与美联储扭转操作不同，中国央行并没直接入市购买长期债券，而是基于本国市场特征采取有助于从边际上改变收益率曲线形态的一系列举措。

　　凤凰财经综合 路透中文网刊登题为《“中国式扭转操作”推进路线图》的文章称，“中国本周推出“定向降准”再释放松暖意，而央行公开市场却转为净回笼资金，这看似矛盾的一收一放政策操作，似乎勾勒出中国式扭转操作的推进路径情景。”

　　与美联储扭转操作不同，中国央行并没直接入市购买长期债券，而是基于本国市场特征采取有助于从边际上改变收益率曲线形态的一系列举措。

　　尽管中国公开市场由上周净投放550亿元人民币转为本周净回笼410亿元有短期因素，但公开市场14/28天期正回购中标利率高于货币市场利率,显示出中国央行对短期流动性宽松持相对审慎的态度。

　　相对来说，“定向降准”有着边际上的长期效应，中国政府在今年一季度经济数据发布后随即公布这一举措，央行还研讨重启合规农村金融机构等境内金融机构、放宽境外金融机构进入中国银行间债市，凸显中国政府意在倾力降低社会融资成本，以舒缓经济增速不断下滑的压力。

　　中国高企的融资利率以及庞大的债务规模，已成为经济成长重要制约。金融机构贷款加权利率去年末升至7.2%，加之生产价格指数(PPI)同比降幅今年3月扩大至2.3%，使得企业实际融资成本更高，远高于工业企业逾5%的利润率。非银行信贷的微金所北京地区信贷加权平均利率3月升至32.29%。

　　统计局数据显示，一季度国内生产总值同比增速回落至7.4%;当季环比折年率为5.7%，为2012年一季度以来最低。

　　尤其是中国社会融资存量规模已升至国内生产总值逾两倍，债务负担沉重。中国4月初推的重点支持棚户区改造、城市基础设施和铁路建设的“稳增长”计划，还需要庞大融资。

　　或缘于此，中国央行今年以来已允许银行间市场流动性处于“紧平衡”偏松水平，货币市场利率亦持续低企，但后续资金面预期不稳、庞大债务到期，稳增长挤出等效应使得中长期利率依然高企，收益率曲线陡峭化。

　　因此，中国政府在推进“调结构”和“稳增长”之间寻得平衡，从国内外市场出发，采取堵疏结合策略，来改变陡峭化的收益率曲线，降低社会融资成本，采取扭转操作显得必要。

　　需要指出的是，中国政府当前经济下行有着潜在增长放缓等原因，要真正降低社会融资成本，以避免实际利率高企对实体经济造成伤害，根本上还是要从改变投资和储蓄的关系着手。

　　边际扭转操作

　　本周三国务院常务会议决定，对符合要求的县域农村商业银行和合作银行适当降低存款准备金率。此举延续了中国对农村金融机构一贯的优惠政策，因此对信贷投放更多是信号意义。

　　这源于2010年达标县域法人金融机构准备金率已按低于同类金融机构1个百分点执行;差别准备金率也在执行。央行报表表明，农村金融机构规模较少，即使降准，影响信贷投放有限，因其受存贷比和资本充足率限制。

　　以此来看，若施“定向降准”，对金融市场影响将大于信贷市场，尤其是对债券市场收益率曲线的边际影响。这与中国央行此前政策意图似有异曲同工之妙。

　　比如，央行今年初推出再贷款分类改革，其中允许央行分支机构对符合条件中小金融机构开展常备借贷便利(SLF)操作，在信贷政策支持再贷款下创设支小再贷款，同样对整体市场有着边际作用。

　　本次定向降准与央行分支机构SLF操作更多作用于货币市场不同，其着力点不在于满足县域金融机构流动性需求，而具有偏长期的市场效应。也就是，可能使得金融机构增加债券资产配置占比，推动债券市场收益率走低。

　　事实上，中国县域金融机构在货币市场资金融通中，惯常扮演资金融出方的角色，而不是融入方。数据显示，去年底，农村信用社超额准备金率为7.3%，远高于整体金融机构2.3%的水平。

　　正因为此，定向降准后，允许包括符合一定条件的农村金融机构等机构资金进入银行间债券市场就成为必要，也是当务之急。2013年债市监管风暴时，监管层一度暂缓了包括合规农村金融机构在内的各类机构银行间新增开户。

　　路透周五报导，央行拟允许符合条件的境内农商行、农信社等农村金融机构，信托计划、证券公司资产管理计划、基金公司特定客户资产管理计划、保险资产管理公司资产管理产品等四类非法人机构可参与银行间债市。

　　内外扭转操作

　　中国政府引入更多境内投资者参与金融市场融资的同时，也在拓展境外金融机构进入中国市场，譬如“沪港通”--上海和香港股票市场交易互联互通机制。

　　鉴于中国A+H股中，有不少A股的股价市盈率(PE)低于港股，从一价定律来看，两者价格将会趋于一致，这在一定程度上将有助于降低A+H股上市公司的融资成本。

　　路透最新报道，中国央行近日召开会议，讨论研究允许其批准的除境外央行或货币当局、国际金融机构、主权财富基金、人民币业务清算行以外的境外机构参与中国银行间债市。截至2013年底，中国银行间债市已有138家包括境外央行、国际金融机构、主权财富基金、港澳清算行、境外参加行、境外保险机构、RQFII和QFII等境外机构准入。

　　境外机构参与境内债市更直接的数据显示，今年3月末，主要包含境外机构的统计科目的投资者数量达到121家，托管债券余额增至逾4,000亿元人民币，占中国债券托管余额不到2%。

　　尽管具体放宽细节和规模尚待明确，如果今后成行，境外机构资产多元化配置及境内外利差水平高企，都将提高对境内银行间债券市场的需求，从而有助于压低银行间债市收益率水平，进而降低社会融资利率。

　　事实上，中国在未来储蓄率和储蓄增速放缓的情况下，引入境外资金或推动中国企业走出去，进行海外融资，将是中国经济未来继续健康持续发展的一个长期战略。

　　当然，中国央行将目前高达20%的金融机构准备金率调降，亦可逐渐推低融资利率，但短期将拉开货币市场与实体经济融资利率的利差水平。

　　这一方面可能使得大量金融交易进行“体内循环”，推动金融机构杠杆扩张，增添金融体系自身风险。这一特征在2010-2013年之间银行理财及表外业务快速扩张就是一个充分表现。

　　另一方面也使得缺乏约束的中国融资平台等经济部门过度融资，这将使得中国经济的结构调整功亏一篑，给未来经济发展造成更大的伤害。