羊年猜想：經濟下行，股市上行？
本刊記者 朱毛齋
中國經濟增長放緩，但對股市來說卻充滿利好消息。羊年股市在受到央行降息和降準刺激下，震盪上行。特別是IPO註冊制，被視為股市走強的催化器，但國際經濟的不確定性、匯率貶值和地方債務也帶來風險。
“2015年是中國經濟一路下滑的觸底之年，為2016年回升做準備。”3月1日上午，全國政協委員、中國社科院學部委員劉樹成在“2015中國宏觀經濟高層研討會暨‘中國季度宏觀經濟模型（CQMM）春季預測發佈會’”上，對中國今年經濟走勢作出上述預測。
2月28日晚間，中國央行宣佈自2015年3月1日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率0.25個百分點。眾多證券研究機構和投資人士稱，央行在三個多月的時間內連續兩次降息、一次降準，應用貨幣政策工具刺激經濟增長的意圖十分明顯，同時也為A股繼續走強積蓄動能。深化改革、擴大開放；實施區域總體發展戰略，推進“一帶一路”、京津冀協同發展、長江經濟帶建設；在更多省份建設自由貿易區……將為A股上市公司股價重新估值和價值結構調整增添新熱點。加上市場預期的年內還有1~2次降息、降準，貨幣供應繼續寬鬆，羊年中國股市仍將震盪上行。
同時也有市場人士提醒，2014年7月下旬以來，滬深市場在眾多利好刺激下，走出一波強勁的上漲行情，上證綜指全年累計漲幅高達52.87%。最近的降息以及未來的降息、降準，對A股市場的刺激作用將十分有限，甚至有可能利好翻作利空。而經濟增速的繼續下探、國際市場低迷與不確定性、人民幣繼續貶值的可能性，以及未來IPO速度加快、IPO由審批制改為註冊制等等，都有可能形成重大利空，制約A股繼續上行，甚至有可能掉頭向下。
“羊年”中國經濟下滑觸底
3月1日上午，廈門大學與新華社經濟參考報在京聯合舉行“2015中國宏觀經濟高層研討會暨‘中國季度宏觀經濟模型（CQMM）春季預測發佈會’”。會議公佈的預測報告顯示：2014年中國國內生產總值（GDP）實際增長7.4%，較上年下降了0.3個百分點，是2000年以來的最低增速。究其原因，投資增速的大幅下降導致了GDP增速的下滑。但是，民間固定投資增速快於全社會固定資產投資增速，而且對第三產業的投資正在逐步擴大。全年裝備製造業、高技術製造業利潤增長強勁，產業轉型升級步伐有所加快，經濟在艱難之中孕育著新的發展空間。
基於CQMM的預測表明，2015年，受房地產投資萎縮的影響，按現價計算的城鎮固定資產投資增速預計為10.65%，比2014年大幅回落4.57個百分點。 2016年小幅回升到12.96%。受此影響，2015年中國經濟增長減速的態勢還將繼續，預計全年GDP增??速將為7.14%。2016年，預計GDP增長率將恢復至7.20%。價格方面，消費品價格指數（CPI）將上漲1.74%，比上年下降0.26個百分點；到2015年，預計CPI將略升至2.12%。生產者價格指數（PPI）在未來兩年仍將繼續維持下降態勢。其中，2015年PPI將進一步下降為-2.15%，比上年下降0.26個百分點；而隨著過剩產能的持續清理及國際油價的穩定，2016年預計降幅將收窄至-1.52%。
對外貿易方面，模型預測，2015年以美元、按現價計算的出口總額預計將增長8.02%，比上年提高1.94個百分點；進口總額增速將恢復至7.57%。2016年美國??經濟的回調和歐元區寬鬆政策對經濟刺激效應的減弱，將促使中國進出口增速小幅放緩。預計2016年，出口增速和進口增速將分別回落到7.75%和6.11%。
“2015年是中國經濟一路下滑的觸底之年，為2016年回升做準備。”全國政協委員、中國社科院學部委員劉樹成在當天的研討會上評價說，2015年是“十二五”規劃的收官之年，是“十三五”規劃的編制之年。有一種觀點認為2015年是中國經濟一路下滑中的觸底之年，2015年如果觸底了，2016年就有可能進入回升。
劉樹成說，防止經濟一路下行，需要改變思維方式，由只守住下線到把握中線。“上線是通貨膨脹，可以把通貨膨脹的上線轉化為GDP的增長率。如果只是守下線，守起來很困難，如果把握中線，就可以上下都有一定的空間。”劉樹成提出，要改革宏觀調控工作方式，由應急式的項目應對到中長期的總體應對。他強調，2014年底中央工作經濟會議提出的重點支持“一路一帶”、京津冀協同發展、長江經濟帶建設三大戰略，是中國經濟進入“新常態”情況下，統籌國內國際兩個大局而做出的重大決策部署，對中國未來經濟發展具有中長期持久推動力量的戰略支撐。2015年雖然經濟增速會有所回落，但是有望觸底；2016-2020年以三大國家戰略為引擎，還有十三五的規劃，有望使經濟增速回升。
A股市場：從萬馬奔騰
到喜氣洋洋？
2014年是中國農曆的“馬年”。在“馬年”來臨之前，一些市場分析人士紛紛“討口彩”：馬年A股市場將出現“萬馬奔騰”局面。 2014年2月7日“馬年”第一個交易日，A股市場在經歷了長達4年的震盪下跌、橫盤築底之後小幅上漲，之後9個交易日震盪上揚，2月20日上證綜指盤中摸高2177.98，較“蛇年”收盤指數2033.08約有6.65%的升幅，拉開了“馬年”牛市的帷幕。但自此之後，滬深市場繼續下跌探底。當年7月下旬，市場開始轉強，上證綜指從7月21日的2054.48，上漲到12月31日的3234.68，2015年2月17日“馬年”最後一個交易日更以3246.91報收。 “馬年”A股漲幅高達59.70%，真可謂萬馬奔騰！“京津冀一體化”、“自由貿易區”、“一帶一路”等板塊，成為市場輪番炒作的概念，這些板塊的“領頭羊”如廊坊發展、陸家嘴、張江高科、廈門國貿、徐工機械、中國南車、中國北車等，大多都在一兩個月的時間內走出翻番行情，其中不少股票被反覆炒作，迭創新高。如京津冀概念的領頭羊廊坊發展，2014年2月7日行情啟動當天曾創出4.55元的階段性新低，3月19日即創出9.15元新高，成功翻番，4月14日盤中再度創出13.88元新高。之後反覆多次回調，拉升，再回調、再拉升，12月3日創出17.35年內新高。與年初行情啟動時相比，最高升幅竟達281.32%！“一帶一路”板塊的中國南車、中國北車，走勢更加“生猛”：行情啟動後連續6個漲停、在20多個交易日內漲幅超過200%！
進入“羊年”，亦有證券研究機構和市場人士稱，A股市場新一年仍有許多炒作熱點。對廣大投資者來說，“羊年”仍將“喜氣洋洋”。與上一年不同的是，不少機構和分析人士開始提示投資風險：在上年累計漲幅50%以上和經濟增長繼續下滑的市況下，降息、降準對市場的刺激遠不如以前，甚至有可能利好變利空；國際市場的不確定性以及IPO改革帶來的股市擴容壓力，也是A股進一步上行的重大制約力量。
2月25日“羊年”第一個交易日，滬深股市均跳高開盤，投資者看到一絲“喜氣洋洋”的景象，隨後即震盪向下。上證綜指以3256.48開盤，摸高3257.22，最低3215.55，報收3228.84，跌幅為0.56%；深圳成指開盤11755.18即為當日最高點，最低11500.69，報收11539.70，跌幅1.53，亦給“羊年”看空者以安慰。次日，滬深股市雙雙低開，然後在金融、地產和“一帶一路”、自由貿易區等板塊的帶動下再次走強。截止收盤，深圳成指報11,750.78，收復前一交易日失地；上證綜指報3298.36，較前一交易日大漲2.15%。2月27日是“羊年”第三個交易日，也是該週的最後一個交易日，滬深股市微幅低開，窄幅震盪，截至收盤，上證綜指微漲0.36%，深證成指漲幅僅0.06%。
2月28日晚間，中國央行公佈了自2015年3月1日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率0.25個百分點的消息。多頭人士稱，降息和未來的降準、降息將構成A股的重大利好，與其他利好因素一起支撐A股繼續攀升。
分析人士稱，此次降息利好地產、證券、有色、保險、券商等板塊，而對銀行板塊形成利空。
復旦大學教授、金融與資本市場研究中心主任謝百三，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新等認為，本次降息利空銀行股。華泰證券、國信證券則認為：降息後銀行盈利無憂，銀行股大跌則大買。華泰證券2月28日發佈的研報稱，此次降息符合預期，預計對銀行存貸利差有10~15BP的收窄壓力，但是投資者不必擔心，因為現在M2每年增速還是在10%左右，銀行的利息收入部分依然可以維持平穩，而非息收入同比增速還能有20%，綜合全行業可以有利潤增速5%~10%，優秀銀行的利潤增速仍將維持15%以上。
A股上行仍有較多動能
資料顯示，中國自2002年2月21日—2014年12月21日共進行過23次利率調整，其中對稱性加息10次，非對稱性加息4次；對稱性降息6次，非對稱性降息3次。利率調整對股市的影響，並非像經濟學常識告訴人們的加息利空股市、降息利多股市那麼簡單。
2004年10月29日—2011年7月7日的14次加息消息公佈後的第一個交易日，滬深股市上漲次數10次，下跌次數4次。漲幅最大的一次是2007年7月21日，存貸款利率對稱性加息僅0.27個百分點，上證綜指、深證成指分別上漲3.81%、5.38%；跌幅最大的一次是2010年12月26日，存貸款利率對稱性加息0.25個百分點，上證綜指、深證成指分別下跌1.9%、2.02%。 2002年2月21日—2014年12月21日的9次降息信息公佈後的第一個交易日，滬深股市上漲4次，下跌5次。漲幅最大的一次是2014年12月21日，存款的利率分別降低0.25、0.4個百分點，上證綜指、深證成指分別上漲1.85%、2.95%；跌幅最大的一次是2008年12月23日，存貸款利率對稱性降低0.27個百分點，上證綜指、深證成指分別下跌4.55%、4.69%。
利率調整對股市影響長期
市場人士認為，利率調整對股市的影響更多是長期性的。一些證券研究機構認為，央行在3個多月內連續兩次降息、一次降準，貨幣政策放鬆的信號十分明顯。一些機構和分析人士稱，在未來一年內，央行仍有1至2次降息，降低存款準備金率的空間更大，有可能達3至5次。同時，考慮到存款保險制度的推出，同樣作為保險手段的存準率有整體下調的必要。更為重要的是，降??息這種價格型工具需要降準這種數量型工具配合，只有進一步降低存準率，銀行體系的池子裏有了水，才有基礎尋求“融資難”和“融資貴”的解決之道。
這一市場趨勢，在政策面、資金面為A股市場繼續上行提供了強力支撐。2月28日，華泰證券固收團隊發佈研報稱：寬鬆之下無熊市。齊魯證券當天發佈的研報稱：降息後還會降準藍籌股行情未結束。該研報說，樂觀預計二季度中期仍有一次降準的機會，這將繼續推升市場估值修復。其次，全球流動性寬鬆與資金利率持續下降，A股資本市場估值難以出現大幅回落。只要貨幣政策未見底，藍籌的估值修復過程不會結束，這個過程可能維持到二季度中期。隨後有兩個變數，一是貨幣政策超預期寬鬆，實體經濟迎來利潤與價格的週期性回升，市場將迎來盈利驅動下的藍籌估值修復第二波；二是貨幣政策低於市場預期，實體經濟增速維持低位震盪，藍籌估值修復可能告一段落。但從目前的政策力度來看，第一種可能性更大一些。
研究機構和經濟學家稱，2015年中國深化改革和擴大開放，也為A股市場價格重估、結構調整開拓了巨大空間，支持A股市場一路走牛。
深化改革支持A股走牛
“35年來，我們大體上有三次改革開放的高潮，第一次是聯產承包責任制，第二次是鄧小平南方講話，第三次是加入世貿組織。”中國社科院原副院長王洛林教授在“2015中國宏觀經濟高層研討會暨‘中國季度宏觀經濟模型（CQMM）春季預測發佈會’”上說，如果這次算作第四次改革開放高潮的話，建設自由貿易區、“一帶一路”等發展規劃，確實對中國未來的經濟發展會產生很大的影響。
全國政協委員、國稅總局原副局長許善達2月28日在2015“遠見杯”全球宏觀經濟預測春季年會上說：“一帶一路政策搞十年可改變中國經濟格局”。許善達表示，中國低成本生產優勢殆盡，另一方面面臨產能過剩。今後優質產能應來自對基礎設施的建設能力，一帶一路政策將成為中國經濟新的增長點，可以將國外發展中國家的港口、礦產等資源，從潛在購買力變現為實際購買力。他認為，“一帶一路的問題，不僅僅是一個產業問題，不僅僅是一個出口政策的問題，也不僅僅是一個資金輸出的問題，它可能對我們國內一系列的過剩，我們宏觀政策的實施、評估，都會產生很多新的需要我們研究的問題。”
專家認為，對A股市場而言，推進“一帶一路”、京津冀協同發展、長江經濟帶建設，以及深化國有企業改革，不僅是今年的熱點，甚至是“十三五規劃”的重點。這些板塊和領域將會繼續出現像廊坊發展、中國南車、中國北車這樣的大牛股，甚至帶動整個板塊股價的提升。
證券研究機構認為，從短期看，改革在邊際上可以顯著提高中國經濟增長的效率，加快改革是2015年經濟工作的重中之重。其中，國資改革總體方案的公佈進入倒計時，財稅改革具體措施將逐步落地，土地改革試點進程可能加快，都是A股催化市場行情的動力。
改革催化A股行情
國資改革總體方案在春節前公佈??的預期落空後，業內人士對該方案在兩會後亮相充滿期待。同時，多地2015年兩會對國企改革提出了明確方向、目標、措施，如建立國有資本運營公司和國有投資公司、完善國企激勵機制、實現國企整體上市和提高國資證券化率等。中金公司報告認為，國企改革總體方案將會更加明確混合所有制的改革方向，逐步推進職工持股也符合市場化的改革方向，國有企業的戰略重組將加快推進，預計在2020年形成30~50家具有國際競爭力的中國企業。
值得注意的是，在努力構建中國特色先進國防科技工業體系的戰略指引下，國防軍工行業的改革料加快推進。據悉，軍工領域的事業單位改制已經啟動，兩會後將初步確定分類名單並上報；各軍工集團的改革將加快，證券化水平將繼續提升。
中金公司報告認為，2015年新預算法的正式執行，標誌著財稅改革大幕拉開，包括地方政府收入逐步納入全口徑預算、建立跨年度預算平衡機制、改革轉移支付制度、推廣PPP 模式等。這些財政改革又會涉及土地制度、戶籍制度、中央和地方的財權事權的劃分，包括地方政府激勵機制的轉變和環保稅、房產稅等新稅種的設立，牽一發而動全身。預計上述具體的財稅改革舉措將在今年逐步落地。此外，土改試點、生產要素價格改革等都將加速推進。
隨著經濟結構調整、經濟增長方式轉變，生態環保產業迎來新的發展機遇。環保部明確表示，2015年，與2014年相比，全國化學需氧量、氨氮排放量分別減少2%，二氧化硫排放量減少3%，氮氧化物排放量減少5%；研究提出“十三五”總量控制制度改革方案；啟動京津冀、長三角、珠三角地區戰略環評，堅決遏制“兩高一資”、低水平重複建設和產能過剩項目建設。一些證券研究機構發佈研究報告稱，今年是新修訂的環保法實施首年，也是“十二五”節能減排規劃的收官之年，但在A股市場中，眾多具有環保題材的個股，2014年總體升幅並不大，也有較大上升空間。
震盪上行是羊年總體趨勢？
但也有專家分析，A股市場在經過2014年下半年以來連續上漲之後，也面臨較大的調整壓力。除了今年經濟增速將繼續走低的基本因素外，還有一些重大利空將可能引發市場劇烈動盪。
一是IPO速度加快將加速市場擴容，有可能帶來市場動盪，促使市場改變上行趨勢。
多方信息顯示，2015年IPO發行節奏將提速，預計將有200家企業上市。 1月5日晚間，證監會核發新一批20家IPO批文，其中上交所10家，深交所中小板3家，創業板7家。 1月30日，證監會宣佈核準了東興證券等24家企業的首發申請，包括上交所11家、深交所中小板5家、創業板8家。這是證監會自去年重啟IPO以來，首次在一個月內連發兩批IPO批文。
普華永道近日發佈報告稱，隨著中國資本市場改革的深化，2015年中國IPO市場節奏將會加快，預計將有200家企業上市，募集資金規模在1300億元左右。而在剛剛過去的2014年，全年有125家企業發行上市。照此測算，2015年新股發行數量同比將增加六成。
二是正在研究之中的IPO註冊制改革，也將引發A股市場價格重估，導致市場向下調整。
在2015年1月召開的全國證券期貨監管工作會議上，中國證監會主席肖鋼將推進註冊制列為證券監管部門2015年度的頭等大事。知情人士稱，在向國務院上報的註冊制改革方案中，證監會牽頭的改革工作組全面闡述並且強調了註冊制改革可能帶來的種種風險，不過在註冊制改革的實際推進中，卻“毫不手軟”，在《證券法》修改尚未正式完成的情況，監管部門將尋求在現有法律框架內，將企業上市的實質性審核移交到交易所，從而實現註冊制的平穩過渡。
與此同時，滬深兩個交易所也有為此“招兵買馬”的消息傳出。
市場人士稱，IPO註冊制將帶來A股市場價格重估。看多人士認為，它有可能成為股票市場走強的催化劑，其意義不亞於上一次股權分置改革；看空人士認為，它將擠出A股市場泡沫，帶動市場向下調整。
IPO註冊制帶動A股重估
“世紀頂”觀點的英大證券首席經濟學家李大霄，2月27日在其微博中表示，由於20年來供應量的牢牢控制，造就了小股票、差股票、題材股、次新股、偽成長股等“黑五類”的世紀級泡沫的積聚，其巨大風險從來沒有得到有效釋放，造成眾多投資者喜歡黑五類的慣性，也造就了鼓吹黑五類泡沫的土壤。
李大霄認為，註冊制的徹底實施將供求關係從行政控制轉為市場調節，這將徹底改變A股20年以來靠供應量來控制股價的基礎，從而徹底推翻黑五類世紀大泡沫存在的基礎，其區別在於完全註冊制將立即刺破泡沫，而漸進的註冊制也必然緩慢而堅定地刺破泡沫。而剛剛運行的股票期權交易與運行近5年的股指期貨交易，形成了A股市場的做空機制，一有風吹草動，將放大市場風險，引發市場劇烈動盪。
市場人士稱，國際經濟的不確定性、人民幣匯率繼續貶值，以及可能出現的局部地方債務風險，也將成為A股市場大幅震蕩的導火索。