通縮隱現 金融放緩 出口乏力

          中國經濟陣痛中前行

　　【香港商報網訊】2015年是中國經濟運行相對最困難的一年，但也是「走出困局」的關鍵一年。全年時間已然過半，在中國資本市場剛剛經歷一場前所未有的動盪之際，二季度宏觀經濟數據適時出爐，將市場關注的重心由股市轉至經濟基本面。二季度中國經濟增速為7%，略高於經濟師的預期。一攬子數據揭示目前中國經濟運行現狀，可謂亮點與隱憂并存。下半年經濟走勢如何，能否完成全年既定目標?本系列報道意在解讀最新經濟數據，通過對比分析，推演中國宏觀經濟包括樓市、金融、資本市場、匯率等的內在運行邏輯，前瞻中國經濟2015下半年、全年及未來走勢。在梳理諸多有利於中國經濟增長的紅利之同時，探尋制約中國經濟增長的負面因素，以期未雨綢繆，對症下藥。

　　備受關注的中國經濟「期中大考」已於7月15日正式揭榜。上半年7.0%的GDP增速尽管超出了市場預期，但目前中國經濟結構調整所帶來的陣痛正在釋放，新舊動力轉換之間也凸顯青黃不接，因此多項經濟指標的走勢仍不容樂觀。展望下半年，分析人士表示，當下中國應警惕通縮風險，隨著金融服務業增速放緩，三四季度GDP下行壓力或將加大。由於外需仍未復蘇，中國外貿將難以實現全年增長6%的目標，而下半年投資仍將繼續發揮穩增長的關鍵作用。預計下半年諸多改革紅利將繼續牽動經濟走穩向好，決策層或在財政改革上作出調整，寬松的貨幣政策料將持續加碼。2015年經濟增速將前低后穩，全年GDP增速或在7.1%左右。香港商報記者蔡易成實習生吳瑩

　　上半年增長超預期

　　7月15日，國家統計局公布了今年上半年中國經濟運行的數據。中國經濟上半年國內生產總值同比增長7.0%。然而，對於中國經濟交出的成績單，市場人士卻紛紛表示超過預期。國家統計局相關負責人則強調，尽管最終數據比各方預測的要高，但中國GDP數據是準確的，不存在被高估的問題。中國財政部副部長朱光耀日前接受采訪時表示，7%這一數據是實事求是的。朱光耀說，從國際方面來看，中國面臨嚴峻的外部經濟環境。其中，既有發達經濟體貨幣政策走勢的分化，也有地緣政治對世界經濟的影響。從年初看，這種錯綜复雜的外部環境對中國經濟增長確實產生了負面冲擊。從中國經濟發展內部看，經濟增速換擋期、結構調整陣痛期、前期刺激政策消化期，「三期疊加」的挑戰繼續存在。不過，朱光耀表示，7%的增速也反映出中國政策調整的措施正在逐步到位。

　　須警惕通縮風險

　　對於上半年中國經濟所交出的成績單，有分析人士表示應警惕潜在風險，中國經濟還未企穩。興業銀行首席經濟學家魯政委對本報表示，上半年中國GDP增長為7.0%超出了很多人的預期。在CPI多個月於1.2%至1.5%的區間波動，以及諸多指標的名義增速繼續放緩的背景下，二季度的GDP增速卻再度好於預期顯示中國通縮的狀况可能在加劇。因此如果從通縮的風險來看，中國的經濟并未企穩。魯政委認為，通縮「貢獻」了GDP增長。同樣6%的GDP名義增長，如果GDP縮減指數為-1%，則最終實際GDP就是7%;如果GDP縮減指數為-3%，則實際GDP增速就成了9%。「與第一季度不同的是，外貿順差已經無法幫上那麼多的忙，只得依賴於GDP縮減指數更大的負增長。通縮之下，大部分企業盈利都相當困難，如果以此得到居民收入增長更快和經濟企穩的結論，則是令人擔憂的。」他表示。魯政委則指出，在中國人均收入低，人口絕對量大的情况下，上半年全國居民人均可支配收入同比名義增長9.0%，出現了居民收入增速跑贏GDP增速的現象，其實是令人擔憂的，在一定程度上可反映出產業的空心化和產業競爭力逐漸減弱的現象。反過來也證實了這是造成通縮的重要原因，因為沒有競爭力，導致商品難以出售，便出現了通縮。瑞銀的一份研究報告指出，中國上半年大宗商品價格跌幅較大、國內工業產能依舊過剩，下半年通縮壓力將隨著實體經濟活動的回暖與貨幣政策持續放松有所消退。預計下半年CPI同比增速將從上半年的1.3%回升至1.8%，PPI跌幅從上半年的4.6%收窄至3.4%左右，全年CPI增長1.5%、PPI下跌4%。

　　全年外貿目標恐難達成

　　2015年上半年，中國進出口總值11.53萬億元人民幣，比去年同期下降6.9%。其中，出口6.57萬億元，增長0.9%;進口4.96萬億元，下降15.5%;貿易順差1.61萬億元，擴大1.5倍。6月當月，出口止跌回升2.1%，進口延續9個月負增長但降幅明顯收窄。對於下半年中國外貿的走勢，交通銀行金融研究中心在下半年宏觀經濟展望報告中預計，全年出口預計只能實現3.2%左右的低速增長。申萬宏源證券首席宏觀分析師李慧勇則稱，「考慮到目前世界經濟增長比去年年底預期的有更大變數，中國外貿要實現全年增長6%的目標已經基本不可能。」幾家券商亦對下半年外貿持謹慎態度。它們同樣認為，內需改善尚不穩固，外需回升空間有限，加之人民幣匯率彈性受限，未來外貿壓力依然較大，恐難實現全年外貿目標。光大證券認為，出口將延續弱勢復蘇，雖然發達國家經濟有所復蘇，然而并不強勁，歐元區等部分發達經濟體風險事件依然頻發，外需改善幅度有限環境下出口將維持低速增長格局。相對於進口，華泰證券認為，出口的增長確定性相對較強一些，隨著外需的好轉及國內寬松推動人民幣單邊升值趨緩，出口的增長或趨於穩定，但受制於強幣值的施壓，大幅反彈的可能性不大。從長期走勢上看，民生證券認為，三座大山施壓出口，未來單靠出口無法扭轉經濟下行。在「全球人口老齡化，技術進步緩慢等造成的全球貿易總量裹足不前」+「發達國家加速貿易再平衡，各國開啟放水競賽通過貨幣貶值搶占出口份額，且TPP等新貿易規則將對中國造成冲擊」+「人民幣匯率彈性不夠，尽管近期跟隨美元有所下跌，但過去一年的升幅仍高達14%，同期金磚國家貶值5%」三座大山的壓力下，未來出口至多只能成為不拖累經濟增長，無法成為扭轉下行趨勢的蓋世英雄。民生證券認為，增長引擎青黃不接的局面沒有改變，私人部門受制於房地產，公共部門受制於反腐、收入下滑和舉債約束，出口又受制於內外再平衡壓力，所以下半年經濟仍面臨巨大壓力，因而國家穩增長政策不會放松。決策層將繼續保持貨幣寬松，但方式上會從加水過渡到加面，從短端轉向長端，PSL、再貸款可期。另外，加快推進PPP等新融資模式，支持基建投資，疏通貨幣政策傳導機制。

　　瑞銀：全年外貿順差創新高

　　相較之下，瑞銀證券對中國出口的預測更顯樂觀。瑞銀預計中國下半年外貿活動將小幅回暖，但由於上半年增長弱於預期，瑞銀將全年出口增速預測從5.5%下調至2.6%、進口跌幅從4%調整至7%。全年外貿順差仍將創下歷史新高。不過，瑞銀亦指出，隨著G3經濟體(特別是美國)的經濟復蘇，下半年實際出口增速可能會回升至4-4.5%。另外，考慮到國際大宗商品價格企穩、基數較低、以及國內投資需求在政策支持下邊際上好轉，下半年進口跌幅亦有望收窄。

　　下半年證券業恐拉低增速

　　上半年中國金融業GDP增速達17.4%，而2014年全年金融業GDP同比增速為10.2%。相比之下，傳統的經濟支柱房地產業GDP增速僅為3.3%。因此，有研究機構指出，剔除證券業數據之后，二季度中國GDP增速僅6%，反映出實體經濟并沒有企穩。而且隨著下半年股市的逐步降溫，證券業將拖累三季度0.2個百分點，四季度0.5個百分點。該報告稱，上半年金融業出現了异常快的增速17%，其中證券業營業收入同比增長400%，這種增速顯然并不可持續，剔除證券業后的GDP增速應該是更反映目前GDP趨勢的增速。在剔除了證券業之后，到目前數據反映的可持續GDP增速大約只有6%左右，這與市場對於實體經濟的普遍感受完全吻合。瑞銀認為，股市對於經濟的拉動不容小視。但鑒於IPO審批暫緩、下半年股市降溫，金融業對下半年GDP增速的拉動可能較上半年減少0.5個百分點左右。說明股市的活躍對於保7依然作用巨大。民生證券宏觀研究員朱振鑫也稱：「股市對經濟的影響非常大，一季度金融業對GDP的拉動約有0.5個百分點，二季度可能更高。如果沒有金融業的崛起，一季度GDP大概只有6.5%。」因此有分析預計，隨著金融服務業增速放緩，三四季度GDP下行壓力將加大。三季度金融服務業的增速可能從上半年的17%回落到15%，四季度金融服務業的增速將進一步回落到10.2%，這一增速變化意味著證券成交量的變化將拖累三季度GDP 0.1-0.2個百分點，將拖累四季度GDP 0.5個百分點。

　　傳統動力減弱急覓新增長點

　　多項經濟指標顯示中國經濟下半年走勢仍不容樂觀。數據顯示，尽管中國規模以上工業增加值增速已經連續3個月回升，但6月6.8%的數據仍然不及2014年6.9%的最低值。此外，雖然今年上半年中國固定資產投資經歷了5、6月兩個月增速的接連回升，持續下滑的態勢也得到了一定遏制，但11.4%的數字仍然是近一年多以來的最低點。在備受關注的房地產行業，上半年，中國房地產開發投資43955億元，同比增長4.6%，但增速比一季度回落3.9個百分點。而房地產開發企業購地的熱情更是大不如前，數據顯示，上半年房地產開發商土地購置面積為9800萬平方米，同比下降33.8%。深圳綜合開發研究院副院長郭萬達對本報表示，傳統業態的低迷不僅是中國上半年經濟發展的痛點和隱憂，同樣也是未來中國經濟發展急需解決的問題。房地產投資有所回落會在一定程度上導致三駕馬車的疲弱。郭萬達表示，2015年是全面深化改革「元年」，也是告別「舊常態」適應「新常態」的關鍵一年。下半年中國務必在調整結構的同時再尋找新的經濟增長點，這決定了中國往后幾年的發展趨勢。分析亦指出，在消費動力較為穩健的基礎上，下半年投資仍將繼續發揮穩增長的關鍵作用，尤其是上半年的投資計劃項目會在下半年發揮明顯效力。評級機構穆迪中國地區主管史季表示，基建類支出將成為中國實現持續經濟增長目標的關鍵。瑞銀預計，考慮到房地產建設活動持續放緩，以及金融業對GDP增速拉動的減弱，寬松政策則有望繼續加碼，年內可能再降息50個基點。在政策上，決策層可能將繼續加大對基建投資的支持力度、保證其融資，因此有可能在財政改革上繼續做出讓步，并保持寬松的貨幣信貸政策。

　　下半年穩中向好概率較大

　　對於全年經濟增長，瑞銀維持全年GDP同比增長6.8%的預測。近日世界銀行和國際貨幣基金組織等機構均對全球經濟增長預期進行下調，但對中國經濟增長的預期則較為穩定。世界銀行預測中國經濟2015年增長7.1%，穆迪則認為中國今年實際GDP增長率約為7.0%。交通銀行首席經濟學家連平表示，雖然上半年GDP增速比去年同期下降0.4個百分點，但是二季度呈現緩中企穩特點，6月份部分經濟指標有好轉跡象。如果三季度后能夠延續改善，下半年經濟增長有望好於上半年。預計2015年經濟增速前低后穩，全年GDP增速在7.1%左右。經濟結構轉型與去產能持續推進，經濟增長的質量和效率得到提升，從而開啟經濟中高速增長新時期。從經濟基本面來看，中國經濟具備保持中高速增長的潜力，加之以「互聯網+」為代表的信息技術與多領域的融合從而衍生出新動力，因而經濟增長的支撐力將得以增強。同時，中國經濟調整時間已經持續近5年時間，從近3年的季度變化來看，波動空間越來越窄，增速在向潜在生產率收斂，經濟穩定性正在提高。因此，中國經濟在下半年延續緩中趨穩、穩中有好走勢的可能性頗大。另外，中國下半年諸多改革紅利也將牽動經濟走穩向好，一些繼續釋放的政策效應會助力經濟局勢好於前期。在簡政放權、外貿穩增長、「一帶一路」戰略、成立自由貿易試驗區，中國制造2025、推進國際產能和裝備制造合作、大眾創業和萬眾創新、促進跨境電子商務發展等改革措施的推動下，預計下半年，中國對外貿易進出口總體情况較上半年要好，出口情况將有所回升。連平建議，下半年有必要進一步針對性地開展宏觀調控，形成宏觀調控的政策合力。他認為可從六個方面著手：一是提升積極財政政策的實施效率;二是保持基準利率穩定，注重貨幣政策定向調節;三是人民幣匯率保持基本穩定;四是提升居民收入水平和改善消費環境;五是合理引導房地產市場平穩健康發展;六是努力保持銀行業穩健發展。