「同股不同權」(WVR)今年終於登陸香港，現已吸引了小米(1810)及美團點評(3690)來港上市。CFA(特許金融分析師)協會於今年3月向旗下亞太區會員進行調查，受訪者提出「同股不同權」三大風險，包括53%認為制度對公眾股東保護不足或欠缺、52%指股權和控制權之間比例不相稱，以及28%擔心企業管治標準逐漸低落。因此，該協會認為，建議本港落實5年以內的強制性日落條款，並設立追索機制，若「同股不同權」公司管理層瀆職，可循上述途徑提出訴訟。

 

　　CFA協會昨日發布《同股不同權﹕優劣及醜陋之處》報告指，根據調查發現，不論受訪者對同股不同權表示支持或反對，幾乎所有受訪者(97%)都認為必須要有更周全的保護機制。此外，大部分的受訪者(60%)都沒有投資同股不同權企業的經驗;CFA協會建議，加強投資者對同股不同權及其相關風險的認識是非常重要。

 

　　該協會報告指出，亞太區內交易所或會跟隨香港及新加坡引進WVR，或會導致企業管治質素轉差。CFA協會亞太區行業倡導總經理梁家恩表示，金融海嘯後資金氾濫，不少投資者追尋機會，這拉高WVR股票需求之餘，投資者對企業管治的要求亦相對寬鬆;惟一旦流動性收緊的問題，管治水平較為遜色的WVR企業表現亦因而欠佳。

 

　　設日落條款WVR上市3年後估值較高

 

　　目前香港有兩隻WVR股份上市，分別為小米(1810)及美團點評(3690)。按小米及美團昨日分別收報13.58元及68.95元計，兩隻股份較上市時，分別低20.1%及0.07%。另外，據報告引述資料顯示，若比較設有日落條款和沒有日落條款的公司，雖然沒有日落條款的WVR公司在上市時獲得較高估值，但設有日落條款的WVR在上市3年後，估值卻較沒有日落條款的WVR公司為高。

 

　　CFA在報告中，綜合25家WVR公司，當中逾半WVR公司的日落條款年期為10年或以上。梁家恩稱，大部分科技企業上市後已非細公司，當中個別獨角獸公司未上市時市值已達數以十億計，意味其業務模式已成功運行一段時間，她不明白為何創辦人仍擁有永久性的超級股權，更反問「為何公司規模如此龐大下，仍設有長期的日落條款?」

 

　　相對歐美各地，亞洲在推行WVR來說是後來者，而CFA報告亦記錄了WVR在美國的發展。在以往多個經濟周期看到，當市場欣欣向榮、資金充沛時，市場對WVR的需求也相對蓬勃。在這些情況下，投資者對企業管治的要求相對寬鬆;當市道逆轉時，管治水平較遜色的企業相對表現欠佳。

 

　　WVR制度非「靈丹妙藥」

 

　　對WVR企業在證券市場上的表現，報告也有相關文獻的概覽，尤其是該類企業的長線表現。儘管Google母公司 Alphabet 和Facebook這兩家深受市場重視的公司採用WVR架構，但市場上仍有許多非常成功的跨國科技公司，如蘋果、微軟、亞馬遜、Netflix等，均採用同股同權架構，而他們亦成為家喻戶曉的品牌，為股東增值。另外，在市場上也有許多擁有同股不同權架構的科技公司表現差強人意，意味同股不同權機制和股東回報、價值不能畫上等號。

 

　　報告中亦列舉了同股不同權架構常出現的風險：管理據守風險和缺乏問責等。這些風險往往是股價受壓的成因，也凸顯出日落條款的重要性。

 

　　雖然香港及新加坡相繼引入WVR制度，但CFA協會亞太區資本市場政策總監董一岳認為，WVR制度非「靈丹妙藥」，即使沒有引入WVR亦不代表該交易所沒有吸引力。他以澳洲證券交易所(ASX)為例，「ASX沒有WVR制度，但ASX仍能吸引逾200科技公司在當地上市，這反映當地的企業水平，足以吸引企業前往當地掛牌」。

 

　　【拆局解碼】沒有集體訴訟散戶難安

 

　　香港引入集體訴訟(Class Action)討論多時。香港今年成功引入與「同股不同權」(WVR)之際，卻沒有同時引入Class Action，雖然港交所(388)為港版WVR制度引入多項保障投資者措施，但沒有引入Class Action。可以預見，隨有更多WVR公司來港上市，未來對引入Class Action的聲音亦會隨之增大。

 

　　Class Action 在美國可謂司空見慣。今年7月，美國有股東提出訴訟，指控Facebook創辦人朱克伯格作誤導性陳述，未能披露收入增長放緩、利潤率下降，以及活躍用戶等資料。除上述訴訟外，Facebook今年亦曾面對類似訴訟，有股東亦指控Facebook在業務上誤導投資者，導致Facebook 投資者因購買Facebook 股票而招致損失。

 

　　不過，上述只是美國的例子。香港小股東若要維權，非有大靠山不可。2009年，洪良國際(946，已除牌)被指在招股書上有不實陳述，被證監會凍結資產，最終導致洪良回購小股東股份才平息事件。由此可見，若非證監出手，洪良小股東恐怕血本無歸。

 

　　在WVR制度下，小股東與公司創辦人的權力相當懸殊，若沒有Class Action保障，小股民怕寢食難安。未來隨市況轉趨波動，投資者對企業管治的要求勢必更為高漲，香港引入Class Action 將會放上議程。 香港商報記者 鄺偉軒