永豐金融集團研究部主管 涂國彬

　　從去年底靴子落地后，美聯儲加息道路仿佛被市場綁架，外圍風險事件不斷。好在近期一切都暫時風平浪靜，加息與否基本看美國本身，包括美國大選，這一極不確定的事件，如果假設美聯儲不受政治因素影響，那麼一切就回歸到其自身經濟發展是否符合美聯儲設定的目標。從過往數據看，短期改善明顯，尤其是勞動力市場佳，但制造業以及脫歐的長遠影響不可不擔憂。

　　一起回顧9月這場議息會議，投資者心理和各大資產都出現非常大的變化。9月加息概率上升又回落，反反覆覆，不過可以感覺到美聯儲官員態度和之前幾次會議有明顯的不同，是在給市場敲警鐘。各類資產同樣表現反覆，但整體都在原有區間內，并隨著FOMC的臨近而收窄幅度，如美匯保持在94至97之內，金價在1300至1370美元，是市場不再買耶倫這套預期管理的賬，還是實則市場和美聯儲仍有默契？

　　我們將時間撥回3個月前。黑天鵝真正發生，英國脫歐掀起全球範圍內的擔憂，各類資產跳水，避險情緒急升，那時候人們都覺得美國年內加息無望，不過美元被視作避險貨幣而走高。雖然隨后市場很快恢復，但誰都不敢輕易下注，這也讓接下來的一波央行會議按兵不動。

　　耶倫多次強調數據的重要性，讓加息預期對數據表現尤為敏感，變化頗大。7月29日，美國二季度GDP增速大減，遠低於預期，令經濟擔憂升溫，美匯指數重挫。然而在8月5日公布的非農報告令市場意外，數據強於預期，美股創新高，黃金和油銅價走低，美匯指數連續走高。此前疲弱GDP數據的影響緩解。的確，在連續兩份強勁就業報告后，9月加息的猜測增多，升至26%水平。之后的零售銷售及PPI數據均遜於預期，令加息預期再次驟然降溫，美元也隨即回落，加息概率跌回20%以下。風險偏好上升，美國美股三大股指連續創新高，油價大漲。

　　鷹言推動加息預期

　　在8月18日凌晨公布的美聯儲7月會議記錄，顯示出決策者分歧大，官員似乎還想觀望，不過基本預期9月不會有加息動作，美元受壓測試94水平。大家都保持等待的狀態，因為耶倫即將在JacksonHole年會上發言，希望她能給加息時間表定基調，指明方向。尤其是在此之前，紐約聯儲主席杜德利和美聯儲副主席費稀二人被視作為耶倫講話吹風的發言，讓市場重拾短期加息的憧憬。可以說，從這里開始，我們明顯發現，官員發言的影響力要超過數據表現。在此期間，各類資產調整為主，VIX則連續走高。直到耶倫在央行年會上并沒有太大新意的講話后，基本沒有改變太多加息預期，倒是隨后費稀解讀耶倫講話認為年內有最多加息兩次的可能性，讓加息預期激增。利率期貨顯示，9月加息概率由原來的三成升至四成，不過押寶12月升息一次的可能性最高，超過六成。美匯指數一度突破阻礙多日的95水平，買盤力量增加，非美貨幣則顯著受壓。

　　數據顯示經濟不穩

　　進入9月第一周，關注點在非農報告上，畢竟如果連續錄得三份強勁就業報告，相信會為加息提供理據。小非農雖然強勁，但市場并不怎麼買賬。加上美國制造業數據意外走弱，投資者樂觀的情緒有所收斂。9月2日，非農報告最終顯示差於預期，失業率高於預期。9月加息概率由報告前的24%一度降至18%，后又稍回升至22%，市場對今年12月仍有較多憧憬，加息概率降至55%。美股在此之前從7月中下旬開始維持高位震蕩，受壓回落，但有一定承接。美匯指數結束JacksonHole年會帶來的升幅，非農公布，先短線下跌，低見95.189測試百日線支持，后很快反彈，畢竟年內仍有加息預期。長期美債收益率上揚，短期則持穩。非農的遜色還是給商品市場喘口氣的機會。雖然一面有官員強硬態度支持，但數據并不是非常給力，加上總統大選讓大家分神，市場重新陷入對加息路徑的猜測中，褐皮書整體正面，稱經濟溫和增長，通脹輕微抬頭，9月加息概率仍極低。

　　9月不加息符預期

　　市場正式進入9月加息會議的沖刺期，緘默期前官員集中發聲，就連原本鴿派的波士頓聯儲主席也發表鷹派講話，令市場看到加息信號，擔憂重燃，VIX大漲近40%，股債和商品均遭拋售。然而，隨后Brainard鴿派講話又讓擔憂情緒回落，VIX跌13.37%，美股反彈逾1%，油價上揚，黃金微跌，美匯指數結束三連陽，12月升息概率超過55%。各類資產震蕩，嚴陣以待9月決議。果然，美聯儲再度延遲加息，年底加息的概率進一步提高。美元波幅加大，隨后便在低位徘徊，走勢缺乏方向，但因為有年內加息的可能性，所以回落空間有限，美股美債齊漲。值得注意的是，投票反對本次不加息的成員增至3名，耶倫也表示如果沒有大的風險出現，預期會有一次加息，算是比較直接的信號。目前11月加息可能在20%以下，12月依舊維持在50%以上。

　　當我們不斷糾結於美聯儲到底加息與否時，不能忘記美聯儲要的是維護經濟穩健運行，所以他們為加息決定做足了期望管理，希望市場慢慢理解配合和消化，當基本達到共識的時候，便是他們做決定的時機。