易憲容

　　中國的債務風險已是當前密切關注的重點，無論是IMF，還是國際投資銀行及大學者，都認為是一個嚴重的問題。如果中國政府不能夠認真面對，并找到化解的辦法，有可能成為引發金融市場系統性風險的誘因。

　　中國壞賬數額龐大

　　根據IMF最新的金融穩定性報告，在2871家非金融類企業樣本(統計存在債務總額4000億美元)中，有590家企業(接近總數的20%)處於債務風險中(這些企業產生的稅息折舊及攤銷前利潤，遠低於企業自身的利潤承諾)。以此類推，中國各商業銀行資產負債表上存在潜在風險的貸款總額可能超過1.3萬億美元。也就是說，目前中國存在風險的貸款總額非常接近1.5至2.0萬億美元。

　　麥格里分析師維克托·什韋茨(ViktorShvet))及其團隊也認為，目前中國經濟存在大量的壞賬問題，而且絕大多數來自國有「殭尸企業」。壞賬的數額之大，足以引起一場金融危機。維克托·什韋茨認為，中國債務問題非常簡單，就是以往政府為刺激經濟增長，央行通過過度寬松的貨幣政策，向企業提供了大量銀行信貸。而這些獲得信貸的企業基本上是「國有企業」。由於國有企業體制落后、缺乏市場競爭力，甚至獲得銀行貸款以政治目的為傾向，這就讓大量的「殭尸企業」存在。在經濟增長強勁時，這些債務問題往往被掩蓋，但當經濟增長放緩時，信貸違約的問題隨時都可能發生。他估計目前中國的總債務可能接近35萬億美元，幾占名義GDP總量的350%。

　　2001年諾貝爾經濟學獎得主邁克爾斯彭斯(MichaelSpence)最近撰文指出，外界頻繁討論的中國債務不可持續的說法是正確的，因為過高的債務增長會讓國家經濟受到冲擊時顯得十分脆弱。如麥肯錫全球研究院一項針對危機后債務發展趨勢的研究報告指出，自2008年以來，全球債務總額增加了約60萬億美元。這個量相當於全球GDP的75%。而這個問題中國顯得更為嚴重。2007年以來，中國的債務增長了3倍，且其債務/GDP比率高達282%，比其他全球主要經濟體都要高。斯彭斯認為，一個槓桿率快速上升，卻無法產生足夠總需求以實現潜在增長的經濟，是相當危險的。

　　須改變房地產化經濟

　　對於中國的債務風險問題，研究者從不同的角度估算，結論可能會不一樣。因此，對上面測算出的中國債務風險問題，國人可能會不屑一顧，認為是杞人憂天。甚至有政府職能部門對國際評級機構降低中國主權債務評級忽略不計，認為他們不了解中國，當前中國債務風險不應該會太高。但是，以下幾個事實是無法否認的。

　　一是自2009年以來，中國的銀行信貸擴張出現了前所未有的快速增長。在2009年至2013年5年間，銀行的信貸增長總額就遠高於前60年總和，M2/GDP的比重也達到250%以上的水平。而且這種情况在近幾年不僅在延續，還變本加厲。比如今年一季度的社會融資規模總額、銀行信貸增長及個人住房按揭增長都達到歷史最高水平，整個社會的信用擴張達到空前水平。在這種情况下，無論是企業、地方政府，還是家庭及金融機構的債務增長都是驚人的。

　　二是從中國銀行業的資產增長情况來看，2008年底內地銀行業的總資產僅為62萬億元，而2016年3月底達203萬億元，7年間增長了3倍，每年都達17%以上。特別是在2009年，增長速度更高達27%以上。而銀行業總資產增長往往表現為信貸快速擴張。銀行信貸快速增長，在經濟成長快的周期內，問題貸款很難顯現出來。所以，早幾年中國銀行業的不良貸款總額及不良貸款率都不高。但是，隨着中國經濟增長放緩，不少行業產能嚴重過剩及國有「殭尸企業」越來越多，銀行不良貸款問題慢慢浮出水面。2015年，中國銀行業的不良貸款增多就是如此。

　　更為嚴重的是，近幾年來，不僅內地銀行業的絕大多數貸款流入房地產市場，而且絕大多數抵押貸款都與房地產市場有關。在這種情况下，如果房地產市場一直繁榮及不進行周期性調整，房價只會上漲而不下跌，那麼銀行業與房地產有關的貸款將永遠是優質資產。但是這完全違背了市場法則，市場經濟中根本就不存在只會上漲而不下跌的房價，當中國的房地產泡沫破滅后，市場周期性調整是必然的。到時，房價下跌，那些流入房地產市場的貸款及與房地產有關的貸款問題很快就會顯現出來。

　　隨着中國債務不斷增長，私有企業領域的信心正在被逐步吞噬，而貨幣的流通速度在下降，企業勞動生產率在降低，利潤受到侵蝕，整個經濟增長放緩成為必然。現實中的中國經濟正處於進退維谷的兩難境地。受經濟增長放緩和人口老齡化問題的制約，中國不可能再像上世紀80和90年代那樣擺脫當前的經濟問題。中國只有徹底放弃當前以信貸投資拉動經濟增長的模式及房地產化經濟，才能逐漸走出困境，否則，必將出現嚴重的債務風險。

　　所以，對於當前中國的債務風險，首先要有一個清楚認識，看到問題的嚴重性。而要化解這個問題，就得改變當前的房地產化經濟及增長模式，僅是采取技術性方式，如債務轉換、債務證券化等是不能夠解決問題的。