股市暴跌引發重重顧慮
金融改革不可因噎廢食
自去年7月份到股災發生前的這段時間，A股市場持續火爆帶動了一些金融機構的快速發展，證券、保險和個別信託公司利潤收入大為增長，這使得上半年金融業對GDP的貢獻頗大。然而好景不長，隨之而來的股災令這種局面受到抑制，也對中國金融改革進程產生了一定的影響。專家認為，隨著A股市場發展節奏的放緩，進入災后重建期的資本市場會令金融業對下半年GDP的貢獻會遜色不少。專家指出，這次中國政府實施的強有力救市政策乃是不得已而為之，但需要反思自身監管和防控能力不足的問題。股災或拖慢中國金融改革和資本市場改革的步伐，但中國深化改革開放的決心與方向未變。系列配套改革的成功，會令到金融業對中國經濟增長起到加分的作用。香港商報記者 朱輝豪
金融業貢獻三成GDP增量
備受外界關注的中國上半年GDP數據已如期公布，增速維持一季度的7%，略高於外界預期。在這份新鮮出爐的「成績單」里，一項增長明顯的數據吸引了人們的眼球，即上半年中國金融業產值同比增長了17.4%，增速高於第一季度的15.9%，說明新崛起的金融力量對GDP的貢獻越來越大。據經濟學家計算，如果上半年金融業產值同比增長率維持在2014年的水平10.2%的話，那麼2015年上半年中國GDP增長率僅為6.5%。
毫無疑問，內地金融業的異軍突起與上半年持續火爆的資本市場是密不可分的。自年初到6月15日股災發生之前這一段時間，A股市場蓬勃發展，以前所未有的瘋狂速度一路高歌猛進，滬指在短短的時間內快速上漲到5178點高位。在財富效應的驅使下，股民蜂擁進場，市場量價齊升，造就了與此相關行業的快速發展。
上半年持續暢旺的證券市場使得一些非銀金融機構得到了千載難逢的發展機遇，其表現為業績大幅增長，依靠手續費及傭金收入的大幅增長，這些機構獲得了豐厚的利潤回報。在金融系統已披露上半年經營業績的行業中，證券、保險和個別信託公司，上半年都迎來爆發式增長。其中，資產規模已超8萬億的證券行業，在本輪股市中上半年收入超過去年總和。證券業協會近期發布的經營數據顯示，125家券商上半年營業收入3305.08億元，凈利潤1531.6億元，均超過去年數據。其中，22家上市券商上半年營業收入1737.48億元，同比增長280.13%；凈利潤846.93億元，同比增長358.05%。
另外，據交通銀行金融研究中心研究員劉學智分析，金融服務業吸收外資迅猛增長，與今年以來尤其是二季度資本市場的活躍相同步，反映在GDP上，整個金融業增加值增量對GDP增量的貢獻已接近30%，要遠遠高出以往12%左右的占比。
資本市場步入災后重建期
上半年金融業所展現出來的這股強大力量讓外界認識到中國資本市場發展所蘊藏的巨大潛能，中國政府想必也能體察到這一點。然而好景不長，突如其來的股災令A股市場遭受巨大挫折，自6月中旬以來持續三周的大幅震盪令股市量價齊跌，市場進入快速萎縮時期，股民也因此損失慘重。
分析人士認為，上半年金融業的強勁增長抵消了其他領域疲軟帶來的影響，考慮到金融業產值增長勢頭與股市市值和成交量飆升密不可分，因此在股市回調之際，金融業對經濟的提振作用料難以持續下去。據多家機構預計，隨著下半年市場降溫，金融業的貢獻可能隨之下降，進入災后重建期的A股或會令金融業對GDP的貢獻遜色不少。
海通證券姜超、顧瀟嘯等分析師撰文指出，股災致交易量驟減，金融業增速或回落。股災或將對經濟產生多重沖擊，其中最為直接的沖擊是金融業增加值增速回落。從生產法角度看，這將拖累GDP增速下滑。上半年股票市場的繁榮導致金融業增加值增速激增，使得第三產業增速大幅上升，也成為托底經濟的中堅力量。然而，6月底突如其來的股災，令A股市場量價齊跌。借鑒2008年金融危機，美、日金融和保險業增加值增速分別暴跌至-13.0%和-15.7%。本輪股災之后，A股市場交易量和交易金額或難在短期內重回高位，而這將直接拖累3、4季度金融業增加值增速回落，并進一步拖累GDP增速下滑。他們估算，本次股災對金融業增加值形成的負向沖擊，將拖累2015年3季度GDP增速0.18個百分點，拖累4季度GDP增速0.11個百分點。
暴力救市嚇跑外資
到目前為止，經過中國政府強有力的救市后，A股市場似有企穩之勢，滬指收復了4000點關口，邁入災后重建期，但市場信心的恢復仍有待時日。值得肯定的是，盡管中國政府這次政策被外界稱為「暴力救市」，但至少穩住了此前一瀉千里的局勢，并守住了不發生系統性的金融風險的底線，讓A股「留得青山在」。現在外界關注的重點是，這次中國政府真槍實彈救市的得與失，以及股災對金融改革的前途和中國經濟的實際影響。
中國政府為了穩住股市，動用了一些非常規的行政干預手段，但也模糊了政府與市場的界限。雖然中國政府或明或暗地解釋了這種救市行為乃不得已而為之，但并不能消除一些投資者的顧慮，一些國外大型基金經理對中國的這種行為表示悲觀和不認同。出於對中國經濟增速的放緩和政府強有力的行政干預股市行為，此前對中國金融改革和資本市場開放抱有一定預期的一些外國投資者已經加大布局離開A股的步伐。中國央行數據顯示，受中國股市暴跌影響，境外投資者6月份減持中國股票規模達人民幣673.8億元。數據顯示，6月份外資持有中國股票資產餘額環比下降近10%，扭轉了今年前5個月外資持有規模的穩定增長趨勢。同時，數據顯示，截至6月底境外人士累計持有人民幣資產4.4萬億元，較5月減少約102.39億元。此前兩個月分別則增加1908.88億元和357.79億元。盡管目前A股市場有所回暖，但事實上這股外資撤離潮仍在繼續中。7月21日，北上投資滬股的「滬股通」仍錄得4.33億元的凈售出，當日剩餘額度達134.33億元。在7月至今的14個交易日內，累計11個交易日出現資金凈流出，凈沽出金額逾401億元。
對此，中山大學港珠澳研究中心副主任林江在接受本報記者采訪時表示，中國政府是在不得已的情況下采取強力干預股市的措施，在這種情況下令到一些外資對A股后市悲觀實屬正常。過去資本市場發展過快，股市短時間內一路拉升，政府政策方面在其中起了很大的推動作用，這是導致股災的一個很大的因素。
股市穩定是改革前提
「這次政府救市是有需要的，如果任由市場大跌而不采取行政干預手段，則會產生另類的影響，即會令投資者完全對中國資本市場喪失信心，會導致很可怕的后果。」林江說，非常時期采取非常措施是可以理解的，而外資認為有政府操控股市的感覺很正常。因此，經此一役，政府應吸取教訓，反思自身機制在監管和防控上的不足，出臺恢復投資者對市場充滿信心的決策。從現在政府出臺的一些措施看來，整體的基調仍是金融改革開放。從當局最近的表態看來，一些措施已不再是行政干預手段，政府部門也感覺到了市場是需要敬畏的。
此次股災后，一些外資和國內的投資者對中國資本市場表示悲觀，認為中國的金融改革和資本市場開放速度會就此放緩，并鑒於此前中國政府監管力度的不足和資本市場存在的不透明，短期內喪失了對中國資本市場的信心而選擇了逐漸遠離。但事實上，中國政府在這方面的努力或許正如一些專家所說的中國金融改革開放的決心并沒有因此而動搖。
林江分析認為，中國政府對股市維穩措施無可厚非，經此一役，等市場元氣恢復后，相信中央會繼續堅持改革，即在金融改革方面不會放松。林江指出，人民幣資本項下自由兌換速度或會受到影響，註冊制的推出也會有所放緩。在這種情況下，中央會重新考慮開放的步伐，股災無損整個開放的進程，當局會選擇穩中求進的策略。「目前整體基調仍然是好的，在這方面教訓是相當深刻的，所以不排除會調整一些進程，包括人民幣資本項目可兌換與註冊制推出的延后。但這些最終都會穩步推進，這是中國金融改革和資本市場建設的大勢所趨。只要中國還堅持改革開放的政策，且『一帶一路』是對外開放的進程，人民幣自由兌換和資本市場的對外開放都沒辦法不去面對『一帶一路』所提出的金融開放要求，否則會受到很大的影響。」林江說。
金融改革方向未變
自新一屆領導人上臺以來，中國涉及金融改革的政策出臺節奏明顯加快，無論是利率市場化改革，還是人民幣自由兌換進程都在提速。今年政府報告中指出，要圍繞服務實體經濟推進金融改革，包括加強多層次資本市場體系建設、實施股票發行註冊制改革、人民幣資本項下可兌換、利率市場化、人民幣的跨境使用和外匯管理體制改革等。另一方面，在金融改革方面，中國政府想通過搞活資本市場，提高企業直接融資比例，優化企業資產負債表，化解企業高債務負擔問題。
分析人士認為，資本市場發展至今已有25年，在邁向成熟資本市場的過場中遇到一些困難和波折在所難免。股災雖然造成一定損失，但不能因噎廢食，要看到資本市場在拓寬融資渠道、優化資源配置、促進經濟轉型等方面所發揮的重要作用。因此，資本市場只能加強，不能削弱，推進資本市場改革開放的方向不能變，發展多層次資本市場的目標不能變，要進一步向市場化、國際化方向發展。
港交所行政總裁李小加也撰文指出，就內地而言，經歷救市的市場現在其實更需要開放、更需要國際化。對於這次A股股市大幅波動的起因、救市的成效、以及對於未來市場發展的長遠影響，內地的監管機構和市場人士相信必會有更深入、更精準、更全面的反思。惟可以肯定的是，內地資本市場雙向開放與人民幣國際化的發展路徑不會因此逆轉，內地市場和國際市場從監管到市場運作雙向而行也是大勢所趨。對於內地市場而言，A股市場的結構問題若得不到改善，其市場開放和國際化進程必然受阻，而若內地要改變過於同質化的投資者群體，則需要考慮引入多樣化、風險收益偏好不同的投資者群。滬股通等互聯互通計劃便是其中一個重要「快捷方式」，能夠說明A股引入境外成熟且多樣化的機構和個人投資者，從金融安全和市場穩定角度實現安全可控的開放。
人幣納入SDR指日可待
7月14日，中國央行發布通知，允許境外央行、國際金融組織、主權財富基金等投資中國銀行間市場，對其開放債券市場。中國此舉被外界認為是中國金融市場繼續開放的一個重要信號，打消外資的顧慮，中金公司首席經濟學家梁紅認為，該舉措一定程度上表明，政府推進資本項賬戶開放和人民幣國際化的基本方向未受近期股市震盪影響。
時隔五年，國際貨幣基金組織（IMF）將於今年10月再次評估是否將人民幣納入SDR（特別提款權）貨幣，中國政府一直在為人民幣納入SDR籃子貨幣而作各種努力。IMF在7月23日表示，在中國尋求使人民幣成為IMF儲備貨幣之際，希望看到中國進行更多金融系統改革，并希望能在年底前看到這方面的進展。
林江分析認為，今年人民幣被納入SDR的問題不會很大，國際社會不會因為這樣一次股災而否決中國在全球經濟中所起的作用。由中國主導的亞投行和金磚國家開發銀行，都是中國影響力提升的體現。股災對此有一定的影響，但影響可限。他指出，國際社會看重的是中國的整個格局，IMF考慮將人民幣納入SDR是一個全方位的計劃，也是大勢所趨。「中國作為世界第二大經濟體的影響力不斷上升，并且隨「『一帶一路』的推動，人民幣的國際影響力還在提升。同時，現在歐洲和日本經濟均出現不同程度的問題，而單靠一個美國不足以解決全球的問題。因此，包括美國在內，都希望承接中國的影響力對世界經濟復蘇做出貢獻，而不是拒絕中國成為國際社會的一分子。」林江如是表示。