【香港商報网訊】2018年最後一周中國人民銀行加大資金投放力度，全周累計開展逆回購操作7300億元（人民幣，下同），其中後三日依次投放了1500億元、2500億元和2300億元，全周累計淨投放資金2400億元，資金面實現平穩跨年。業內人士預計，2019年1月份，人民銀行將採取降準和TMLF（定向中期借貸便利）的方式進行中長期流動性投放，搭配短期跨節流動性投放，營造較平穩的資金利率。不過，針對市場有關貨幣政策將大幅放鬆的解讀，人民銀行高官也發聲希望市場不要過度解讀近期信號，表示貨幣政策將繼續保持穩健。

　　據人民銀行網站29日消息，為穩定年末資金面，維護銀行體系流動性合理充裕，12月29日人民銀行以利率招標方式開展了2300億元逆回購操作。具體為開展1500億元7天、800億元14天逆回購操作，當日無逆回購到期。值得注意的是，這是央行連續第二日大額淨投放，刷新5個月單日淨投放規模新高。28日，中國央行開展1500億元7天、1000億元14天逆回購操作，實現淨投放2200億元。

　　自12月17日重啟逆回購以來，人民銀行總計進行7天期逆回購9600億元，14天期逆回購3700億元。國盛證券認為，跨年資金緊張顯現，但央行重啟逆回購操作，連續大額淨投放，年底的流動性緊張應低於預期。未來央行公開市場操作或延續一如既往的寬鬆，同時更具靈活性。聯訊證券研報亦認為，連續兩天的大額淨投放為進一步的貨幣政策寬鬆打開了空間，尤其是2019年全面降息的概率增加。

　　中信證券明明研究團隊指出，展望2019年春節前貨幣政策，降準概率較大，TMLF或開啟操作，搭配短期跨節流動性投放。先不考慮財政政策發力的影響，2019年1月資金自然到期壓力較大，銀行體系流動性面臨與2018年相類似的局面，而貨幣政策委員會2018年第四次例會也提出「加大貨幣政策逆周期」要求貨幣政策取向至少保持當前的寬鬆力度，流動性大額投放維持流動性合理充裕是應有之義。

　　央行：穩健幣策取向未改

　　中央經濟工作會議12月19日至21日在北京召開之後，人民銀行貨幣政策委員會26日召開四季度例會。面對經濟下行壓力的顯現，會議強調要「加大逆周期調節的力度」。本次會議則對貨幣政策加大逆周期調節的力度有進一步細化要求。會議指出，提高貨幣政策前瞻性、靈活性和針對性。穩健的貨幣政策要更加注重鬆緊適度，保持流動性合理充裕，保持貨幣信貸及社會融資規模合理增長。

　　在中央經濟工作會議和四季度貨幣政策委員會例會之後，市場中針對貨幣政策將大幅放鬆的解讀頻頻出現。四季度例會中，關於貨幣政策的敘述變成了「穩健的貨幣政策要更加注重鬆緊適度，保持流動性合理充裕，保持貨幣信貸及社會融資規模合理增長」，較三季度的「穩健的貨幣政策保持中性，要鬆緊適度，管好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕，引導貨幣信貸及社會融資規模合理增長」有所變動，最明顯的就是「中性」二字去掉。上述細微的變化被不少市場分析人士發現，並解讀為存款準備金率或基準利率有望下調，貨幣政策將進一步放鬆。

　　對此，人民銀行貨幣政策司司長孫國峰表示，整體上穩健的貨幣政策取向是沒有改變的，當然要更加的鬆緊適度，因為情況是比較複雜，所以要增強前瞻性、靈活性有效性應對。孫國峰還表示，決策層不會以過度的流動性來對經濟搞大水漫灌。

　　實際上，在中央經濟工作會議中有明確部署，即繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，適時預調微調，穩定總需求。具體來說，穩健的貨幣政策要鬆緊適度，保持流動性合理充裕，改善貨幣政策傳導機制，提高直接融資比重，解決好民營企業和小微企業融資難融資貴問題。

　　機構觀點

　　國盛證券

　　跨年資金緊張顯現，但央行重啟逆回購操作，連續大額淨投放，年底的流動性緊張應低於預期。未來央行公開市場操作或延續一如既往的寬鬆，同時更具靈活性。

　　中信證券

　　展望2019年春節前貨幣政策，降準概率較大，TMLF或開啟操作，搭配短期跨節流動性投放。

　　聯訊證券

　　連續兩天的大額淨投放為進一步的貨幣政策寬鬆打開了空間，尤其是2019年全面降息的概率增加。

　　【专家解读】央行發聲冀莫誤讀幣策

人民银行货币政策司司长孙国峰表示，整体上稳健的货币政策取向是没有改变的。

　　從中央經濟工作會議，到人民銀行四季度例會，再到人民銀行貨幣政策司司長孫國峰等官員在媒體見面會上的表態，近期關於內地貨幣政策的信號多，甚至在很多市場人士看來信號是矛盾的。究竟以哪個為準？

　　華爾街見聞首席經濟學家鄧海清博士指出，中央經濟工作會議、央行例會、央行官員表態應當作為一個整體來看。中央經濟工作會議定的是大基調，市場更加要關注其中寫了什麼、改了什麼，而不是將重點放在沒寫什麼；央行例會和官員表態則是更為詳細的闡述，以及對市場關切進行了針對性的回應。從中央經濟工作會議，到央行四季度例會，再到央行媒體見面會，形成了自上而下的一整套對市場的貨幣政策溝通機制，有助於公眾準確理解貨幣政策意圖。

　　貨幣政策邊際轉鬆沒有疑問

　　市場對貨幣政策解讀最為複雜的是央行貨幣政策基調。孫國峰表示，「整體上穩健的貨幣政策取向是沒有改變的」、「決策層不會以過度的流動性來對經濟搞大水漫灌」，但也表示「當然要更加的鬆緊適度，因為情況是比較複雜，所以要增強前瞻性、靈活性有效性應對」，兩者之間乍看是有矛盾的。

　　鄧海清認為這涉及到理解角度。按照匯率部分的分析，央行四季度例會會針對「市場對中央經濟工作會議的解讀」進行回應，那麼只需要看央行四季度例會與中央經濟工作會議有何相同和不同即可。

　　中央經濟工作會議的表述為「穩健的貨幣政策要鬆緊適度」，同時刪去了「保持中性」、「管住貨幣供給總閘門」；央行四季度例會的表述為「穩健的貨幣政策要更加注重鬆緊適度」，同時刪去了「保持中性」、「管好貨幣供給總閘門」，兩者的表述幾乎完全相同。

　　可見，即使央行注意到市場關注「刪除中性」、「刪除總閘門」，也沒有在四季度例會中增加相關表述，表明這些變化是確實存在的，貨幣政策邊際轉鬆沒有疑問。

　　應該如何理解「整體上穩健的貨幣政策取向是沒有改變的」、「決策層不會以過度的流動性來對經濟搞大水漫灌」？

　　鄧海清認為，市場語言的「貨幣政策寬鬆」或「緊縮」，與央行和政府的「穩健的貨幣政策」，表述的不是一個層面的事情。市場關注的是貨幣政策措施本身隨時間的變化，例如未來貨幣政策比現在鬆還是緊，而政策層強調的則是貨幣政策是否與經濟金融相匹配。結果是，在市場眼中，2010年以來，貨幣政策已經經歷了多個緊縮和寬鬆的輪迴；而在政府眼中，2010-2019年的貨幣政策均為穩健的貨幣政策。

　　這就產生了一個問題，什麼時候不是「穩健的貨幣政策」？鄧海清認為，答案可能是危機應對的時期。例如2008-2009年，採用的是「適度寬鬆的貨幣政策」；除此之外中央定調均為「穩健的貨幣政策」，也就不存在「大水漫灌」。