近日，中金公司發布了深度報告，對中國房地產業在2015年的走勢進行了詳盡的預測。筆者對中金的深度報告進行了梳理，總結了20條重大行業趨勢預測結論，在此與業績同仁共同分享。

 

 

 

　　1、未來供給面同樣趨于收縮：隨著2014 年開發商投資活動趨于保守，新開工收縮，我們預判2015 年供應較2014 年下降5%~10%（對比2012 年，重點城市供應較2011年持平）。

 

　　2、行業庫存去化周期在年底出現改善跡象：截止9 月底，我們監控的庫存去化月數指標從7 月高點的16.9 個月小幅降低至16 個月左右，而2011~2012 年周期，庫存去化月數高點出現在2012 年1 月，為17.9 個月，之后迅速降低至2012 年8 月的9.0個月。

 

　　3、資金價格方面，預計2015 年實際利率平穩回落，回落速度緩于2012 年：根據中金宏觀組預測，2015 全年將有兩次降息，而CPI 同比增速將滑落至1.4%的低位（2014 年預測：2.0%），意味著實際利率在2015 年將呈現穩步小幅回落趨勢，回落速度緩于2012 年，而實際利率與房價負相關，預示著2015 年房價平穩。

 

　　4、2013 年開始，中國房地產市場逐步由住房短缺時代走向升級改善時代，標志性事件是戶均1 套房的實現。我們認為，未來住房潛在需求將逐年下降，市場重心轉為“改善”+“保障”，調控政策也將由2010~2013 年的壓制需求轉為鼓勵住房消費、防范房地產市場風險。

 

　　5、土地制度：鼓勵舊城改造，嚴控特大型城市新增建設用地；或將有改性/城市更新的制度性框架出臺。

 

　　6、2015 年是房地產投資的“小年”，預計投資增速降速至8%，新開工面積同比下降10%：理由有兩點：1）歷史上看，房地產投資增速是到位資金來源及行業銷售額的滯后指標，2014 年行業到位資金的快速下降將繼續拖累房地產投資增速；2）目前行業可售庫存依然在高位，拿地未有明顯起色，預期2015 年新開工將繼續縮減，從產業邏輯鏈看，行業投資增速恢復上行需要等待可售庫存系統性下降，拿地恢復時點或在2015 年2 季度及以后。

 

　　7、按揭貸款支持將有所好轉，預計銷售額同比增長5%左右，銷售面積同比增速3%。行業銷售指標的先行指標則是信貸增速，中金宏觀組預計2015 年M2 增速依然將保持13%的同比增長，新增信貸額達9.5 萬億元，按照過往經驗，新增信貸的15%~20%將用于按揭貸款投放，加上按揭貸款到期釋放出的按揭額度，我們估計全年新發放按揭貸款將在3.4 萬億左右，同比增長14%，將支持住宅銷售額同比增長5%至6.91 萬億.

 

 

 

　　9 大重點城市數據顯示，2015 年供需缺口將收窄，預計城市供應同比下降7%，需求同比回暖9%。

 

　　10、中小型城市面臨高基數，回暖幅度偏弱：而看到中小型城市，比如我們觀察的2.5 線城市及三四線城市（中金2.5 線城市定義為，除開40 個一二線城市外、房地產市場發展情況較好的46 個地級市），近年來逐步進入市場發展的平穩期（類似二線城市的2009~2014 年），限于高基數，我們預期2015 年城市商品住宅銷售額同比漲幅分別為4%和-2%，明顯弱于一二線城市8%以上的整體水平。

 

　　11、房價預計2015 年2 季度之后才能回暖，環比調整幅度在5%以內，全年整體較為平穩：過去十年的歷史經驗告訴我們，房價與實際利率呈現負相關關系，而且居民存款定期化速度（表現為活期存款與定期存款增速差）則對房價具備一定程度領先關系，我們預計房價在2015 年2 季度之后回暖，預計重點城市2015 年的房價低點環比調整幅度在5%以內。

 

 

 

　　12、存量住房戶均超過1 套，測算空臵率達17.7%，未來需求轉向“居住升級”+“舊城改造”。我們測算，城鎮家庭共擁有存量房2.6 億套，6.2 億間，合計209 億平米。

 

　　13、國際經驗看，除非土地供給嚴格被控制，地產商高利潤率不可持續：我們比對其他國家/地區開發商發展經驗發現，由于地產開發商行業并未形成核心進入壁壘，除了土地供給嚴格被控制的城市型經濟體（比如香港），開發商開發業務的毛利率均在20%左右波動，而凈利潤率都在10%以下。

 

　　14、進入地產“白銀”時代，銷售規模見頂、利潤率下行、競爭加劇之后，開發商唯有轉型，存在布局重劃、產業拓展、模式切換三條路徑：縱覽各國/地區開發商發展歷程，我們可以將開發商的轉型之路歸結為“布局”、“產業”及“模式”三個維度，展望未來三到五年，我們預期在行業規模增長空間見頂情況下，將迎來開發商轉型良機。

 

　　15、開發商未來要重點布局“核心，核心還是核心”的前20%一二線城市：基于我們詳細數據挖掘結果，40 個一二線城市中，我們僅看好房地產市場飽和度較低、未來仍然具有潛力的前20%的一二線城市，如北京、上海、廣州、深圳、南京、廈門等城市。

 

 

 

　　16、從產業發展角度看，我們認為，未來主流大開發商將更加傾向于縱向一體化，而中小型公司則實現跨領域多元化。縱覽各個國家、經濟體中開發商的發展經驗，我們發現，在人口基數較大或者幅員遼闊的國家/經濟體中，主流開發商傾向于實現縱向一體化（比如美國1980 年以來發展按揭貸款公司、日本開發商介入建筑行業，提高持有物業比重），堅守住宅開發產業鏈；而城市型經濟體、海島型經濟體，或者是中小型公司則“船小好調頭”，更容易實現跨領域多元化（比如香港、中國臺灣地區開發商，均在行業增長空間見頂之后，涉入本城市/地區的其他產業發展，比如公共交通、百貨、電子產業等等）。

 

　　17、達到縱向一體化或者跨領域多元化的主要手段還是并購，未來三到五年是產業并購大發展時代。而同時，我們也看到，比如美國、中國臺灣等經濟體，實現縱向一體化、跨領域多元化的主要路徑是通過并購，而非自身培育，因此，在行業增長空間見頂情況下，我們認為，未來三到五年，中國將有更多地產產業內并購案例（類似美國1990-2002 年間），及中小型公司跨行業多元化案例（類似中國臺灣地區的1992 年~2002 年）出爐。

 

　　18、傳統開發商模式的核心要素是“優質土地獲取能力”+“資金運用效率”：從價值鏈角度來講，開發商核心價值來自于獲取的土地增值部分，背后核心支撐要素在于優質土地的獲取能力以及運用資金效率。那么從模式上去思考轉型的方向，就必須在土地獲取、資金利用兩點上做文章。

 

 

 

　　19、傳統大國經濟體中，土地持有開發商都是以國內市場為主，因此行業下行周期中模式上需要降杠桿、輕資產：在大國經濟體中，開發商還是以資產持有的產業發展道路為主，價值鏈要素更加注重土地獲取，資金杠桿為土地發展服務，難以實現系統性國際化，所以從日本、美國等國的開發商業務布局來看，持有大量土地的重資產型開發商，比如帕爾迪、三井不動產等，其海外業務布局占到全部業務比重都在10%以內。而當這些開發商面臨行業下行周期時，多數的選擇是實現降杠桿，輕資產來應對行業的波動。