作者：中国经济周刊首席研究员 钮文新

　　美元加息会使其他国家的发生资本外流，而本币相对美元贬值，借取外债的成本也会相应提高。尤其是一些外债过重的发展中国家，比如阿根廷，美元加息对其经济几乎是灾难性的，为了阻止资本外逃，吸引债权人留在国内，阿根廷央行甚至将比索基准利率提高到60%。阿根廷经济因高息停滞，物价因贬值高企，典型的滞胀。这样的经济基本面是不是会给比索贬值埋下更大地雷？9月25日，阿根廷央行行长辞职了。

　　其实，像阿根廷这样的发展中国家，对付资本外逃没有更好的办法，最优选择就是效仿当年马来西亚总理马哈蒂尔，坚定地实施“资本管控”。这当然会面对一时的压力，但从长远看，一方面这是一个国家代价最低的选择，另一方面“短期的资本管控”可以保住国内经济健康，保住国家偿债能力，更是对国际债权人负责的根本手段。

　　中国如何面对美元加息？就一招儿：加强资本跨境流动的监管。我们必须认识到货币政策是柄“双刃剑”，利率上涨、货币升值的环境是适合于金融套利投机的市场环境；而利率下降、货币贬值的环境乃更适宜实体经济发展的金融环境。实际上，美联储加息一定会引发资本向美国的流动，但流过去的一定不是实业资本，而且金融套利资本。问题来了，中国希望更多地吸引实业资本？还是更希望吸引金融套利资本？我想，一定是前者，这才符合中国实业立国的基本国策。

　　为什么要加强资本跨境流动的监管？按照保罗·克鲁格曼的“三元悖论”原理，资本跨境流动的监管，加上人民币浮动更加自由，这会使中国货币政策更具独立性。中国经济下行压力较大，债务杠杆较高，如果我们不能有效压低利率，而是跟随美联储加息，那中国经济的下行压力会更大，债务成本会更高，极易诱发中国债务风险。所以，此时此刻，中国没有理由跟随美联储加息，而让货币政策更加贴近中国经济需求才是明智之举。

　　美国有条件加息，但请不要简单地认为美联储加息、缩表一定导致美元流动性收缩。我们看不到美元流动性的真实状况，但完全可以通过美国M2的变化去大致判断美元流动性的情况。理论上说，我们必须牢记这样的一个公式：M2=基础货币×货币乘数。因为我们需要明白：如果美联储在加息、缩表过程中，可以引导货币乘数上升，M2就不会减少，甚至可能保持一定的增速。

　　图1：美国货币乘数变化走势

　　图1告诉我们：美国的货币乘数确实的确已经开始回升。在此过程中，美国M2增速——美元流动性依然在增长而非减少。如图2所示。所以，对于货币流动性的问题我们必须明白它的相对性。美联储加息会引导全球金融套利资本回流美国本土，并引发全球性的美元紧缩，但对于美国本土而言，美元流动性不会减少，反而是在大幅增加。既然如此，我们也唯有强化资本跨境流动管理才能有效防止人民币过度贬值，保护中国货币政策不受过大干扰，并保持国内经济的健康有序。

　　图2：美国M2走势（红线是增速，蓝柱是数量）

　　所以，不要相信国内一些“大忽悠”。类似中国应当跟随美元加息，人民币必须升值才有利于人民币国际化，美联储加息导致中国资本外逃加剧，等等。我认为，美联储加息而收窄中美之间的利差，这有利于中国实体经济发展，有利于更多、更好地吸引全球实业资本落户中国。至于金融套利资本，我们也没有理由通过加息留住它们。