不在2014年歲尾之際，全球外匯市場出現了劇烈的波動，最為明顯的是俄羅斯盧布的大幅貶值及震蕩。隨著美元走強，新興市場國家的貨幣將何以自處？“盧布式”的危機會否傳導到人民幣以及其他新興市場國家的貨幣？

　　“始于2014年2月出現的人民幣貶值并非短期現象，而是重要的轉折點。預計在未來1-3年2014年一季度，當人民幣出現貶值現象，中國眾多學者、相關部門均認為是短期現象，長期仍看升人民幣，而長期從事金融監管工作的國有重點金融機構監事會主席于學軍卻不認同此種觀點，認為此時人民幣面臨貶值的壓力，與金融危機后幾次出現的人民幣短暫貶值不同，“是一種長期的趨勢性改變”。

　　于學軍曾在深圳人民銀行、深圳銀監局、江蘇銀監局等長期從事金融工作，經歷過“1997年亞洲金融危機”、1998年的“俄羅斯貨幣危機”以及“2008年全球金融危機”等，對歷次危機均有切身體會，并對這些危機給中國宏觀經濟和外匯市場帶來哪些重要影響，有深刻的觀察與分析。

　　他在接受21世紀經濟報道專訪時表示，受盧布危機的影響，人民幣的貶值壓力會加大，但是如今中國和俄羅斯的經濟并不可同日而語，再加上中國坐擁全球近1/3的外匯儲備，絕對有能力將人民幣匯率維持在合理的水平。因此，人民幣不太可能出現“盧布式”的危機。

　　盧布危機的根源

　　“下一步，如果貨幣仍然穩定不住，那就應該采取一些匯率管制的辦法。此外，俄羅斯也可以尋求國際社會的支持，包括國際貨幣基金組織或區域性組織等。不過，俄仍擁有近4000億美元的外匯儲備，暫時還不會走到尋求國際社會支援的這一步。”

　　《21世紀》：近日，俄羅斯盧布出現大幅貶值及震蕩。在您看來，盧布貶值的原因是什么？市場分析主要集中在歐美對俄的經濟制裁和油價下跌上，你是否贊同這些說法？

　　于學軍：關于這個問題，各種分析已說得很多，我看不外乎如下幾個原因：首先，確有一些政治問題。顯然，由于烏克蘭危機，美歐等采取嚴厲措施制裁俄羅斯，經濟上的封鎖確實給俄經濟帶來明顯的負面沖擊。近兩個季度俄經濟出現負增長，已顯現衰退跡象，這對俄羅斯穩定盧布肯定極為不利。

　　其次，是俄羅斯的經濟結構問題。俄經濟一向偏重于重工業，其中更依賴石油、天然氣的生產與輸出。現在石油價格大幅下跌，對俄羅斯的經濟、財政、金融等確實打擊很大。現在，對石油價格何以大幅下跌，市場上也有一種“陰謀論”的說法。有說是受美國操縱，目的在于打擊俄羅斯；也有說是受沙特等OPEC集團控制，目的是限制美國頁巖油、頁巖氣的開發。我覺得，OPEC限制美國頁巖油、頁巖氣的開發，應該不是一個重要的因素；主要還是以美國為首的西方國家操控石油價格，用以打擊俄羅斯。最近普京也有這個說法，認為全球石油價格下跌的原因，是美國和沙特有意為之，聯手打擊俄羅斯。

　　但所有的這些博弈的背后，都有一個大氣候、大環境的問題。那就是第三個原因，即：這些年隨著頁巖油、頁巖氣的開發利用，全球石油產量持續增加，而當其產量超過供求平衡的臨界點時，必然會出現供過于求的狀態，這就會促使油價下跌局面的形成。

　　當然，除了供給方面，也有需求方面的原因。那就是自2008年全球金融危機發生以來，經過持續多年的調整，全球經濟至今仍未走出低迷的泥潭。同時，2014年世界經濟增長乏力還有一個重要因素，那就是中國經濟下行壓力加大，對能源、原材料的需求明顯減弱。前幾年，雖然金融危機重創全球經濟增長，但石油、鐵礦石、銅等大宗初級產品卻維持了較高的價格，當中的重要原因是中國巨額投資提供了巨大需求。現在，由于中國經濟呈持續的下行壓力，對大宗初級商品的需求明顯減弱，這使全球幾乎所有大宗初級產品均呈下降趨勢。因此，石油價格的大幅下調也并非獨立和偶然，而是有一個宏觀大勢的問題。在這個大勢中，歐美國家為了制裁俄羅斯才可以因勢利導，順勢而為，進而給俄羅斯施加巨大壓力。

　　《21世紀》：根據你的觀察和分析，盧布危局會否演化成一場經濟危機？俄羅斯央行緊急加息650個基點至17%，這類政策能否挽救盧布？俄羅斯還有可能采取哪些措施？亞洲金融危機會重演嗎？

　　于學軍：事實上，每個國家遇到貨幣不穩定的時候，所采取措施都很為難，甚至極為困難。俄羅斯把利率提高到17%，雖為應對盧布危機之策，但同時對其國內經濟的打擊也很大。一般來說，遇到俄羅斯盧布危機這類情況，貨幣進行適當的貶值，是必然和必要的，也是化解危機的基礎之策。但又不能過度貶值，否則會引發貨幣恐慌，進而破壞經濟活動的正常秩序，甚至對政治、社會穩定帶來直接的沖擊。因此，最好是有序和可控地進行適度貶值。在這個基礎上，再采取一些金融手段，比如提高利率等，也是一個必要的方法。

　　下一步，如果貨幣仍然穩定不住，那就應該采取一些匯率管制的辦法。在亞洲金融危機發生時，亞洲國家也大都采取了這些措施。此外，俄羅斯也可以尋求國際社會的支持，包括國際貨幣基金組織或區域性組織等。不過，俄羅斯是一個大國，仍擁有近4000億美元的外匯儲備，暫時還不會走到尋求國際社會支援的這一步。

　　最后，俄羅斯還可以動員國內的民間力量，跟國家一起同心合力，共度時艱。1997年亞洲金融危機時，韓國就動員老百姓把黃金首飾等拿出來變賣，支援國家的外匯儲備不足。最近俄羅斯動員俄富翁把海外資金回流國家進行救助，也是這類措施之一。

　　人民幣不會重蹈盧布覆轍

　　“我認為，人民幣更大的貶值壓力，其實不是現在，而是以后，‘時間窗口’大約在2016-2017年，或者延續到2018年。做出這樣的判斷，與美聯儲未來政策走向以及美國經濟復蘇、美元走強的大勢相關。”

　　《21世紀》：美國進入加息周期，美元走強，人民幣面臨貶值壓力，許多人擔心中國會否也出現資金外流？甚至發生“盧布式”危機？或者說“盧布危機”會否蔓延至中國呢？

　　于學軍：現在很多人對此確有擔心，包括銀行界和部分證券從業者。即：在這樣的壓力下，人民幣匯率會否大幅貶值，進而影響到中國股市（好不容易形成的大牛市）出現“斷崖式”下跌呢？那樣，前期股市上漲所賺取的收益，或許又血本無歸了。

　　我認為，前面所述盧布巨幅貶值的大環境，即全球大勢，的確會對人民幣匯率形成一定的貶值壓力。不僅是中國，現在全球幾乎所有的新興市場國家，包括俄羅斯、巴西、印度、印尼、南非等，均面臨貨幣貶值的壓力，2014年以來已出現普遍的貶值現象。盧布危機發生以后，對這些國家的貨幣形成更大的貶值壓力。但相對來說，人民幣的情況要好的多。比如，2014年以來，歐元、日元兌美元均貶值10%以上，人民幣只貶值2%多點。同時，我認為，人民幣更大的貶值壓力，其實不是現在，而是以后，“時間窗口”大約在2016-2017年，或者延續到2018年。

　　做出這樣的判斷，是與美聯儲未來政策走向以及美國經濟復蘇、美元走強的大勢相關。我們知道，美聯儲現已完全退出了實行多年的量化寬松即QE政策，并且正常狀態將在2015年上半年進入加息周期。2014年下半年以來，美元已明顯走強，預計未來會持續強勢。現在美元指數約為89點，我估計很快會超過90點，回升到100點左右的正常水平已是大勢所趨。而在2013年和2014年早些時候，大約只有80點左右。

　　因為看好美國經濟以及逐漸形成的強勢美元地位，全球資金開始購買美元，向美國回流。在這種情況下，新興市場國家的貨幣都處于弱勢，貶值壓力明顯。

　　俄羅斯盧布大幅貶值的背后，除了前邊講的烏克蘭危機、石油價格大幅下跌等因素之外，還有一個大背景，那就是美元的強勢回升。同樣，現在人民幣所承受的貶值壓力，很大程度上也與這樣一個大環境相關。但是我認為，人民幣仍不會出現“盧布式”大幅度貶值問題，不必過分解讀和擔憂。因為盧布大幅貶值自有其明顯的特殊性，如烏克蘭危機和石油、天然氣價格大跌，均對其經濟形成嚴重打擊。但中國并不存在這些因素。

　　首先，中國經濟實力強大，現在不僅是全球第二大經濟體，而且就增長來看，雖然現在的增速有所下滑，出現明顯的下行壓力。但如果與其他主要經濟體橫向相比，我們的增速仍比他們快得多。相比之下，中國經濟仍處于強勢地位。

　　其次，中國仍然屬于新興的發展中國家，增長潛能并未完全釋放，中國仍然處于十分重要的發展戰略機遇期。中國作為全球最大的制造業國家，不僅傳統的輕工業和重工業等較為均衡、發達，而且IT、信息科技等新興產業方興未艾，制造能力最為全面、強大。同時，城鎮化正在進行中，人口仍保持一定的增長，而服務業發展的空間更大，再加上移動互聯網、電商這些新興業態的興起，中國也有明顯的比較優勢。此外，中國60%的石油依賴進口，石油價格下降，自然對我們十分有利。一種初級大宗產品的價格下跌，對出口國是利空，對進口國則是利好。這是個一般性常識。

　　最后，從外匯儲備條件和實力來看，中國擁有全世界近1/3的外匯儲備，大約相當于俄羅斯的10倍，這與俄羅斯并不可等量齊觀。試想，如果俄羅斯也擁有4萬億美元外匯儲備，那么他還害怕美國制裁不成？

　　《21世紀》：美元走強幾乎已成共識，但是市場分析人士對人民幣走勢卻存在分歧。近幾個月，人民幣對美元確也出現貶值現象，你認為這是否會成為“新常態”？是否還維持你之前關于人民幣對美元維持在6.00-6.50：1的預測呢？

　　于學軍：在近期1-3年的短周期中，人民幣兌美元會維持在6.00-6.50：1的判斷，是2014年一季度提出來的，這與當時官方及主流觀點的看法極為不同。面對2-3月人民幣連續出現的貶值，他們均認為是暫時現象，長期看人民幣仍將是升值趨勢。我之所以不同意這種看法，是因為人民幣長期以來存在的升值趨勢已開始走到盡頭。而現在，市場上又變為普遍看空人民幣，有的甚至認為人民幣會出現大幅貶值。但我卻并不悲觀，我雖然認為現階段人民幣會承受一些貶值壓力，卻并無巨幅貶值之憂。

　　原因在于，從商品交換的角度來看，人民幣已無多大的升值空間，基本上處于均衡匯率水平。現在，人民幣之所以時常出現升值或貶值的異動，主要是因國際資本的流動而形成的，在很大程度上是投資者的預期使然。對于今后一段時期人民幣匯率的基本判斷是基于中國經濟的基本面以及坐擁巨額外匯儲備的實力。現實表明，中國完全有能力抗衡外來市場壓力，結果即導致，人民幣兌美元維持在6.00-6.50：1之間上下波動。當時沒有預計到盧布大幅貶值對人民幣形成的壓力因素。現在有了這個因素，也沒有超過我原來的預測范圍。因此，我仍然維持這個看法不變。