作者 易憲容

　　早些時候耶魯大學的羅奇預言，美元在一年內可能會下跌35%。其理由是美國居民的儲蓄率下降、美聯儲發行貨幣過多導致市場流動性氾濫，及新冠病毒疫情在美國還在惡化而導致經濟衰退等。而且有國際投資銀行也預測，在美聯儲過度寬鬆的貨幣政策及美國政府財政赤字快速上升的環境下，一年內美元的貶值是大概率事件。

　　不過，市場並不把這些預測當回事，美元匯率指數起初表現堅挺，只不過近來才開始貶值。

　　因為，這些分析並沒有揭示美元這種貨幣匯率波動的本質特徵，美元匯率可能會隨着這些因素波動，但不是根本所在。因為，一國貨幣與另一國貨幣的匯率關係，在金本位為主導的國際貨幣體系下，黃金是各國貨幣匯率關係的定位錨，各個國家貨幣之間的匯率是由黃金固定的。但是，在以信用貨幣美元為主導的國際貨幣體系下，美元匯率既取決於國家信用、政治和經濟等方面的長期競爭力，也取決於國家之間的利益博弈，取決於匯率投機者的過度炒作的程度（就目前國際匯率市場來說，98%以上的匯率交易與實質性國際貿易無關）。

　　美元主導地位未變

　　美元作為一種信用貨幣，之所以為國際金融市場所認可，成為國際市場上最為通用的結算貨幣、計價貨幣及儲備貨幣，並非是美國政府行政手段使然，而是市場化長期演進的結果，是美國國力基本體現。從上個世紀80年代開始到現在，美元基本上處於強勢的地位，有些美元匯率會出現短暫的貶值，但很快就會回升，比如2008年美國金融危機爆發。除非美國政府通過政治博弈人為強制非美元貨幣升值，比如1985年通過廣場協定強制日圓升值。

　　既然美元是市場上所認可的一種最強勢的國際貨幣，那麼美元避險功能十分明顯。當世界經濟增長穩定，國際金融市場上的風險下降，投資者更趨向風險性資產時，全球快速流動的資金會更趨向風險性資產及風險性貨幣，可能會讓這些資金流出美元體系。但是，當全球各國經濟出現問題，金融市場風險大增或全球金融市場風吹草動時，特別是在當前這種全球金融一體化的情況下，全球市場快速流動的熱錢立即流向世界最強勢的貨幣美元及美元資產下面。因為，在這種情況下，資金流入最強勢的美元及美元資產下面，可能所面臨的風險會比非美元貨幣及其資產更小。比如，今年3月美國股市暴跌，金融市場劇烈波動，美元匯率指數不僅沒有下跌，反之美元匯率同樣處於堅挺態勢下。

　　ICE美元指數顯示，今年7月以來美元匯率指數已經累計下跌約4%。如果這種趨勢持續，美元匯率指數將創下9年來最差單月表現。

　　現在的問題是，作為主導全球金融市場的信用貨幣美元，當前的貶值是不是全球金融市場對美元的認可度降低，美國的國家信用減弱及美國經濟所面臨的問題更大？但實際情況並非如此。儘管美聯儲向市場濫放了大量的流動性，美國政府的財政赤字在快速擴張及美國經濟已經陷入了衰退風險，但美元作為國際貨幣體系的主導貨幣在短時間內是不會改變，也沒有其他貨幣來替代。

　　最近美元匯率指數的下跌，最為主要的原因是歐元及英鎊升值的結果。因為，英鎊兌美元的匯率，由於英國經濟問題及脫歐風險從2007年底的2.11一直貶值至2020年3月的1.14，貶值幅度達54%，最近隨着脫歐風險下降，英鎊兌美元的匯率也開始回到了1.29。還有，歐元兌美元的匯率在2008年為1.6，到2016年底貶值到1.03，貶值幅度達到64%。最近隨着歐洲經濟好轉及歐盟達成新的協定，歐元兌美元的匯率上升到了1.17。兩大佔美元匯率指數比重最大的貨幣歐元及英鎊升值，美元貶值也是自然了。

　　歐英向好 推低美元

　　比如，這次歐元兌換美元持續升值，並重上1.17美元水平，為2018年9月以來首次。這明顯擺脫了2008年歐元兌美元處於高位至今伸延的長期下降趨勢，歐元兌美元的強勢有可能延續。歐元兌美元匯率的轉勢，最為重要的原因在於最近歐盟成員國確定設立規模7500億歐元的復蘇基金。這不僅意味歐盟向更團結方向邁進，向實現歐盟財政一體化目標邁出重要一步，也意味着歐元信用主權擔保一體化。這不僅有利於歐洲經濟走出困境，也長期利好歐元匯率。

　　可以看到，隨着新冠病毒疫情緩和，歐洲的防疫封鎖措施已經逐漸解除，令歐盟區的經濟活動復蘇速度在加快。歐盟7月製造業和服務業綜合採購經理指數（PMI）均重返50盛衰分界之上；綜合PMI更回升至54.8，創兩年新高。值得留意的是，綜合PMI是GDP增長的先行指標，這也意味着歐元區第三季GDP將錄得強勁反彈。2021年歐元區經濟復蘇的力度也可能會強於美國。

　　也就是說，當佔全球經濟主體的歐元區及中國的經濟增長復蘇力度遠快於美國時，全球經濟及金融市場風險也在降低，而美國之外的經濟正常化，不僅會讓非美元貨幣兌美元逐漸升值，也讓美元避險的功能自然減退，再加上美國經濟所面臨的問題多多，這可能是最近美元匯率指數持續下跌的重要原因。