易憲容

    5月7日的上海綜合指數又上演了過山車式的行情，最后下跌1.6%，全日波幅達4%。5月7日中國A股繼續下跌，很可以與中國證監會再次出手嚴格控制融資融券（或兩融）風險有關，A股投資者對此一直十分警惕，一旦風吹草動就會觸動股市神經而下跌。

    

    控制兩融非最大重點

    

    中國證監會主席助理張育軍5月7日在上海出席會議聽取意見時表示，券商應該審慎合理確定融資業務規模總量，控制融資融券業務風險，將證券公司的凈資本與融資融券規模掛恥。

    

    張育軍建議，單一證券公司兩融餘額不得超過該公司前一月末凈資本的4倍，已經超過前述要求的證券公司，不得向客戶新增融出資金和證券。可以說，這是一個月來張育軍又一次在強調控制兩融風險。而且4月17日中國證券業協會早就下發通知，要求券商在5月8日前，提交兩融合規和風險評估報告，近來控制兩融風險一直是監管層關注的重點。

    

    其實，管理層為何一直在強調控制兩融風險，而市場一觸及到這根神經就會造成股市大跌？最為重要的問題還在於從2014年下半年以來這一波股市快速飆升行情的最大動力就在於通過兩融讓大量的資金流入股市，兩融成了當前中國A股上漲的最大動力。這是與以往中國A股任何一次上漲最不同的地方。在這種情況下，投資者一聽到監管層要加強對兩融業務風險控制，就會想到股市流入的資金將會收緊而出逃，從而導致股市的大跌。因為，在這種情況下投資者會逃為上策，特別是對於早期進入的投資來說更是會落袋為安，賺了錢再說。

    

    但是實際上，近期股市資金的流入，兩融僅是一個方面，而且并不是最大的一個方面。最為重要的方面是要看央行的貨幣政策，要看整體金融市場的利率水平。特別是在中國，目前股市還沒有完全擺脫政策市的情況下，還得清楚地了解政府的股市政策取向。如果說，央行的貨幣政策不收緊，反之還在放松，那麼影響股市決定性的資金還會涌入股市。還有，政府對股市的政策取向不變化，投資者對股市的下跌也不用太擔心，只是股市可以快速飆升，下跌也是正常了。

    

    幣策松緊主宰股市

    

    在筆者看來，盡管中國政府不承認會有中國版的量化寬松貨幣政策，但實際上中國版的量化寬松貨幣政策從2008年以來就比美國毫不遜色，中國央行過度的信用擴張只是會比美聯儲大及快，而不會少。過去是這樣，目前也是如此，只不過，所使用的方式不同而已。最近，央行的降準降息、向政策性銀行注資、定向降準及推出多種新的貨幣政策工具等都是不同形式中國版的量寬。尤其在當前經濟增長下行壓力更大的情況下，央行的這些過度信用擴張政策只會強化而不會減弱。因此，當前央行的貨幣政策仍然對股市是利好消息，而不是收緊流動性。所以，股市投資者一定要對當前央行貨幣政策變化盯得緊一些，看看有沒有多少變化。看看貨幣政策是寬松還是收緊，這才是當前股市的上漲與下跌最為重要的主宰。如果央行的貨幣政策不收緊，兩融風險控制并沒有多大事情。

    

    還有，監管層對兩融業務一直在強調風險控制，這應該是一種十分常規的監管行為，目的就是希望股市的槓桿化不要造成市場的巨大風險，能夠健康發展就是了。而且從現有的規定來看，即融資融券餘額不得超過凈資本4倍，其實對券商來說，并沒有多少約束力。

    

    因為，從靜態來看，如果從當前券商的凈資本的4倍計算，券商供給的融資融券餘額可達到3萬億元人民幣，但目前融資融券餘額只有18000億左右，其上限距實際融資融券需求還有一個較大的量。還有，當前中國股市的總市值50萬億元，按照國際上的融資融券經驗比例來計算，也可達到2.5萬億元。這也有較大的空間。也就是說，當前監管層控制融資融券風險不是對它收緊而是規範。

    

    從動態來看，券商的凈資本額是一個變動的量。如果監管層對融資融券比例有這個需要，那麼券商可以通過股權融資的方式來增加其凈資本及凈資本規模。所以，監管層對融資融券業務的風險管理與控制，實際上對股市融資槓桿影響不會太大，更重要的是在不斷地提醒投資者控制股市槓桿投資風險，不要深陷其中，股市下跌時，對投資者會有較大的風險。

    

    可見，市場的流動性是股市游戲的核心，但市場流動性最為決定性的因素是央行的貨幣政策。央行貨幣政策是股市上漲及下跌的主宰，這是股市投資者要清楚的投資法則，特別是對新進入股市的投資者來說，更是必須要學習的第一步。如果投資者對央行貨幣政策的走勢看清楚了，投資者在股市投資中就能夠任憑風浪起，穩坐釣漁船。對於當前中國A股的暴漲暴跌，投資者也就不用太擔心而隨風起舞，而是看到市場之大勢，把握投資之機會。