是大規模收購房地產庫存轉做保障房或者搞共有產權住房減低民眾購房壓力。總之，必須讓大多數基層民眾有消費資金或者減輕他們的資金壓力，才會有更好的刺激經濟效果。

　有人反對政府給民眾發補貼或消費券，其理據是擔心補貼或消費券的長期化或者刺激通脹，這種擔心其實沒有道理，當經濟恢復到較好的運行狀態，民眾的收入和消費信心自然恢復，就無需再用補貼或消費券加以刺激;而對於當前生產能力遠大於需求的供需態勢，增加需求只會讓企業把閑置產能利用起來，生產更多商品，帶來求大於供的通脹機會相當有限。

　也有些人認為補貼或消費券花了就沒了，不如投資會形成固定資產，這種看法同樣沒有多少道理，因為現在有合適回報率的項目越來越少，大量的投資都是低效投資，低效投資最後形成的壞賬同樣消耗了資金，而且不會增加民眾的福利，其刺激經濟的效果也沒有刺激消費好，並不優勝。

　經過3年疫情，內地經濟積累了一定的壓力，讓經濟恢復到較高增長的軌道上，需要一個較大的推動力量以克服阻力，如果基於各種顧慮，只願意採用一些常規的刺激政策，不願意下猛藥，經濟恢復的速度就可能未必理想。

　總之，市場主體觀望心態的產生有其依據，這些依據都是從當前或者以前一段時間的現實總結而來，有一定合理性。在目前經濟增長前景尚未完全明朗情況下，市場觀望心態料難有根本性改變。因此，港股可能繼續震蕩調整，等待內地當局的新刺激政策或者經濟數據進一步清晰。