證監查兩融

　　劵商股料震蕩前行

　　時隔十餘天，中證監再度調查中資券商兩融業務，不同的是「119」小股災沒有再上演。后市如何，市場普遍認為，內地監管部門去槓桿化決心明顯，中資券商股短期受消息牽制。香港商報記者張威紅

　　違規罰則歷來最重

　　融資融券業務，俗稱孖展。中證監為什麼在十餘天里連番對之下手？A股又為什麼變臉？中資券商股前景如何？下文將之一一拆解。

　　拆解之前，先對事件回顧。1月16日收市后，中證監公布處罰12家違反兩融業務規定的券商，中信證券(6030)、海通證券(6080)等一眾龍頭券商首當其沖。罰則為3個月內不得開立新孖展戶口，是A股開展兩融業務以來，違規懲罰最重的一次。結果造成「119」小股災，滬股大瀉7.7%，創6年半以來最大單日跌幅。中資券商股為跌市重災區，跌幅介乎15%至20%。

　　1月28日，中證監對餘下46家券商開展第二輪調查。對比「119」，市場反應明顯減弱。其一中證監事先喊話「屬日常監管工作，不宜過分解讀」；其二前車可鑑，跌后反彈。中信、海通周五率先反彈(詳見表)。

　　滬股波動率創5年新高

　　「違規融資近期非常猖獗，其中傘型信託為兩融提供了沒有受到監管規範的流動性。」交銀國際首席策略師洪灝形容兩融資金為「危險的頭寸」，這是監管機構頻頻出手的原因。

　　他說，單是融資餘額占了滬股總市值的3.5%，其中金融、房地產等權重板塊的融資交易最盛行，兩者占總成交量的24.1%和18.6%。除股票外，期貨和分級基金等的槓桿效應同樣明顯，導致市場波動加劇。目前滬股的歷史實際波動率達到2009年11月以來的新高。

　　防範槓桿風險是兩融風波的起因，對A股的影響將是簡單粗暴。以史為鑑，1999年A股上演過「519」行情，一個半月上漲了66%，誰料7月1日頒布《證券法》，對市場違法進行調查、清理信託基金等，滬股單日跌7.6%。結果用了半年時間從谷底走出。

　　洪灝認為，無論是行情走勢和監管機關角色，與時下相類似。他估計A股可下挫至3000點水平，若然，屆時是一個入市良機，目標上望4200點。理由是：其一兩融盛行并非牛市的主要推動力，而是加速器，規範兩融業務改變市場上漲軌跡，卻未有改變市場方向；其二債券收益息率正在下跌，市場追逐高息回報正酣，估值偏低的大型藍籌股是逢低買入的選擇；其三中國的存款以20年來最慢步伐增長，顯示中國投資者正把存款搬家到股票，是A股走牛的重要推手之一。

　　兩融風波對券商股影響是多元化，包括A股下跌影響其投資收益、大市成交萎縮影響經紀收入等。根據國際經驗，融資融券一般能給證券公司經紀業務帶來3成至4成的收入增長。

　　穆迪認為，處罰對券商盈利影響有限，但對其信貸影響負面，顯示中資券商經歷快速增長和產品多樣化后，運營風險管理、內部控制和遵守法規方面存在廣泛的不足。

　　收到罰單后，中信證券迅速作出4項整頓措施。除暫停開立新的兩融戶口3個月外，并不許新增任何合約逾期，到期未了結的合約將強制平倉；第三在監管規定的時間內，完成清理舊的逾期合約；第四提高開戶條件，由30萬元(人民幣，下同)資產提高至50萬元。業績方面，中信去年純利倍升，賺113億；國泰君安(1788)發盈喜，受核心業務增長帶動純利按年至少升4成。事實上，該板塊受兩融調查影響，股價已經少了大截，一旦事件淡化，有望重拾升軌。