文/易憲容

　　過度金融化（Financialization）是指泛金融業（即銀行、證券、保險及房地產業等行業）佔整個經濟的比重越來越高，佔整個經濟的利潤比重越來越高。這既降低了經濟政策的邊際效應，制約了經濟增長，也會妨礙整個實體經濟復蘇與增長。

　　過度金融化日益嚴重

　　有研究顯示，最近20年來泛金融行業對美國GDP的貢獻度及這些行業的利潤總規模等方面所佔比重日益增加。比如，泛金融行業對美國GDP的貢獻從20世紀80年代的15%上升到2007年的20%，其間，美國製造業對GDP的貢獻則由20%下降到10%，而且2008年後，特別是最近新冠疫情後，美聯儲採取無限量寬鬆的貨幣政策，這種情況更形惡化。同樣，中國泛金融行業的利潤佔比從2004年的15%左右上升到2018年的60%。

　　美國經濟的過度金融化及中國經濟的房地產化，這是兩個最為經典的案例。一個社會經濟活動的過度金融化不僅會導致對實體經濟嚴重的信用擠出效應，融資成本降得最低也無法讓這些資金流向實體經濟，而是在金融體系內迴圈，也將全面增加實體經濟的營運成本及全面推高各種資產價格。比如，2008年美國金融危機之後，美聯儲的量化寬鬆政策向銀行體系注入大量流動性，目前美國銀行業則有近2萬億美元資金以超額存款準備金的方式回流到美聯儲而不願貸款給企業。同時，目前美國企業具有強烈的發債動機，很大程度就是要用低成本的資金來回購本公司的股票，提高槓桿率，推高公司股票的價格，創造了美國一個近11年的牛市。而且在新冠疫情之後，更是變本加厲，美聯儲不僅把基準利率降低到零水平，在短短一個多月間向市場注入2萬多億美元流動性。最近美國債券市場的變化是十分明顯的例子。

　　中國經濟的泛金融化或過度金融化主要表現在：一是經濟的房地產化，整個經濟完全依賴於房地產市場，而房地產市場的增長又是通過銀行信貸過度擴張來達到，並以此全面推高房地產市場價格。最近中國新冠疫情減緩，深圳及上海的房地產市場又炒風四起，很大程度上就是過度利用優惠的信貸政策，以政府寬鬆的貨幣政策形成的房價上漲預期所導致。如果沒有這種過度的金融化，要讓內地房地產市場在疫情後大炒特炒，是寸步難行的。

　　不利於實體經濟發展

　　二是銀行資產快速膨脹及銀行利潤佔整個經濟中的比重越來越高。到2020年3月底，內地銀行資產總額達297萬億元，前三個月增幅達8.6%。與中國一季度GDP負6.8%相比高出15.4%。這也意味着在新冠病毒疫情期間內地銀行業正在快速過度擴張。

　　根據2019年的年報，內地36家上市銀行營業收入年增長10.2%；淨利為16727億元，年增長達6.9%，日均淨利賺45.8億元。隨着銀行業績增長，銀行從業人員的薪資也快速上漲。據wind統計資料顯示，上市銀行員工人均年薪從38.1萬元增至40.1萬元，年增達5.14%。現有的資料顯示，在新冠疫情爆發的第一季度，36家上市銀行新增貸款投放5.3萬億元，比2019年同期增加1.6萬億元，增長幅度達30%以上。而銀行信貸快速增長，36家上市銀行的利潤也快速增長，合計達4954億元，比去年同期增加237億元，佔A股全部上市公司淨利潤比重53%，比2019年同期增加13個百分點。而內地銀行業的不良貸款也沒有隨疫情的爆發而增長，反之貸款的不良率還下降。最重要的原因是地方政府用政策托住了房價，一季度全國70個大中城市有38個房價在漲。只要房價在上漲而沒有暴跌，內地銀行的絕大多數貸款就可算作是優質資產。

　　不過，新冠疫情爆發後，對銀行信貸資產的衝擊與影響可能會有一定的滯後性。當出現大量中小企業破產倒閉，有些城市出現房價快速下跌，銀行信貸的風險才會暴露出來。還有，36家上市銀行利潤佔整個上市公司如此高的比重，不僅意味着經濟過度金融化，也意味着金融業正在嚴重侵蝕實體經濟，金融市場的一些重大制度安排存在問題。

　　中國經濟過度金融化還表現為影子銀行盛行。中國的影子銀行既包括正規的機構如信託業、P2P、銀行業的表外業務等，也包括非正規的隱性金融機構及地下金融等。早幾年，政府監管部門去槓桿化對影子銀行進行整頓，其規模有所收斂，但在市場極力反對下，影子銀行的整頓還是沒有觸及真正的痛點，點到為止。而影子銀行的存在是讓資金在金融體系內迴圈或過度金融化的另外一種方式。

　　總之，中國經濟的過度金融化還在持續，不利於實體經濟發展。金融業的性質是服務，服務於實體經濟才能體現其價值。金融業的利潤實際上就是實體經濟不同行業的成本，泛金融業的利潤佔比過高，意味着實體經濟的成本上升。這不僅會制約實體經濟發展及經濟增長，也會刺激更多從事實體經濟的企業轉向金融業，使經濟過度金融化越來越嚴重，不利於疫後經濟復蘇。