易憲容

　　2016年，尽管全年人民幣對美元的匯率下跌了6%左右，但基本上是保持平穩的，因為與其他主要國家的貨幣波動的幅度相比，這種漲跌的幅度應該是較小的。比如巴西雷亞爾去年上漲20%以上，而英鎊則下跌了20%，至於上漲或下跌10%以上的貨幣多的是。不過，尽管相對於其他國家的貨幣來說，人民幣漲跌幅度不大，但是重要的問題是不僅人民幣對美元匯率貶值的市場預期沒有改變，還在於人民幣匯率平穩很大程度但上與中國政府一直在對資金流出進行管制有關。所以國內外市場仍認為2017年人民幣匯率貶值概率大，也最被國內外市場所關注。

　　政策取向至關重要

　　首先，從中央經濟工作會議的內容來看，中央政府把2017年經濟工作的重點放在讓住房回歸居住功能，及如何防範金融風險上。而要做到這兩點，一是要讓中國的房地產市場轉型，由投機炒作為主導的住房市場轉型為以消費為主導的住房市場。對此，尽管政府職能部門一直表示要鼓勵居民的住房消費，但是對2016年的房地產市場熱點城市來說，如果不擠出房地產泡沫，不讓房價下跌，而只是保持房價穩定，要想讓中國的房地產市場回歸到居住功能簡直是天方夜譚，根本就不可能。但讓中國的房地產市場轉型，讓房價下跌必然會在短期內冲擊2017年GDP增長，增加中國經濟增長下行的壓力。

　　根據去年中央經濟工作會議的精神，預計中央政府可能會放弃既定的經濟增長目標，讓GDP增長放緩至6.5%以下，即長痛不如短痛。如果中央政府放弃經濟高增長，「房地產化」經濟肯定要調整，而「房地產化」經濟短期調整必然會對GDP的增長帶來冲擊，而這種短期冲擊也會對人民幣匯率產生較大的影響，人民幣的貶值預期有可能在這過程中得以強化。

　　二是中央政府要防範金融體系的系統性風險，金融市場的去槓桿可能是2017年貨幣政策的主要傾向。對此，尽管中央經濟工作會議強調2017年仍然保持貨幣政策的穩健性，但是這種穩健性與2016年貨幣政策相比，會處於偏緊的態勢。在這種偏緊的貨幣政策下，有些資產泡沫可能會引爆。如果這種情况發生，人民幣匯率同樣可能處於貶值的劣勢地位。

　　三是當前中國防範金融風險的底線思維，尽管可以讓中國貨幣政策當局及政府成為金融市場的主動監管者及參與者，可緩解金融市場所面對危機。但是這樣做也可能讓整個金融市場的道德風險充斥，逆向選擇氾濫。在這種情况下，金融機構及市場投資者更是會進行高風險的投資，肆意擴張信用，因為投資者知道如果市場出現問題或發生危機，政府將會來保底。在這種情况下，中國金融體系的風險反而會增多而不是減少。這既不利於降低中國金融市場風險，也使得去槓桿的效果更差。從2015年中國股市、2016年中國房地產市場，債券市場及大宗商品市場等情况來看，這些市場引發一系列風險及危機都是與不少金融機構及投資者過度擴張信用炒作有關。2017年這樣的情况同樣也可能發生，至於可能發生在哪種資產上則是不確定的。這同樣可能強化人民幣匯率的貶值預期。

　　貨幣主動權在握

　　四是對於2017年人民幣對美元匯率維持在哪個水平，當前中國貨幣當局是有主動權的，因為人民幣還處於不可自由兌換狀態，基本上還是管制下的貨幣。不過，如果中國貨幣當局對於當前資金流出采取更加過度的圍追堵截，這不僅會激勵更多的資金流出中國，也會進一步強化人民幣貶值預期。因為，投資者會預想到，連中國貨幣政策當局對人民幣都沒有信心，那麼國內外市場對人民幣匯率會更沒有信心。可見，就國內市場來說，引發人民幣對美元貶值的因素還是不少，國內民眾對此不得不密切關注。

　　對於國際市場來說，美國可能實行貿易保護主義的政策，與中國打起貿易戰，尽管這會導致兩敗俱傷的結局，但是中美貿易戰一定會影響中國產品出口，因為美國是中國產品最大市場。而中國出口增長減弱，順差減少或逆差增加，都不利於保持人民幣匯率的穩定。對此中國政府不得不制訂更多的應對辦法。

　　當然最為重要是，美國的貨幣政策有可能采取加快收緊的措施，即美聯儲的加息速度加快。如果美國加息速度加快，并由此引發美元進一步強勢，這不僅會引發其他發達國家的資金流向美國，也會導致新興市場的資金流向美國。這也會進一步強化美元升值的預期。而人民幣作為非美元貨幣，會隨着美元強勢而貶值。在這種情况下，從一籃子貨幣來說，人民幣可能沒有貶值甚至於升值，但是對於美元來說是貶值的。也就是說，美元強勢引發人民幣相對弱勢是大概率事件。

　　可見，對於2017年人民幣的匯率，尽管主動權掌握在中國貨幣政策當局手中，中國貨幣政策當局也會盡量保持人民幣匯率的穩定。但這樣做不僅會代價高，而且也會引發更多的不確定性。畢竟，促使2017年人民幣貶值因素不僅多而且很強勢。這些都可能增加人民幣匯率的貶值壓力。人民幣匯率貶值的概率可能會大於穩定的概率。對此，中國的居民及投資者要密切關注其動向，以便盡早采取應對之策。