新浪科技 高洪浩

　　周鴻禕應該不用再因為360(NYSE:QIHU)的價值被華爾街低估而苦惱了。

　　美國東部時間2016年7月15日，奇虎360科技有限公司宣布私有化交易完成。屆時，奇虎360的股票將不再在美國紐交所公開交易。

　　360表示，根據2016年3月30日特別董事會批准的相關交易條款，除創始人翻轉股票以及異議股東股票外，奇虎360全部已發行的普通股將以每股普通股51.33美元(相當於每股美國存托股77美元)的價格被現金收購並注銷。

　　公司今天同時宣布其在紐約證券交易所交易的美國存托憑證將最晚於2016年7月15日下午4點(美國東部時間)停止交易。

　　從分拆到回歸

　　360在去年第一次站上舞台的中央，卻不是因為私有化。

　　早在2014年底，360進行了一次大規模的架構調整，手機業務與安全業務被分開，分別由周鴻禕與齊向東負責。2015年上半年，業務分拆的傳聞升級成為資本分拆，360旗下的安全業務、手機及新興業務，以及搜索等業務不僅僅將從業務層面被分拆，各自還將單獨上市。

　　2015年5月，360正式宣布成立企業安全集團，其中齊向東將出任360企業安全集團CEO，企業安全服務已經率先拆分出來，成立獨立公司。

　　然而就在一個多月後，360傳出了私有化的消息，周鴻禕在內部信中表示，私有化是360反複考慮當前全球及中國資本市場環境後的審慎決定，而360目前80億美元的市值，並沒有充分體現360的公司價值。

　　360的股價在2013年經曆過大漲後，一直了2014年3月，創下IPO以來最高估價報120.79美元，然而在私有化消息宣布前一天，360股價報收僅66.05美元。而360宣布私有化很重要的原因也正是在於價值被美國的資本市場所低估。

　　再比較最“成功”的中概股回歸案例。分眾傳媒在2013年6月完成私有化後，在2015年3月拆除紅籌架構，盡管第一次借宏達新材之殼上市未果後，隨即以457億元借殼七喜控股。2015年12月28日，A股公司七喜控股發布公告稱，分眾傳媒100%股權過戶至七喜控股名下，市值約37億美元。然而就在短短幾個月後，分眾傳媒市值漲至近2000億人民幣，飆升將近7倍。

　　宣布回歸

　　分眾傳媒刺激到了一眾海外的中概股，對於他們來說，回歸將是自己光明的未來。然而，回歸是有風險的。

　　2015年12月，360與投資者集團達成私有化協議，全現金私有化交易估值約94億美元，約合人民幣600億元。360私有化的價格為77美元，總股本為12894萬，此時的360估值約為99.28億美元。

　　同時，在當時披露的信息中顯示，360獲得了招商銀行等銀行為其私有化提供的34億美元債務融資，而360的這筆借款，將以北京酒仙橋總部大樓與360的部分股票作為資產進行抵押。

　　然而，這個時候360的SEC文件卻出現了一個值得關注的變化。

　　在這場私有化過程中，周鴻禕的股份從17.3%上升至了22.3%，而齊向東的股份則由8.1%降低至了2.2%。有傳言稱，齊向東的減持背後，主要在於需要現金用以支付新成立的360企業安全集團的管理層收購。而齊向東與周鴻禕的不和傳聞此時再次甚囂塵上。

　　根據360的回歸方案，參與交易的投資者包括中信國安、中國平安、泰康人壽、陽光保險與紅杉資本中國等等。私有化的資本除了上述34億美元的債務融資以外，360還將進行約為60億美元的權益融資。

　　有消息指出，360將現在海外美元私有化下市，隨後將拆除紅籌人民幣貸款替換，最終將在國內借殼實現上市。

　　2015年4月，360私有化的項目獲得了國家發改委的通過，並已進入公示的階段。

　　曲折的回歸路

　　整個2016年上半年，360私有化成為了整個投資圈最熱門的話題，然而就在5月，360的私有化進程被傳因為“換彙”問題受到了阻礙。

　　根據彭博社的消息，外彙局要求奇虎360私有化財團提供證明換彙資金部涉及資本外逃等違規行為，並要求分批換彙彙出。

　　截止此時，360的退市資金尚未完全交割，留在國內的大量資金需要進行換彙用於在美國資本市場的交易。按照方案，360退市所需的93億美金到位後，公司退市的兩家SPV(特殊目的公司)，天津奇信通達科技有限公司與天津奇信志成有限公司，將合並資產注入360創始人周鴻禕任法人代表的天津奇思科技有限公司。而後，將以天津奇思名義將人民幣換彙出境。

　　在報道中稱，360私有化換彙行為遭到了外彙局的限制，同時雙方目前正在進行談判。新浪科技曾經向360求證，然而360方面並未對此作出正面回應。

　　事實上，也就是360被傳換彙受限的一周前，證監會公開表示，由於市場對中概股回歸A股的特殊性存在質疑，將對與之相關的境內外市場的明顯價差、殼資源炒作等現象予以高度關注。5月10日，360等中概股集體大跌，跌幅超過11%。360等中概股的私有化路一時間充滿了未知數。

　　然而，也就是一個月後，360成功跨過了換彙的難關。據了解，360買方團與周鴻禕和外彙局進行了溝通，外彙局做出要求，剔除周鴻禕自己以及其他買方團equity部分，換彙大約在70到75美元。最大的難題換彙問題解決了，360的私有化之路可以說不再是原本的“騎虎難下”了。

　　退市之後依舊困難重重

　　盡管還未最終回到國內的資本市場，但360的成功退市再次給了一眾中概股信心，不過可惜的是，360的經驗並不一定適合所想回歸的中概股公司。有數據顯示，今年有將近14只中概股由於股價已經跌破了發行價而尋求退市，赴美趕考已經不再是所謂的光榮與夢想，然而即便是希望回國，也並非易事。

　　私有化後，退市公司需要考慮到外資股東的清退問題，拆除VIE結構是第一步。對於境外的股東，如何讓讓其接受收益是關鍵。而當VIE拆除以後，外資股東推出，內資股東接受，公司究竟如何估值也是需要考慮的問題。

　　接下來需要面臨的，就是回歸國內的資本市場。原本即將推出的戰略新興板成為了“香餑餑”，然而就在今年3月，這卻成為了一個遙遙無期的夢。

　　兩會期間，“十三五”規劃綱要草案最終刪除了“設立戰略性新興產業板”的內容，讓一眾希望回歸的中概股大失所望。戰略新興板的叫停，不僅僅將影響到有潛在排隊上市的企業，對於大部分的中概股來說，退市後如果希望在國內上市，唯有選擇“借殼”。

　　越來越多的“限制”，經營不善，盈利難的中概股的回國上市之路似乎將變得更加艱難。對於中概股們來說，退市之後與在國內市場上市之前，這段時間究竟如何“續命”成了關鍵問題。合一集團(優酷土豆)在退市之後，找到了阿裏巴巴作為靠山，而更多的公司卻並沒有這樣的“幸運”。為了縮短這段“空窗期”，他們只能選擇借殼上市。

　　但隨之而來的政策卻又指向了這借殼的生意。

　　在今年6月，證監會公開了《上市公司重大資產重組管理辦法(征求意見稿)》(下稱“征求意見稿”)，擬對《上市公司重大資產重組管理辦法》(下稱“《重組辦法》”)進行修改;同時，還發布了《關於上市公司發行股份購買資產同時募集配套資金的相關問題與解答》和《關於上市公司業績補償承諾的相關問題與解答》。在不少的業內人士看來，這三個文件劍指“借殼上市”。

　　文件中指出，將取消重組上市的配套融資，提高對重組方的實力要求;遏制短期投機和概念炒作，上市公司原控股股東與新進入控股股東的股份都要求鎖定36個月，其他新進入股東的鎖定期從目前12個月延長到24個月;上市公司或其控股股東、實際控制人近三年內存在違法違規或一年內被交易所公開譴責的，不得“賣殼”。

　　其實，借殼並非沒有門檻，借殼與IPO並沒有更多的實際區別，過去三年盈利，符合IPO標准同時現金流足夠，這些都是硬性的指標，即便如分眾傳媒，也曾經在借殼的問題上吃過虧，最終二次借殼方成功上市。

　　無論如何，A股市場盡管經曆了2015年年中的震蕩，目前並未如預期般理想，但暴風科技在去年回歸後連續28個“一”字板漲停，總計39個漲停板，不足三個月的時間暴漲了42倍的股價，始終是中概股們眼紅且堅定回國的動力。

　　事情並非沒有轉機，去年6月，國務院常務會議提出的“推動特殊股權結構類創業企業在境內上市”有望突破目前約束普遍采用VIE結構的中概股公司回歸A股的制度和政策上的約束，釋放的信號似乎在鼓勵中概股回歸。

　　有得必有失，而回歸之路上的坎坷，似乎也只有中概股們自己親身體驗一番方能明白。