金融市場圍繞人民幣匯率的博弈正在升級。近日的外匯市場中，當國際投資機構趁美元反彈或境內外匯差擴大，在境內大額購匯壓低人民幣匯率時，總有中資銀行頻頻結匯反向操作。這似乎是雙方在彼此試探對方底線，以此評估人民幣匯率未來走向。

 

　　今年以來持續疲軟的人民幣匯率，近幾日忽然迎來了一次大翻身。

 

　　截至3月20日收盤，人民幣兌美元即期匯率收在6.2052，盤中一度創下過去3個月以來的最高值6.18，過去4個交易日累計上漲幅度超過600個基點，一舉收復今年以來的大部分跌幅。

 

　　一位美資銀行外匯交易員分析，這主要是因為美聯儲暗示會暫緩加息進程，令美元匯率大幅下跌。

 

　　他認為，金融市場圍繞人民幣匯率的博弈卻正在升級。近日的外匯市場中，當國際投資機構趁美元反彈或境內外匯差擴大，在境內大額購匯壓低人民幣匯率時，總有中資銀行頻頻結匯反向操作。這似乎是雙方在彼此試探對方底線，以此評估人民幣匯率未來走向。

 

　　人民幣的強勢反彈，也得到央行的力挺。中國人民銀行副行長兼國家外匯管理局局長易綱在兩會期間明確指出，人民幣匯率可以保持基本穩定。

 

　　他指出人民幣匯率保持基本穩定的三個理由：一是盡管中國經濟增速放緩，但放眼全球，國內整體GDP增長依然較快；二是中國仍將維持貿易順差，對人民幣匯率穩定有支撐作用；三是人民幣國際化進程加快，全球資產管理機構都愿意配置一部分人民幣資產。

 

　　但關于人民幣貶值的聲音，并未就此停歇。

 

　　21世紀經濟報道記者多方了解到，越來越多的國際投資機構正形成一項共識：在美元升值趨勢不變的情況下，中國央行仍將默許人民幣匯率出現一定幅度的貶值，以提振商品出口進而拉動經濟增長。

 

　　安聯集團首席經濟學家邁克爾·海瑟博士在接受21世紀經濟報道記者專訪時指出，如果人民幣出現小幅貶值，中國央行應該不會做出過多反應。因為這對中國經濟增長與商品出口有刺激作用。

 

　　一位國內金融機構宏觀經濟研究主管指出，央行高層的上述表態，已經詮釋未來人民幣匯率波動方向，即人民幣匯率將邁入一個相對穩定的波動區間。一方面有助于防止資本大規模外流，避免資本外流沖擊中國國際收支平衡；另一方面也為人民幣國際化進程創造一個相對良好的匯率環境，進而推動中國從出口導向型經濟體向消費型經濟體的轉變。

 

　　他表示：“今年中國會傾向于采取穩匯率、寬貨幣、積極財政的政策組合拳，在預防資本外流與歐美不同貨幣政策沖擊的情況下，確保國內經濟穩步增長。”

 

 

　　圍繞最近人民幣匯率反彈，有外資對沖基金認為，除了美元因暫緩加息而出現下跌，還有一個重要原因，就是中國央行高層此前表示人民幣不會加入貶值大軍，中資銀行開始頻頻結匯力挺人民幣。

 

　　在交通銀行首席經濟學家連平看來，人民幣匯率保持穩定，更符合中國當前貿易政策的需要。中國對外貿易順差的很大比重來自美國，若中國央行默許人民幣兌美元匯率大幅貶值，可能加劇中國對美國的貿易收支不平衡，引起不必要的貿易摩擦。

 

　　也有業內人士認為，央行高層支持人民幣兌美元匯率保持穩定，某種程度上是默許人民幣有效匯率持續升值。

 

　　3月17日，國際清算銀行（BIS） 最新數據顯示，盡管人民幣兌美元匯率有所貶值，但2015年2月人民幣兌歐元、日元等一籃子貨幣的實際有效匯率指數仍報收130.37，環比上升1.29%，為連續第九個月上漲并再創歷史新高。

 

　　“但這并不能阻止套利資本持續押注人民幣兌美元匯率大幅貶值。”一位美國對沖基金經理表示。以往，日元-人民幣利差交易的年均無風險凈收益接近6%-7%，但央行進入降息周期，加之人民幣兌日元升值幅度大幅放緩，整個日元-人民幣利差交易的實際收益或縮水至4%，不如押注美元匯率上漲。隨著美元進入加息周期，有機構預估美元年內升值幅度超過10%。

 

　　上述基金經理直言，若中國央行持續降息，套利機構可能出現利差交易虧損，有可能撤離更多資金。一些套利機構也發現，最近人民幣兌美元中間價更多貼近歐元的匯率波動，已經不再一味盯住美元。

 

　　這也進一步加深市場對人民幣匯率與美元脫鉤的預期。

 

　　“一旦人民幣匯率與美元開始脫鉤，人民幣定價需要增加歐元、日元等一籃子非美貨幣的比重。考慮到這些非美貨幣針對美元出現大幅貶值，會相應拖累人民幣貶值。”前述基金經理稱，這種局面一旦延續，有可能迫使中國央行適時放寬人民幣匯率波動范圍，增加人民幣匯率雙向波動的彈性。

 

　　蘇格蘭皇家銀行（RBS）中國區首席經濟學家高路易（Louis Kuijs）認為，2015年人民幣兌美元的匯率波幅區間可能從當前的2%擴至3%-4%。

 

　　易綱對此回應稱，中國、國際清算行以及全世界各國都有各自不同的一籃子貨幣體系，因此央行是否調整人民幣對應的一籃子貨幣體系，并不是非常重要的問題。目前央行也沒有改變人民幣匯率區間的迫切要求。

 

　　連平也認為，相比采取人民幣與美元脫鉤的激進做法，中國央行更傾向于調整人民幣兌美元的中間價，讓人民幣匯率波動穩定在某個合理區間，從而形成一個以市場供求為基礎的、有管理的人民幣浮動匯率制度。

 

　　上述宏觀經濟研究主管透露，央行可能會設定一個相對寬泛的人民幣匯率波動區間管理范疇，如默許人民幣兌美元匯率在6.2-6.4之間寬幅雙向波動，既確保人民幣兌美元適度貶值，投資機構又能在這個寬幅雙向波動區間內獲得相對可觀的收益，但也不至于引發資本外流潮涌，又能減緩人民幣對歐元、日元等非美一籃子貨幣的升值幅度。

 

　　該主管強調，匯率政策的每次調整，必須兼顧本國國際收支平衡穩定，盡可能防止外部金融投機資金大進大退的沖擊。

 

　　過去數年，押注人民幣匯率單邊升值的熱錢已經超過千億美元，一旦人民幣持續貶值迫使其撤離，有可能引發更大規模的資本外流潮涌。

 

 

　　據上述美資外匯交易員觀察，在人民幣匯率連續大漲近700個基點期間，主要買盤來自銀行的結匯交易，以及部分企業此前押注人民幣貶值的獲利回吐操作，而多數企業與套利機構基于年內美元強勢上漲的預期，依然選擇大手筆購匯。這也已經引起了央行相關部門的關注。

 

　　一位知情人士透露， 近日國家外匯局針對部分商業銀行開展名為“對人民幣匯率變動影響”的調研，內容包括在當前人民幣匯率雙向波動的情況下，企業客戶與套利資金的外匯交易變化、原因及展望。

 

　　一位了解相關調研進展的銀行外匯交易員透露，相關部門主要想了解在美元持續強勢升值的情況下、套利交易者有沒有增加人民幣兌歐元、人民幣兌日元的套利交易規模；與此同時，相關部門也通過查詢銀行對人民幣匯率遠期、期權及掉期等衍生品的交易量變化，摸底銀行對人民幣匯率未來走勢的真實看法。

 

　　他認為，央行打算從中掌握套利資金的跨境流動具體規模，以此判斷套利資金是否會隨著美元持續走強、中國持續降息等因素進一步撤離人民幣資產。

 

　　近期人民幣匯率出現一定幅度的貶值，已經引發國內資金流動性縮水的連鎖反應。

 

　　數據顯示，今年1月份中國全部金融機構外匯占款余額為293007.85億元，較上個月減少1082.61億元，為連續兩個月減少。市場對此的普遍解釋是，人民幣持續貶值，一方面令眾多企業更愿意持有美元資產避險；另一方面境內外人民幣價差擴大，引發匯差套利交易潮涌。

 

　　所謂匯差套利交易，即境外離岸市場人民幣匯率報價大幅低于境內在岸市場報價時，企業及機構先在境內購匯（買入美元賣出人民幣），再通過境外售匯（買入人民幣賣出美元），套取境內外人民幣匯率的價差。這將引發外匯占款驟降，令央行無法投放更多資金流動性，進而導致中國經濟面臨更大的通縮壓力。

 

　　瑞穗證劵首席經濟學家沈建光預計，2014年CPI可能回落至1.4%，預計央行還會二次降息、四次降低存款準備金率，才能維持中性貨幣政策支持經濟增長，逐步擺脫通縮陰影。

 

　　上述外匯交易員認為，一旦央行持續降準降息，將進一步促使人民幣與美元之間的利差收益持續收窄，引發更大規模的套利資金撤離人民幣資產，投向美元。如此人民幣匯率可能面臨更大的貶值壓力，甚至出現套利資金持續撤離、人民幣不斷貶值的惡性循環。