2014年牛冠全球主要資本市場的內地股市，在2015年一開年就連連敗北。1月月線收陰，告別月線八連陽。而2月第一個交易日就開盤見跌，民生銀行黑天鵝來襲，引得上證綜指大盤跌了2.56%。

　　內地股市由盛而衰的轉變，毫無疑問，是由於內地股市管理層對於兩融槓桿運用風險的擔憂，導致監管持續升級。去年的牛市被稱作坐在槓桿上的牛市，2014年12月19日，滬深兩市融資融券餘額首次突破1萬億元人民幣，達到10070.1億元，規模在一年不到時間內增長了近兩倍。

　　而隨著監管層級的持續加碼，內地股市又有了重歸死寂的苗頭。筆者統計數據顯示，今年1月30日上海股市成交額為2843億元，與開年第一個交易日1月5日的5498億元相比，萎縮了48.3%；與去年12月9日的7934億元相比，萎縮了5091億元或64%。內地股市以往的任何行情都離不開資金的推動，資金的持續萎縮，自然導致股市的萎靡。這也是今年1月份內地股市收陰的主要原因。

　　辯證看待兩融槓桿

　　這幾天的主流觀點都在扯融資的事情，人們已經將此次牛市歸結於融資推動，是槓桿效應，他們認為萬億融資額是罪魁禍首，於是冠以「人造牛市」的說法。但筆者認為，對兩融槓桿作用要辯證地看。首先，我們不能無視兩融槓桿在激活持續6年熊冠全球主要資本市場的過程中所發揮的作用。兩融餘額突破萬億，正是新國九條激發市場信心，滬港通引來境外資金活水的結果。所以，對兩融槓桿激活市場的積極一面應該給予肯定，而不能說成是洪水猛獸。

　　兩融槓桿也為內地股市催生了龍頭板塊－－券商。根據中國證券業協會的統計，2014年120家證券公司全年實現營業收入2602.84億元，其中融資融券利息收入實現446.24億元，占比17.14%，僅次於代理買賣證券業務凈收入和證券投資收益，成為券商的第三大盈利來源。一個市場要走牛，沒有一個持續的領漲板塊是不可想像的。

　　發展中問題用發展來解決

　　在兩融助推下，A股瘋狂的行情讓監管層如坐針氈。去年12月中旬，監管層啟動對45家券商的兩融業務檢查。2015年1月28日，監管層再次啟動對兩融業務的檢查，重點集中在剩餘的46家券商。2014年12月30日，在深圳五洲賓館，中國證監會主席助理張育軍提醒在座超過18位券商高管，不能靠到漫無邊際的槓桿里面。證券業協會副會長兼秘書長王旻表示要在2015年整年對券商違法違規及風控方面進行大檢查。會上提出了「兩個加強、兩個遏制」，加強監督、加強合規風控，遏制從業人員犯罪、遏制違法違規活動。協會表示2015年要辦至少200期培訓班，一是風控方面，二是針對券商的產品創新、設計能力，三是要對中西部的券商營業部經理進行培訓。

　　現在兩融槓桿風險主要是兩個方面，一是融資類業務的風險，二是如何解決資金缺口的問題。2014年最后一個季度，A股的瘋狂行情、融資融券規模的急速飆升，讓券商狠狠賺了一筆。但隨之而來的問題是難以填補的資金缺口。整個證券行業凈資產8000億元，融資融券餘額已經突破1萬億，找錢成了證券公司的一大難題。筆者認為，控制金融風險固然重要，但也要防控監管風險。就是監管不能再走一放開就亂，一收緊就死的情況發生，更不能因噎廢食。正常的常態化檢查自然是必不可少的，但化解風險是為了發展，監管層也應該多為券商資金籌劃多改革多開放。

　　券商缺乏長期的資金來源，多要依靠短期拆借、發行短融等方式籌措資金，較難做到資金融入短期、中期、長期，與配置資產之間進行匹配。監管層應該多聽聽券商的呼聲，對於有券商提出的發永續次級債，拓寬未上市券商資本補充渠道；嘗試銀行授信的轉讓，把一部分兩融的收益權轉讓給銀行，從而獲得貸款；就融資融券發起一種基金，券商扮演風險控制的角色等等設想多給予回應。

　　另外，市場輿論也要客觀評價兩融槓桿風險，不要誇大，兩融槓桿的運用在內地還是新生事物，發展才是大局，提高兩融槓桿風險控制水平才是大局，提高內地兩融槓桿運用水平更是大勢所趨。

　　子木