價格波動增整合復雜性

　　能源業大洗牌恐難再現

　　【香港商報綜合報道】自從去年6月原油價格開始暴跌以來，人們一直預期石油產業或將重演上世紀90年代末的併購熱潮。當時處於另一個油價低迷時期，狂熱的併購曾改變了整個石油產業的格局。那次併購潮催生了目前的大型石油公司。不過業內分析師普遍認為，目前能源業不會再出現大洗牌，主因大型石油集團進一步整合時，可能面對的復雜性及難度會有所增加，因為買家和賣家往往對油氣價格將會企穩的水平有不同觀點，因而對目標公司的價值存在意見分歧。

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　　低成本生產商易成收購目標

　　油價處在多年低點。全球大型石油和天然氣公司都在裁員和削減支出。但它們的股票價格低迷，同時高管們受到補充儲量的壓力。這種情景聽上去像是蜆殼宣布收購的大背景，市值近1270億英鎊的石油集團荷蘭皇家蜆殼近日稱，擬斥資470億英鎊收購規模較小的競爭對手英國天然氣集團(BG)(不含債務)。

　　但類似的情景曾出現在1998年。當時的石油工業作出反應，發起空前的一連串巨額交易，造就了當今主導市場的幾個龐然大物。在短短兩年里，五筆巨額交易使行業重新洗牌，包括BP以548億美元收購美國的阿莫科，以及埃克森以856億美元收購美國競爭對手美孚。

　　蜆殼收購交易稍早於預期

　　不過，銀行家并未預期埃克森美孚、BP、道達爾和雪佛龍等巨擘之間將出現又一波整合。關注油氣行業多年的一位銀行家表示，這一次我們很可能不會看到真正的巨頭走到一起。首先，美國的埃克森如果像外界紛紛猜測的那樣對BP發起收購，將面對強烈的政治阻力，因為BP自2010年發生深水地平線災難以來，至今仍在美國面對種種法律問題。

　　銀行家表示，這一次更有可能出現的是那些有助於大型石油公司獲得生產成本較低的儲量的收購交易。蜆殼就是這麼做的，該公司收購BG，將獲取后者在巴西和澳洲的誘人資產。花旗集團石油和天然氣分析師阿爾斯福德表示，油價下跌，曝露了許多大公司資產組合的開發成本相對較高的問題。他表示，所有大型石油公司都有同樣的問題：他們對低成本生產地區的敞口不足，而這個問題并不局限於蜆殼。

　　他還說，蜆殼這筆交易有點早於預期。各公司仍專注於削減成本，但我們看到大型石油公司正利用併購來調整自己的資產組合。一些大公司可能選擇增加對美國頁巖資產的敞口。在美國上市、擁有頁巖資產的潛在收購目標包括阿納達科石油、阿帕奇、戴文能源和赫斯。

　　買賣方對能源價前景存分歧

　　但眼下做交易的難度較大，因為買家和賣家往往對油價將會企穩的水平有不同觀點，因而對目標公司的價值意見分歧。另一位銀行家則表示：波動性不是併購的朋友，在波動性消退之前，我們不預期出現重大活動。銀行家們表示，即使撮合交易的對話在最近幾周有所增加，但定價上的分歧仍是一個問題。一名銀行家稱，大公司和二線大公司有興趣進行收購，最好是現金收購，但找到願意接受現金交易的賣家不容易，因為各方對於油氣價格將會企穩的水平看法不同。

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　　美頁巖油最可能現併購潮

　　蜆殼以700億美元收購BG的協議可能只是暗示其他交易商也需要進行能源資產收購，特別是在美國頁巖油領域。

　　有銀行家指出，頁巖油氣業者間可能很容易有整併，或是被最大型西方石油業巨擘收購，不過不太可能出現接近BG併購案那種規模的交易。一家主要投資銀行的油氣部門全球主管在BG交易相關報道出現之前就曾表示，已有許多併購談判正在進行；今年下半年可能會有大量併購消息公布，因屆時大家將已調整適應了新環境。

　　經營困難頁巖油企待價而沽

　　蜆殼收購BG的交易讓這兩家歐洲公司能夠合力開拓全球市場。合作將在整個能源市場引發連鎖反應，這個市場也該迎來一波整合了。蜆殼收購BG，明顯是要加大全球液化天然氣(LNG)項目投資，同時降低對美國頁巖油氣業務的重視。Capital One Southcoast分析師周三表示，如果蜆殼完成對BG的收購，后者在美國的頁巖資產很可能被剝離。

　　瑞杰金融集團駐休斯頓股票研究助理稱，情況可能正在改變，油價崩跌后，買賣雙方的估值價差變得很大。因此該案或許暗示一些交易可能開始取得進展。

　　美國確實有很多頁巖油氣公司。面對油價下跌，很多公司都宣布削減開支25%至70%，以儲備現金并向投資者顯示他們有能力持續經營。但分析師稱，如果出價足夠誘人，這些公司都可能掛牌出售，尤其是在德州、北達科達州以及科羅拉多州擁有優質頁巖油氣資產的那些公司。誠然，一些著名頁巖油生產商已明確表示他們希望保持獨立，但同時承認，若有人出價，他們也必須加以考慮，以盡到對股東的責任。

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　　巨額收購或暗示油價觸底

　　原油企業有個判斷油價是否觸底的竅門︰業內是否發生多宗高額併購重組交易。蜆殼高達700億美元的收購交易令部分投資者猜測，上世紀90年代的能源業大洗牌的歷史將重演，當前油價距離底部已經不遠。在此之前，全球油服巨頭哈里伯頓去年12月以350億美元收購了競爭對手貝克休斯。西班牙能源公司雷普索爾去年同月耗資83億美元收購了加拿大能源企業塔利斯曼。

　　回望歷史，在上世紀90年代晚期，能源業多次發生大規模併購重組交易。英國石油公司BP在1998年以560億美元收購了阿莫科、埃克森於同年12月出資800億美元併購美孚石油。僅在數周之后，布蘭特油價就觸底了──跌至每桶9.55美元。此后，油價開始回升，能源界還在相繼出現幾宗大規模企業併購案。

　　低效高成本油企被迫退出

　　就像如今一樣，當年的原油生產商也在為爭奪市場份額而激烈搏殺，低效高成本的原油企業被迫退出市場。國際油價在14個月內暴跌50%。弱肉強食的局面如今再度出現，美國鑽機數量在短短四個月期間幾乎下降了一半。不過，猜測畢竟只是猜測，并非所有人都會認為油價已徘徊在底部。而歷史也不是十分完美。上世紀80年代，杜邦買下了康菲石油。這宗交易恰恰發生在1986年油價崩盤前夕。