脫歐潮下未必沽歐股

　　交通銀行香港分行環球金融市場部劉振業

　　年年炒歐債有點悶?確實悶，但今年又爆出英國公投脫歐，屈指一算，2010年至今差不多年年爆大鑊都有歐洲份。好像QE一樣，大家都習慣了歐洲區內家嘈屋閉。如是者，一見到歐洲出事總有人立即大叫沽歐股，但可笑的是事實并不是這樣。

　　新興市場未必能避險

　　自英國公投脫歐至今，大市算是平穩，起碼港股仍在兩萬點以上，一掃公投前的濽市憂慮。看看環球市場，歐洲確實跌得多一點，新興市場反而見到較強抗跌力，而這就令市場有種看法：年內英國脫歐的后遺症仍在，歐洲資產無運行，資金將東來新興亞洲，港股抵買，亞洲股抵買。

　　上述講法是將新興市場看作英國脫歐下的避險資產。不過，筆者一直都不支持這說法。看看圖一，筆者對比了VIX波幅指數與新興市場股票表現，由2010年至今每次VIX行大浪間(圖中黑色圓圈，VIX向上表示市場恐慌)，幾乎每次都見到新興市場股市大跌，就算數到較小的VIX升浪(紫色圓圈)，新興市場股市表現都好不到哪里去。總括而言，新興市場在大事爆煲間絕不是避險資產。

　　新興市場能避險之說十分可笑，以股市為例(圖二)，新興市場股市P/E普遍較高主因是波動性較大并向來是熱錢聚居地，故在大牛市時往往能跑贏一眾市場，由此造成P/E較成熟市場高的現象。正因如此，新興市場於大跌市時亦幾可肯定是重災區。新興市場能避險?反正筆者就不信了。

　　無可否認，過去幾周確見股市資金似由歐洲轉往亞洲等新興市場，但筆者回看過去幾年炒歐債期間，歐洲股市卻一直反覆向上，可見資金無懼「歐豬」脫歐的危機。反之，新興市場股市表現十分呆滯，去年中更已跌穿多年來低位，似乎新興市場更難抵擋歐債危機的冲擊。

　　歐資產市場仍有價值

　　當然，歷史并無預測性，次次都可能發生不同情况。不過，現時形勢又頗似歐債危機時。姑勿論脫歐盟與脫歐元區哪一樣較大鑊，在英國脫歐公投后，其他歐盟國家如法國都有可能舉行脫歐公投，而荷蘭及葡萄牙在未來一年也會舉行大選，政治形勢與幾年前的希臘及意大利總理辭職來換取通過財政預算案有幾分相似，因為當時大家都怕財政緊縮政策過不了，會得不到援助而令其退出歐元區。所以，兩段時間的政治因素都主宰了大市去向。但大家很怕歐洲濽市嗎?是不跌反升呀!

　　當時市場不怕「歐豬」脫歐，現在就怕有歐盟國家脫歐嗎?筆者不太相信。長遠而言，歐洲資金於英國公投脫歐后是否一定找新興市場避險將成疑問。筆者認為，資金終歸都看基本因素。圖三見到，近年歐洲經濟表現算是不錯。2010至2015年初，歐洲經濟按年增長大多與美國同向。但由2015年中后至今，美國經濟增長似乎已經向下，反之歐洲經濟逐步向上。所以，歐洲經濟很差嗎?不盡是。筆者早已估計英國脫歐應不會導致歐洲經濟全面下滑，如是者，歐洲資產市場仍有其價值。