當然，華爾街見聞仍然第一時間為讀者梳理了這份報告的要點，而今天我們想仔細討論下央媽在這份報告中第一次使用的一個措辭“不能過度放水，妨礙市場的有效出清”。

 

　　這句話出自該報告對下一階段央行工作重點的描述部分，原話是：

 

　　下一階段，中國人民銀行將按照黨中央、國務院的戰略部署，堅持穩中求進工作總基調，主動適應經濟發展新常態，繼續實施穩健的貨幣政策，保持政策的連續性和穩定性，保持松緊適度，適時預調微調，既要防止結構調整過程中出現總需求的慣性下滑，同時又不能過度放水、妨礙市場的有效出清，為經濟結構調整與轉型升級營造中性適度的貨幣金融環境。

 

　　這一表態此前在央行10月最近的一次雙降中有過類似表態，當時央行的措辭是：

 

　　要把握好調控力度，既要防止結構調整過程中出現總需求的慣性下滑，又要防止債務率過度上升導致杠桿率過快提高。

 

　　如何理解央媽的這個表態，分析師對此分歧不小。

 

　　海通證券分析師姜超認為，這意味著對未來的寬松貨幣政策需要降低預期，畢竟存款利率已經降至1.5%的歷史新低，再下降空間有限，貨幣政策獨木難支，有效需求回升仍需改革創新等政策配合。他還提及，上周央行未再下調回購利率。

 

　　但民生證券分析師李奇霖并不認為這一論調意味著央行改變態度。他表示：一方面這個論調其實過去幾個季度的貨幣政策執行報告都有提及，并非增量信息；另一方面，目前超儲率看央行對沖的力度其實是不足的。盡管10月外儲超預期上升了，但考慮到非農數據超預期，12月美聯儲加息概率顯著增加，后續央行仍需寬松對沖外匯占款下降的影響。

 

　　華爾街見聞注意到，在該報告中，央行對這一態度進一步作了邏輯解讀，來自于報告所附“實際利率和債務問題”的專欄討論。近期關于中國的通縮問題成為市場焦點，多位大行首席經濟學家、學界資深人士都認為中國面臨嚴峻的通貨緊縮挑戰（詳見鏈接）。其中，瑞銀首席經濟學家汪濤的觀點最為鮮明，她認為中國正面臨著債務-通縮陷阱，而應對這一陷阱的措施就包括“更多貨幣寬松政策”。

 

　　央行在報告中專門回應了這一論點：

 

　　上述理論一定程度上仍屬于短期需求分析和局部均衡，從全部均衡和更長期的視角看，在未進行有效的結構調整和市場調節情況下簡單推行大規模刺激政策，雖然短期有助于彌補需求缺口和保持物價基本穩定，但這些擴張性投資很快會轉化為產能和供給，可能導致更加嚴重的產能過剩和債務累積，從而產生更大的物價下行壓力。至于債務水平與貨幣、物價之間的關系就更加復雜。若經濟內生增長動力不足，投資收益不高，經濟增長需要在較大程度上依靠債務累積來推動，債務就可能出現比較快的上升。從我國情況看，2003年到2008年期間整體債務率（全部債務/名義 GDP）基本穩定并有所下降，總體表現出去杠桿特征，與當時經濟增長動力較強、企業利潤水平較高、對債務的需求減少有關。

 

　　由此，央行闡述了解決這一問題的思路，解釋為何“不能過度放水、妨礙市場的有效出清”。

 

　　因此，在經濟結構調整的大背景下，宏觀政策既要密切關注形勢發展變化，加強預調微調，防止結構調整過程中出現總需求的過快下滑，又要注意保持定力，避免過度放水，固化甚至加劇結構性矛盾。從根本上增強經濟的內生增長動力，關鍵是要推動結構調整和改革，釋放增長的潛力和空間，將更多的經濟金融資源騰挪給更具活力和效率的經濟主體。要堅持處理好穩增長、調結構和防風險之間的關系，守住不發生區域性系統性金融風險的底線。