子木

　　從2015年年中開始，中國內地掀起降槓桿浪潮。最近這兩年，降槓桿成為內地經濟的新常態，更從證券市場蔓延到銀行業、保險業，擴展到經濟的方方面面。中國當前最大的威脅，仍然是過度槓桿化，降槓桿迫在眉睫。但是，內地股市過往的走勢也在說明一個問題，不降槓桿肯定是高危險的，但是，如果降得太急了，也會引發經濟的高危險，這可能就是孔老夫子說的，勿欲速，欲速則不達。其中隱藏的風險或者說危險，不可不知也。

　　高槓桿威脅經濟

　　內地意識到高槓桿的危險，是2015年。當時內地股市普遍出現加槓桿，1比3、比4已經平平常常了，最高的據說到了1比9比10。由於股市瘋狂地加槓桿，使得2014年7月21日到2015年6月12日出現了瘋牛行情，上證綜指從2000多點最高冲到5178點。更可怕的是，槓桿資金涌入讓內地兩市場日成交額從2000多億元激增到5000億元，激增到1萬億元、激增到2萬億元，最高激增到震驚世界，前無古人也必定后無來者的2.43萬億元，全球為之側目，輿論譁然。

　　意識到高槓桿危險的管理層於2015年6月12日收盤后和13日(是個周六)連續發文件，掀起降槓桿狂飆，結果眾所周知，內地股市從2015年6月15日到2016年2月29日出現三波同樣震驚世界的股災，上證綜指從5178點最低跌落到2638點，最大跌幅達到2540點或49%，而深成指，尤其是深圳創業板指數期間跌幅更是超過五成甚至接近六成。

　　今年以來，尤其是郭樹清出任中國銀監會主席以來，去槓桿風暴便颳到銀行業，風聲鶴唳草木皆兵，內地股市的銀行股上至四大行下到中小銀行股，前仆后繼踏上了熊途。而現在降槓桿風潮同樣進入保險業。中國保監會原主席倒了，保險業整肅風暴應該只是一個開始。

　　高槓桿危險等級居高不下

　　中國股市降槓桿已經持續快兩周年了，中國銀行業降槓桿也進行小半年了，但是，現在中國內地高槓桿危險仍然是非常高的。財政部原部長、全國社保基金理事會理事長樓繼偉在4月21日透露，目前中國整體槓桿率為250%，非金融企業槓桿率高達160%，而且由於80后消費觀念改變和購房貸款增長，近兩年居民槓桿率上升了近50%。

　　除了企業和居民的槓桿率，中國內地的財政的槓桿率也不容忽視。有關權威數據顯示，目前全國財政槓桿率為36%，但這只是規範統計的槓桿率，諸如假PPP真債，假引導基金真債有多少，很難分得清楚。由於地方政府控制了一些國有企業，使得相當一部分的財政槓桿率變成企業的槓桿率。

　　目前中國金融部門多層次加槓桿，特別是小銀行靠拆借維持運轉，短錢長用，拆來拆去把風險定價不斷提高，適度緊縮壓槓桿的時候，過不去的就是這些企業。目前出現了一些信用債甚至一些基層政府債務違約，國家的態度是，不管是私企還是國企，一旦債務違約就要承擔損失，中央原則上是堅持不救助。所以由高槓桿引發的危險信號，在今后相當長的一段時間將頻繁出現，而這無須大驚小怪。

　　降槓桿也要防風險

　　降槓桿最猛烈的至今還屬內地股市，從2015年6月，嚴格意義上來說，是一直就沒停止過。其效果也非常明顯，一是大盤脫離了風口，指數最大跌幅過半。可去槓桿除了讓股市一蹶不振，連續領跌全球股市之外，也讓內地股民對市場喪失了信心。如去年3月1日開始的反彈，最大成交額是今年4月創出的7100億元，可轉眼之間，僅僅幾個交易日兩市場成交額就快速地萎縮4月21日的不到4000億元。

　　股市的降槓桿風暴也引發輿論的反彈，多方認為太急太剛，這是不是原證監會主席去職的原因不得而知。股市的降槓桿肯定是對的，但是，降槓桿本身也是可以帶來危險的，正如樓繼偉說的，當前威脅最大的是過度槓桿化，以及去槓桿過程中可能產生的系統性風險。

　　還以股市為例，如果投資者都不再玩A股了，那內地股市同樣有危險，這不僅僅是行情暴跌，不僅僅是成交地量，更嚴重的話，將會危及外匯市場，或會讓人民幣重新貶值。因為中國股市跌勢將冲擊信心，人民幣匯率平靜局面或被打破，股市投資者可能轉向海外資產。

　　彭博社分析報道稱，中國股市下跌，給人民幣近期的平靜局面帶來威脅。自從20個月之前一次性貶值以來，人民幣匯率目前正處於最為風平浪靜的時期。除此之外，還有其他一系列因素可能引發美元升值，包括中國放松資本管制，美國加息，以及地緣政治緊張局勢。

　　所以，無論是股市還是銀行業或是保險業，整個金融系統的降槓桿要借鑒這兩年內地股市的經歷，降槓桿大方向是沒有問題的，但是方式方法節奏等等也是要考量的。當前威脅最大的是過度槓桿化，化解金融風險是現實問題，但正如樓繼偉指出的，去槓桿也不能過快，否則會出問題。2016年底的中央經濟工作會議給出了貨幣政策要穩健中性的強烈信號，貨幣政策適度緊縮一下馬上股債雙殺，說明了金融體系的脆弱性，因此降槓桿需要一個過程。