美聯儲主席鮑威爾8月27日在一場在線研討會上說，美聯儲可能會從今年開始縮減每月購債規模。他還表示，現在距首次加息的時間尚遠。

　看起來，面對持續高漲的通脹，美聯儲不得不面對現實，鮑威爾也將他之前高通脹只是「暫時性」的預測修改為：目前的通脹壓力會持續到2022年。但他仍預計通脹最終會緩解，以呼應他此前一直重複的通脹是「暫時性」的觀點。

　從實際情況看，美國的通脹走勢令人沮喪，最新公布的美國8月通脹數據顯示，美國核心個人支出物價指數PCE創30年新高，按年上漲4.3%，通脹的持續高企可能迫使偏鴿的美聯儲做出回應，因此，儘管加息不易，但美聯儲從今年底開始縮減買債規模的可能性相當大。

　資本市場已經對縮減買債的前景做出反應，美股三大指數道瓊斯、納斯達克、標普500均從9月初開始走弱，目前最大跌幅約在5至8%之間。考慮到美股較高的估值，如果美聯儲收水消息持續發酵，不排除美股後市仍有機會出現較大調整。　

　中國經濟和政策周期與美國出現差異

　歷史上，美聯儲作為對全球影響最大的央行，其放水收水對全球特別是新興市場影響巨大，過去每一輪的美元貨幣政策鬆緊周期，都造成了新興國家資本市場的巨大波動，港股也常常被牽連。不過對現在的港股而言，由於中國經濟和政策周期已經明顯與美國出現差異，美股後市如果出現較大調整，卻未必會對港股帶來嚴重負面衝擊。

　進入今年第三季度以來，由於中國政府監管政策的加強，不少港股上市的重磅企業都不同程度受到影響，港股恒指也從6月初29000多點的水平跌到現在約24000多點的水平，最多時跌幅接近20%；而重災區恒生科技指數，第三季度最大跌幅接近30%，如果從年初算起，恒生科技指數至今的跌幅已經超過40%。

　從監管政策的指向看，中國政府的強監管主要落在對社會民生影響較大的領域，例如科網、教育培訓、醫療、房子等，不過截至到目前，這些領域監管強度最高的階段可能已經過去。

　科網平台的整頓主要集中在反壟斷，保護勞動者權益等方面，由於科網平台資金雄厚，常常憑借資本力量將其他小競爭者趕出市場，造成壟斷，公司也常常利用規模龐大的優勢地位，給基層員工以較為苛刻的待遇，對社會和經濟的持續穩定發展不利。在相關整頓政策出台並加強執行後，行業的情況已有明顯好轉，壟斷已經基本被打破；

　教育培訓行業的整頓主要集中在限制資本力量過多介入學科類教育培訓，因為學科類教育培訓異化了義務教育的本來目的，把培養青少年的全面發展異化成為一切為了考試，家庭和學生投入了大量時間、金錢和各種資源，卻不能讓孩子有健康、全面的發展，而是變成了考試機器，對教育不利，對孩子的成長不利，對減輕家庭負擔不利。近年來，持續高漲的教育、醫療、住房等成本，已經影響到嬰兒出生率和社會需求，對社會的可持續發展不利。限制學科類教育培訓的相關政策出台後，相關行業受到巨大打擊，存在的問題得到明顯糾正；

　醫藥行業的整頓主要是利用集中採購的方式降低民眾的醫療成本，凡是政府統一採購的藥品、醫用耗材等，全都大幅降價，讓民眾得到了實惠，相關政策已經實行了一段時間，市場已經基本適應；

　房地產的調控主要是堅持「房住不炒」，限制金融資源過度流向房地產，降低行業槓桿過高、風險較大的情況，隨着金融監管的加強，高槓桿房企普遍遇到現金流壓力，被迫積極出售房屋或其他資產，房地產市場的投機炒作初步得到扭轉。

　由於行業整頓，疊加上半年貨幣政策的邊際收緊壓力，中國經濟增長的動力逐漸下降，股市也承受了較大的壓力。國家統計局編制的製造業採購經理指數，6月以來加速下跌，9月份數據已經跌穿了50的盛衰分界線，跌入了收縮區間，說明製造業的壓力持續加大。

　中國經濟未來展望傾向改善

　針對經濟和股市面對的較大壓力，中國政府政策已經出現了明顯變化，開始有意識地舒緩壓力。例如對於行業監管，中證監已經牽頭與國際投資者溝通，說明監管是為了行業的長期健康發展，政府也強調以後政策出台要做好部門協調和與市場的溝通工作。對於房地產，人行三季度例會報告提出「要維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益」，暗示對房地產的金融高壓政策可能邊際放鬆。對於經濟放緩，人行於7月15日降低存款準備金率0.5個百分點，8月9日人行發表2021年二季度貨幣政策執行報告指出「以適度的貨幣增長支援經濟高質量發展，助力中小企業和困難行業持續恢復，保持經濟運行在合理區間」，說明貨幣政策轉向寬鬆。

　雖然近期因為減碳造成的多地拉閘限電情況對經濟有一定負面影響，不過據報道中央已經要求能源國企不惜一切代價維護今冬供電和石油供應穩定，預計電力短缺情況將有所緩解。

　從監管、貨幣政策和能源供應等幾個對經濟和股市有較大影響的因素看，最困難的時候基本都已經過去，監管政策進入穩定期，貨幣政策和對房地產的金融高壓開始邊際寬鬆，減輕了經濟和股市面臨的壓力。

　從宏觀方向看，美國受制於通脹壓力，寬鬆貨幣政策已基本走到盡頭，需要逐步收緊貨幣政策，雖然由於負債過高和就業尚未完全恢復，美國政策收緊的空間很有限，但其指向無疑是傾向緊縮；中國則從監管到貨幣政策基本已經走過了收緊階段，未來指向明顯是傾向寬鬆。

　雖然中國經濟放緩的勢頭尚未扭轉，但隨着政策支持力度的加強，未來的展望傾向改善。由於中美政策的不同步，未來的經濟和股市走勢也有較大機會不同步，美國貨幣政策收縮對中國的影響下降，對港股的衝擊可能有限。

　(華大證券首席宏觀經濟學家  楊玉川)