油價七個月內下跌近三分之二，盧布兌美元匯率腰斬，烏克蘭局勢仍在發酵…… 近期油價走勢已成為市場關注的重中之重。雖然影響油價的因素眾多，但在需求彈性較小的情況下，供給是影響油價的核心因素。

　　在經歷了三次供給結構性轉變之後，原油供應來源趨於多元化，目前國際市場對中東地區的石油依賴逐漸降低，中東地緣政治局勢已不再左右油價。我們認為油價在2015年將持續低位震盪走勢，全年WTI均價預計為60美元/桶。

　　石油供給的三次結構性轉變

　　石油供給的第一次結構性轉變是1970-1980年石油供給重心由美國向中東轉移。得益于豐富的石油資源儲量和極低的開採成本，中東地區取代美國成為國際石油供給中心，美國本土原油產量因此達到頂峰並逐步加深其對中東地區的石油依賴。中東地區的地緣政治局勢最終成為影響國際油價的重要因素。戰爭和地緣政治局勢的惡化於1973年和1978年帶來了兩次全球性的石油衝擊，石油供應的局部中斷導致油價在短時間內暴漲，並對美國等西方國家造成嚴重的經濟打擊，能源安全問題的凸顯迫使美國做出政策調整。

　　石油供給的第二次結構性轉變是1980-2000年石油戰略儲備建立和非OPEC原油產能提升。1973年經歷第一次石油衝擊後，為應對潛在的供應中斷風險，美國與其他20個主要石油消費國成立了國際能源署(IEA)，並開始致力於建立國家石油戰略儲備，為穩定油價起到了重要作用。隱含地緣政治風險的高油價進而刺激了中東以外國家和地區原油產能的提升，非OPEC國家原油產量占全球原油總產量的比重由50%提升至1985年的最高72%，同時美國也在努力擺脫其對中東地區石油供應的依賴，油價對地緣政治局勢緊張的反應程度明顯降低。

　　石油供給的第三次結構性轉變是2000年後美國和俄羅斯進一步促進原油供給的多元化。高油價刺激下美國緻密油產能大幅提升，目前緻密油已占美國原油可采儲量的近30%。美國對國際市場原油進口需求相應減少，2014年美國原油進口量較前期高位下降日均300萬桶，相當於整個伊拉克或者科威特的原油產量，在此背景下，國際原油市場的供求關係明顯趨緩，並成為2014年四季度油價暴跌的重要原因之一。俄羅斯在能源產業重組和投資拉動下，原油產量大幅回升，成為全球第二大原油生產國。中東、美國和俄羅斯形成多元供應格局，全球市場對中東石油依賴減弱的同時降低了地緣政治風險。

　　2015年油價將維持低位震盪走勢

　　近期油價下挫與1985/86年暴跌情形極為相似。20世紀70至80年代初期的高油價刺激了非OPEC國家原油產能的大幅提升，對中東國家原油出口的市場份額形成巨大威脅，從而導致沙烏地阿拉伯於1985年改變其石油政策，採取大規模增產的方式搶佔市場份額，氾濫的原油供應最終使油價下跌了近三分之二。

　　近期的油價暴跌到目前為止則重現了一樣的歷史軌跡，此前長期維持在100美元/桶上方的高油價刺激了美國緻密油產能的大幅提升，與此同時，俄羅斯的原油產量自2000年後快速回升，目前已基本恢復到前蘇聯解體前的生產水準。這再次對OPEC這一石油聯盟的市場份額構成了威脅，從而迫使OPEC再次對其石油政策做出調整， 2014年11月油價暴跌的過程中，OPEC卻意外地就減產問題未能達成一致意見，這意味著OPEC的石油政策已由控制油價轉變為維持市場份額，這一轉變明顯加劇了油價的繼續下挫。

　　未來油價走勢方面，如果參考85/86年油價暴跌的案例，油價在那一次下跌後雖然有一定幅度的反彈，但低油價持續了超過15年時間。目前在原油供給端過剩和OPEC政策轉變的雙重作用下，原油供求關係需要較長時間找到新的平衡點，油價勢必繼續承壓。

　　根據美國能源情報署的資料，近期美國原油庫存正處於80年來的最高水準，並且預計美國原油產量在未來兩年內仍將繼續攀升，同時，在沒有出現大量高成本產能被擠出市場之前，OPEC搶佔市場份額的政策取向不會輕易改變，而需求端在短期內對油價變動的彈性非常有限，2014年下半年美元相對主要貨幣有超過10%的升值幅度，在全球貨幣政策分化的背景下，美國進入升息週期而其他全球範圍內仍將處於持續寬鬆的狀態，預計美元在2015年仍將繼續走強。

　　綜合以上因素判斷，我們認為今年油價將持續低位震盪走勢，2015年全年WTI均價預計為60美元/桶。供過於求的背景下，即便中東和東歐地緣緊張局勢升溫，也無助于油價形成有力反彈。