交通銀行香港分行環球金融市場部劉振業

　　下周聯儲局再議息，今次將是10月底宣布QE完結前最后一次議息會議，收水將是全球焦點。港人素來只炒股、樓，對債市不以為然，最多都只留意iBond升升跌跌。不過，根據研究機構McKinsey在2011年統計，環球債市占全球市場逾七成，餘下才是股市及其他。故此，要評估聯儲局收水的影響，要看的是債市，而不單是股市。

　　發達國債市規模大

　　債市可分為主權及企業債。筆者估計，環球短期內再爆如歐債般的危機機會不大;反之，近年息口低企有利企業發債，投資者亦因市場水浸而大買高息債尋求高回報。萬一美國收水，估計對企債影響較大。故此，企業債可能因QE完結而出現走資問題，大家絕對要留神。

　　要觀察QE完結對企業債的影響，先看看近十多年的債市發展。根據International Orga-nization of Securities Commissions(IOSCO)對全球91個地區債市數據顯示，2004年全球企業債規模為31萬億美元，至2013年上升至49萬億美元，當中美國、日本及德國等發達國家在2004年就占逾98.4%，就算到了2013年亦達92.0%。而且，直至現時為止，美國在全球企債市場上的份額仍維持超過四成。大家想想，若果QE完結引發另一輪資金流出債市的話，哪些地區會最受影響呢?答案顯而易見。

　　不過，要量度對經濟的影響不會是如此簡單。試想想，小如盧森堡就算其企債市場規模不如美國，但發債額可能已是天量。萬一爆煲的話，對經濟的影響是在上文看不出來。故此，要量度的話，就應與GDP作對比，而IOSCO報告內稱為市場深度(market depth)。

　　2003年至今，全球企債市場深度都有所增加。2004年全球企債市場規模平均只占GDP約57%，但2013年已上升至98%。細看每個地區，對比全球五大企債市與金磚四國及部分亞洲國家，圖一見到，就算撇除美國及英國等「大笨象」后，現時德、法、日三國債市占GDP平均約72.9%，低於韓國的95.4%，但高於馬來西亞70.3%、新加坡的68.4%及泰國的54.6%，而中國的19.6%及俄羅斯的14.4%更是處於極低水平。總括而言，萬一債市走資，你以為新興市場才會受到影響嗎?看來并不一定。

　　發達國高息債堪虞

　　論影響，除了可作地區性分析外，大家手上是否持有投資級別債亦十分重要。高息債镕镕地一年派五厘至十多厘息，息就是高，但由於企業質素低於投資級別，除了違約風險較高外，價格波幅亦相對地高。

　　近年環球息口低企，加上市場興旺，有利質素較差企業發債。報告中見到自2007年金融海嘯至2013年間，環球投資級別債發行量只上升37%至2.3萬億美元，但高息債卻已翻倍至5500億美元，可見高息債市場規模增長之快令人驚訝，亦同時反映市場需求之大。

　　然而，大家要留意一點，近年香港人買高息債，除了新興或亞洲市場外，美國高息債亦相當受歡迎。圖二見到，2007年爆發金融海嘯至今，出奇地新興地區投資級別債占比持續向上，但高息債比例卻反覆向下，與上文所言環球高息債大幅增發大相逕庭。但發達國家情况就剛相反，高息債占比大幅向上，由2008年占比不足一成升至現時近兩成，增幅近一倍，亦高於新興地區只占一成多。雖然未有數據提供究竟發達地區的高息債質素較差還是新興地區問題較大，但當金融海嘯亦可以發生在美國下，萬一高息債市場爆煲，發達地區真的可以置身事外嗎?

　　大家常把焦點放在QE完結對新興市場影響，先不論股市，但起碼債市上就不是如此簡單。歐美大國債市規模龐大眾所周知，但有沒有想過近年高息債的發行主要集中在發達地區多於新興大國?有沒有觀察過發達地區的高息債質素如何?息口低企加上需求大，發債人質素難有保證。10月QE完結之時，就是環球債市見真章之時。