很少有人注意到，53歲的陳忠岳——中國聯通的董事長，居然是梁文峰的浙大師兄。但3月18日傍晚，當中國聯通2024年財報出閘的那一刻，幾乎所有投資者都在關注該公司的Deep seek，或者說AI的區間含量。畢竟，本土三大電信運營商中的「老三」，過去一年無論業績增長還是股價表現都太過耀眼。能否保持後勁？看咗再說！

　幾個大面數據不出意外依舊漂亮。比如，全年營收3896億元，同比上升4.6%；比如，全年淨利潤206億元，同比上升10.1%；又或者歸屬上市公司股東的淨利潤是90.29億元，同比增長10.5%。然而，這一連串的新高，卻未見得會令外界喊一句「surprise」。要知曉，早在去年三季報公布時，在上述3項指標上，中國聯通已然跑贏中國移動和中國電信。當時其給出的成績單上，分別標註着3%、10.3%和10.04%。

　投資者更在意什麼？當然是大模型，是算力，是雲，是基於AI技術的網絡基建、運營效率和用戶體驗的升級。而這，才能讓在體量上相對吃虧的中國聯通有機會迎頭趕上。

　有些事實的確「沮喪」。截至3月18日收盤，中國三大電信運營商A股、H股的總市值可以說明一些問題：中國移動的兩地市值分別計2.28萬億元和1.83萬億港元；中國電信乃7192.46億元和5691.74億港元；至於中國聯通，則是1941.52億元和2934.36億港元。

　也就是說，以A股計，中國聯通是中國移動的8.51%，中國電信的27%。以H股計，中國聯通是中國移動的16%，中國電信的51.55%。

　不過需要注意一點，中國移動和中國電信仍然遵循着傳統的A/H溢價定理，其中前者的H股較A股的折扣在25.4%，後者為26.43%。雖然3月18日這天，128.51的A/H股溢價指數已是2021年以來歷史新低，但兩地市場不同的投資風格、資本構成以及匯率因素決定着上述差距短期內難以抹平。而中國聯通卻出現罕見一幕——H股市值相較A股反而溢價了40.5%。

　肯定有港股公司注入業務權重差的存在。只是，港股投資者更為偏愛之心同樣板上釘釘。同樣截至3月18日，在過去的52周內中國聯通H股股價低點是5.41港元，高點則出現在今年2月24日——11.56港元，即足足翻了1.14倍。同期，中國移動和中國電信H股股價的高低切換增幅，分別是29.3%和80.36%。

　一般來說，H股與A股會產生聯動效應，只是在時點上往往領先兩周至1個月。所以，再來看A股三大電信運營商過去52周由低及高的一場競賽吧：中國移動最高漲29.1%，中國電信最高漲59.7%，中國聯通最高漲63.4%。

　妥妥的同業雙冠王。多說一句，如果拉長時間軸，那麼聯通港股2025年2月24日的高點，與5年前3月2.78港元的底部對照，更是天壤之別。

　為什麼會出現這種戲劇性的變化？有市場人士戲言：不妨去翻翻陳忠岳的履歷，他不只是浙大研究生，還長期在杭州工作過，想想「杭州六小龍」吧。儘管只是打趣，然而當Deep Seek僅用557.6萬美元成本成功挑戰了Open AI，那麼傳統通訊電信運營商轉型為AI基礎設施服務商，原來的「管道收費員」搖身變成智能時代國民經濟的數字底座，原本處於後手位置的中國聯通，確實有機會重新為自己估值。而足夠的想像空間，更大的增長基數，恰是投資者樂衷下注的底層邏輯。

　也因此，最新出爐的財報上，某些數據更為關鍵和炸眼。比如算網數智業務同比增長9.6%，特別是聯通雲業務收入686億元，同比增長17.1%。又比如，數據中心收入259億元，同比增長7.4%。

　還有一個看點，那就是capex——長期資本投入。去年3月時，三大電信運營商給出的「指引」是中國移動1730億元，中國電信960億元，中國聯通650億元。而依據最新財報，中國聯通去年的總capex為614億元，同比下降17%。甚至，其還通報2025年的capex為550億元，即同比再降一成。

　當所有大佬揮舞支票all in之時，反而削減開支？且慢驚詫，先注意幾個官方表述：去年的算力投資同比增長19%，今年將再增28%。同時，算網數智類投資去年提振了23個百分點，今年將再加碼增長近30%。

　有所不為有所為。顯然，5G-A乃針對基於工業場景的物聯網持續精細化需求部署的，當下尚不存在大規模替換升級的條件，也就沒有必要「財大氣粗」。但是，針對大數據以及算力的投入卻仍會不斷踩油門。而AIDC/算力租賃，才是未來各巨頭角逐的本錢。

　一個老神在在的說法在財報中出現了：2025年，聯通的數據中心收入增速將不低於2024年，大模型收入有望實現200%～300%的增長。沒看錯，正是2～3倍的增長！

　對了，就在3月17日，高盛突然上調阿里巴巴的評級和目標價，進而給其雲計算業務25%的遠期淨利潤率預期。這，也直接導致阿里巴巴股價創下兩年來的新高。

　在過去，大概沒有人會把阿里巴巴與中國聯通視為競爭對手。那麼未來呢？不要忘了，聯通早在2022年5月，就被國務院國資委賦予「網絡安全現代產業鏈鏈長」的國家使命。考慮到數字底座的安全性，在某些層面聯通自然比阿里更有優勢，哪怕八年前以「央企混改」名義，阿里成了聯通的股東。

　至於中國聯通中遠期資本開支究竟會有多少，市場專家們以其打造10個國家級智算數據中心為例，做過一個評估：總硬件成本792億元，基礎設施成本540億元，網絡設備成本144億元，其他成本158億元，總計1634億元人民幣。這，才是一本大賬。

　繼中國聯通後，中國移動、中國電信也將先後發布財報。在市場人士看來，算力投資將成為一大利好。而中國聯通，開了一個好頭。

　此外，有更細心的投資者在查閱到陳忠岳的年齡後發現，他較另外兩家電信公司的掌門人整整年輕了10歲。一個喜歡對下屬和市場不斷強調「不一樣」的少壯派，當然就更有勇氣和時間擼起袖子，亮出肌肉。（記者 子瑜）