2017年以來，人民幣對美元匯率一改去年整體跌勢，轉而升值。相比于去年人民幣對美元貶值接近7%，1月人民幣匯率中間價升值1.5%。在筆者看來，人民幣貶值趨勢逆轉與同期決策層加強管控資本流出、采取穩定匯率的政策密不可分。問題是，2017年人民幣匯率是否會扭轉兌美元貶值趨勢？

 

　　總體來看，筆者認為2017年人民幣對美元貶值空間會收縮，上半年可以穩定在6.8-7之間，但下半年不確定加大，波動幅度加大至6.9－7.3之間。人民幣對美元企穩主要有三點原因：

 

　　第一，資本外流管控措施生效

 

　　自去年11月特朗普勝選總統之后，美元一度強勢上漲，人民幣對美元重回貶值態勢。人民幣貶值預期濃烈之下，央行不僅加大了直接參與匯率買賣的力度、提高離岸市場做做空人民幣的成本，同時更采取了更多的行政手段限制資本流出，包括：外管局對個人購匯政策的申報條件收緊、對國有企業賣出外匯購入人民幣的鼓勵、限制個人海外開戶以及對境外投資規范增加等等。

 

　　而得益于上述措施，今年以來，人民幣對美元貶值趨勢得到扭轉。年初至今，人民幣對美元中間價匯率從1月3日的6.9498升值至2月17日的6.8456，升值1.5%。同期外匯儲備只下降123億美元，下降幅度已是6個月以來的最小跌幅，且僅相當于去年同期的下跌幅度的八分之一。

 

　　第二，加息周期開啟，利于抵御資本外流

 

　　春節前后，中國央行相繼調高了中期借貸便利(MLF)、公開市場操作(OMO)、常備借貸便利(SLF)等中短期利率，受此影響，債券市場短端和長端利率比去年年底全面上調，符合去年經濟工作會議為2017年貨幣政策定下的“穩健中性”的總基調。在筆者看來，促使央行政策比去年收緊的主要考慮是抑制房地產泡沫、防范資金大規模流出以及通脹壓力有所加大。

 

　　其中，抑制資產泡沫的任務自不用說，根據中國指數研究院的統計，2016年1-11月百城住宅價格累計上漲17.83%，其中一、二線城市房價累計漲幅高達22.95%、13.34%，而上述漲幅尚還是在國慶后出臺嚴厲的房地產調控政策的情況下取得的，若非調控，漲幅可能更高。去年年底中央經濟工作會議，決策層明確“房子是用來住的，不是用來炒的”，顯示抑制泡沫已成為高層共識，貨幣政策調整是工具之一。

 

　　通脹方面，1月通脹數據顯示，PPI對CPI的傳導壓力已經增強。1月CPI達到2.5%，創兩年新高，而PPI更是高達6.9%。雖然2月春節效應過后，食品價格走低可能帶動CPI有所回落，但考慮到1月非食品價格環比上漲0.7%，創2001年有月度非食品價格統計數據以來的新高。在全球需求回暖，大宗商品價格上漲的背景下，核心通脹壓力需要重視。

 

　　特別值得關注的是，今年美聯儲加息以及特朗普減稅、放松監管與基建三大新政亦可能推高美元，也可能加大資本外流壓力。筆者在FT中文網專欄文章《特朗普陰影下，中國如何應對？》中所提，在特朗普對華貿易政策尚不明朗，貿易戰不得不防的背景下，短期內采取一些資本管制措施，以穩定人民幣匯率，可能是避免貿易爭端與為特朗普貿易保護提供口實，權衡中美貿易、金融、甚至外交等角度的綜合考量。

 

　　第三，中國經濟增長態勢的改善

 

　　自去年三季度以來，中國經濟呈現了積極相好的態勢，工業企業利潤、發電量、貨運量等微觀數據大幅反彈。1月非金融企業中長期貸款新增1.52萬億，占當月全部新增貸款的74%，達近兩年新高，同樣預示著企業生產活動增加，特別是PPP項目加速落地帶來的向好態勢。同時，今年恰逢十九大，考慮到政治周期與經濟周期歷來關系密切，預計穩增長仍是決策層的重要考慮，這意味著在貨幣政策略有收緊的同時，財政會更加積極。

 

　　此外，海外市場的回暖超出預期。早前市場比較關注今年全球市場的黑天鵝時間，如特朗普上任后的政策走勢、英國脫歐如何演變、以及法國德國大選等，但卻對全球經濟好轉并未引起重視。實際上，國際機構對今明年全球經濟看好，預計今明年全球GDP增速分別達到3.4%和3.6%，比2016年的3.1%有所提升。而這與1月外貿數據超預期好轉，以美元計價，出口和進口分別同比增長7.9%和16.7%，相互印證。

 

　　展望未來，今年上半年中國經濟延續去年底的強勁增長勢頭，整體下行風險不大。同時，面對海外不確定性，決策層穩定匯率，防范大規模資本流出之下，繼續采取部分資本管制，甚至可能會犧牲部分貨幣政策獨立性的政策思路已然明朗，而特朗普上任后的三把火并不順利，出事不利，美元指數也略有下降。在此背景下，筆者預計今年上半年人民幣兌美元會企穩，而下半年不確定性增加，主要是中美貿易關系能否能夠波瀾不驚，中國去杠桿進程等等，年底最多貶值至7.3的可能性也不能排除。沈建光

 

　　（注：本文僅代表作者觀點。）