離岸匯率波動劇烈

 

　　上周，匯價的異常劇烈波動讓香港離岸人民幣匯率走勢成為輿論的又一個關注焦點。在“搶占”了大量財經媒體頭條的同時，更凸顯當前人民幣外匯市場的預期分歧，以及政策引導與貶值預期之間的激烈博弈，人民幣外匯市場參與者不得不重新審視對中短期人民幣匯率走勢的看法。

 

　　Wind數據統計，上周（9月7日至9月13日）香港離岸人民幣兌美元匯率累積上漲580基點，升值幅度0.9%，為CNH匯率自有數據記錄以來的第二大周漲幅。其中，9月10日CNH匯率升值794基點，創下歷史單日最大漲幅。日內交易數據顯示，大約從10日下午3時起，CNH匯率急速拉升，不僅收復上午全部失地，更一度突破6.38元關口，最多時較前收盤價位上漲875基點。

 

　　盡管與其他國際貨幣如美元、歐元等相比，單日升值超過1%算不上變動幅度很大，但在香港離岸人民幣外匯交易中還是首次出現。歷史數據顯示，此前香港離岸人民幣兌美元匯率日漲幅最高為0.41%。此外，此次CNH匯率走勢的反常還表現為，10日在匯價掉頭上漲之前，境內外人民幣外匯市場并未出現明顯異常的跡象。10日早間，CNH匯率表現弱勢，一度下跌160基點；境內銀行間外匯市場上，人民幣兌美元在岸即期匯率在多數交易時段低于前日收盤價，午后受CNH匯率影響才快速反彈，最終全天僅上漲6基點，漲幅遠小于離岸匯率。

 

　　事實上，9月10日CNH匯率的異常走勢，只是近段時間離岸人民幣匯率波動行情的一種極端表現。數據顯示，上周五個交易日，CNH匯率升貶值交替出現，匯價日漲跌均在110基點以上；自8月中旬以來，CNH匯率日平均漲跌超過200基點，而2012年5月以來的平均值不過42基點。可見，離岸CNH匯率本身就處在有史以來波動最為劇烈的一段時期。這一時期，CNH匯率漲跌較明顯的時點還有8月12日和8月24日分別下跌461基點、434基點，以及8月11日下跌1879基點，后者創下CNH匯率單日貶值暨波動紀錄。

 

　　8月11日，人民銀行宣布完善人民幣兌美元匯率中間價的報價，當日境內人民幣兌美元中間價下調1879基點，由此拉開人民幣匯率新一輪價值重估的序幕。在市場尋求對人民幣再定價的過程中，人民幣境內外市場價格的波動幅度明顯上升，而人民幣離岸匯率波動往往比在岸匯價更為劇烈。統計顯示，8月中旬以來，人民幣兌美元在岸即期匯率日均波動由2012年5月以來的約30基點放大至約100基點，但與離岸匯率表現相比，仍相對溫和。

 

　　內外匯差有望收窄

 

　　離岸人民幣匯率是由離岸市場人民幣外匯供求力量所共同決定的，但由于在定價過程中，投資性需求的大量介入使得人民幣的商品屬性更為突出，加上香港市場頻繁的資本流動、更多樣的參與主體、更豐富的信息融合使得CNH匯率被認為更接近市場的“真實”水平，也因此成為觀察人民幣匯率市場預期的一個重要窗口。

 

　　Wind數據顯示，2012年5月以來的離岸CNH匯率平均較在岸人民幣匯率高11基點，兩地匯價水平總體接近；2014年8月過后，CNH匯率開始持續低于在岸匯率，今年8月在境內人民幣匯率出現短時較大貶值后，離岸低于在岸匯率的價差大幅走闊，反映出海外市場人民幣貶值預期迅速加深。

 

　　市場人士指出，人民幣匯率水平最終是由中國經濟形勢決定的，人民幣境內外匯率具有相同的基本面基礎，因此從長期看，境內外匯率不應存在太大的價差。如果有很大的價差，套利資金的介入也會導致匯價重新趨于收斂。近期離岸人民幣市場貶值預期加重，無論從情緒還是交易層面都可能對在岸人民幣匯率產生影響。一方面，海外貶值預期可能加重境內人民幣看空情緒，刺激私人部門持匯意愿；另一方面，資金可能尋求在境內購匯，再到離岸市場售匯，以此套取兩地較大匯率差價，這在當前無疑會對在岸人民幣匯率產生貶值方向上的影響。更有市場人士指出，人民幣境內外匯率互為參照、相互影響。若離岸匯率貶值預期明顯加重，可能誘發境內外匯率交替貶值、市場貶值預期繼續自我強化。

 

　　應該說，在資產重定價過程中，波動往往是不可避免的，而由于離岸人民幣匯率更具市場化屬性，出現較大波動、波幅超過在岸匯率并不奇怪。特別是當前階段，海內外經濟形勢錯綜復雜、內地金融市場波動較大、投資者情緒很不穩定，加上外匯投機性資金的參與，更易使得離岸人民幣匯率出現大幅波動。但境內外匯率傳導機制的存在，使得海外市場波動風險有可能向境內蔓延，因此離岸市場也應成為貨幣政策發揮主動作為的重要場所。9月10日，離岸人民幣匯率出現急速拉升，即在市場上引發了對人民銀行干預匯市的廣泛猜測。

 

　　市場人士指出，在外匯市場出現劇烈波動或者匯價明顯偏離合理水平時，央行直接或間接進行干預是國際上通行的做法。目前看，干預外匯市場，擠壓境內外人民幣價差，有助引導市場匯率預期，打壓投機和套利盈利空間，從而平抑匯價極端波動。值得一提的是，在9月10日及之前一兩個交易日，在岸和離岸人民幣匯差已擴大至1100基點以上，創下2011年以來新高。

 

　　另外，除了市場猜測的入市干預之外，近期政策頻繁調整也影響著海內外市場人民幣匯率預期。上周，高層透露中國下一步將允許境外央行類機構直接進入銀行間外匯市場；央行則宣布跨境雙向人民幣資金池業務新規，降低了跨國企業設立人民幣資金池的門檻，同時提高了人民幣凈流入額的限制。此外，本月初，央行宣布將對遠期售匯征收風險準備金；近日又有消息稱，監管部門加強螞蟻搬家式購匯管理，督促銀行重點關注人民幣NRA賬戶(境外機構境內賬戶)購匯操作。機構研究報告指出，無論是入市干預，還是引入人民幣需求、強化資本流動監管、抑制外匯投資和套利，監管部門的意圖都是緩和人民幣單邊貶值預期。

 

　　有市場人士指出，央行多措并舉，即便在短期內無法完全打消市場貶值預期，但通過打破單邊走勢、擠壓內外差價，增加了投機和套利成本，有助于穩定外匯市場、防止風險蔓延。短期看，人民幣貶值壓力已得到一定程度釋放，后續進一步貶值空間有限，離岸市場貶值預期已有所下降、匯率重新向在岸匯率靠攏、匯率預期也因多種力量介入而更趨分化。預計在人民幣定價重新達成一致前，未來離岸匯率波動仍會存在，但再現異常劇烈漲跌的可能性在下降。

 

　　9月10日，離岸人民幣市場突然涌現大量買盤，人民幣兌美元暴漲逾700基點。業內人士認為，央行維穩人民幣意圖強烈，人民幣不具備長期貶值基礎。人民幣匯率走勢主要取決于國內經濟基本面，穩增長各項舉措進一步發力將有助于人民幣匯率走穩。