市場於2018年第二季變幻莫測，新興市場債券的多項利好因素變成利淡因素。三大指數均錄得跌幅，其中新興市場當地債券下跌10%、新興市場主權債券下跌3.25%，以及新興市場企業債券下跌1.6%。儘管美國國會於2017年年底通過減稅的重大改革，令市場預期美國經濟會取得進一步增長及政府會推出財政刺激措施，但美元在第一季卻下跌;然而，美元在第二季大幅回升，令新興市場貨幣錄得自2015年以來最大的單季跌幅(下跌8.3%)。

　　美國聯儲局更堅定加息、總統特朗普實施連盟友亦未能倖免的貿易保護主義政策，以及歐洲央行宣布量化寬鬆政策的結束日期，均導致新興市場資產受壓。

　　國際貨幣基金組織早前預期環球經濟同步增長，但實際與此預期相反，歐元區經濟增長意外急速放緩，而美國經濟增長卻有所加速。美國與歐洲經濟增長差距變大，導致息差擴闊及歐元貶值，亦增加了新興市場貨幣的下行壓力。儘管能源價格上漲、貨幣貶值及經濟溫和增長，但新興市場通脹仍然處於17年低位。

　　美貿易保護主義成主要風險

　　儘管近期市場波動的全面影響尚未反映在目前的通脹數據中，但通脹目前的起點偏低，令部分新興市場國家的當地利率在未來12至18個月可能繼續下跌。美國加息影響經常帳赤字龐大及信貸評級欠佳的國家，以及最需要海外融資的國家，如阿根廷、厄瓜多爾、土耳其及南非。阿根廷及土耳其均屬季內表現最差的市場之列，債券及貨幣分別下跌34%及22%，而整體新興市場貨幣下跌8.3%。新興市場企業及主權債券的息差分別擴闊60及66個基點，其中以阿根廷、厄瓜多爾及土耳其的幅度最大。

　　新興市場企業盈利繼續大致向好，主權及企業債券違約率維持在歷史平均水平以下。儘管美國加息可能為部分主權及企業債券帶來挑戰，但已發展市場整體增長加快，我們認為有望為新興市場帶來大致利好的環境。展望今年餘下兩季，主要風險在於美國貿易保護主義議程實際實施的政策，及其對環球貿易可能產生的影響。商品價格為新興市場貨幣升值帶來支持，然而，倘若中國需求增長大幅放緩，這可能令商品生產國及企業受壓。

　　新興市場貨幣債券回報料穩健

　　整體環球經濟增長維持穩健。相較過往而言，我們預計環球國內生產總值增長在2018年將維持在較高水平，其中新興市場表現繼續領先，新興市場的國際收支平衡及經常帳普遍表現良好。多個新興市場經濟體系對外部帳戶收支進行了重大調整，由於經濟增長良好及商品價格上漲，企業基本因素持續改善，企業槓桿比率預期將會下降。這些利好趨勢促使違約率處於歷史低位;但部分企業的財務狀況較為脆弱，這意味着在未來12至18個月，違約率可能因融資成本上升而輕微增加。

　　環球貿易額持續增長，這個趨勢可能因美國積極實施貿易保護主義政策而面臨風險。如第二季所見，由於選舉期密集、地緣政治風險升溫及優質與劣質信貸之間的息差差異有限，新興市場國家及信貸選擇在2018年餘下時間仍會是關鍵。我們繼續看好整體新興市場債券，由於多個國家經濟增長溫和、通脹壓力處於可控制範圍，而且持續進行財政/外部帳戶收支調整，我們認為新興市場當地貨幣債券將會取得尤其穩健的回報。由於主權硬貨幣債券的息差在今年顯著擴闊，我們物色到息差繼續為違約率提供充分補償的精選投資機會，主要是在投資級別國家及容易受影響國家的精選發行人。

　　霸菱資產管理(亞洲)有限公司研究部