中国正努力实现经济转型，一些基金经理称此为“新中国”。目前投资者对中国的看法大为好转，但警示灯真的不见了吗?
英国《金融时报》 艾梅•威廉斯
两年前，中国股市引起全球惊慌。由于交易员们对全球第二大经济体的增长前景感到担忧，中国股市暴跌。
这场大跌很快蔓延到了美国和欧洲市场，兵荒马乱之下，苹果(Apple)股价顷刻间下跌了13%。中国市场上大约一半的股票停牌。
如今，在国际投资者眼中，中国的形势已大为好转。今年迄今为止，对英国的投资者们来说，中国股票基金是表现最好的资产类别;许多新兴市场和全球基金公司都对中国市场的长期增长前景感到兴奋。
“预示中国即将崩盘的警报和蓝灯算是熄灭了，我们开始认为她运行得相当平稳，”资产管理公司Hermes的全球新兴市场主管加里•格林伯格(Gary Greenberg)表示。
这不是说所有的基金管理公司都赶紧重返中国市场了，高盛(Goldman Sachs)的研究显示，全球及新兴市场的基金管理公司在中国的配置比例仍然偏低——尽管今年他们逐渐加大了在中国市场的敞口。
高盛称亚洲市场自2017年初以来上涨了25%——这是自2009年金融危机过后市场展开复苏以来的最佳表现。另外，晨星(Morningstar)的数据显示，在中国投资的基金今年前6个月平均为投资者赢得近19%的回报率。
对于投资者来说这些都是好消息——但是蓝色警示灯真的不见了吗?FT Money分析了从长远来看投资中国的理由、可能的风险和回报，以及进入这个瞬息万变的市场的最佳途径。
考验勇气
即便中国市场近来表现良好，投资者对中国经济仍有颇多担忧。FT新兴市场编辑金奇(James Kynge)认为，与其说它是一条咆哮的巨龙，不如将它比喻成“小鸡里肯式的经济”(Chicken Licken economy，来源于英国童话故事《小鸡里肯》，一只小鸡被树上掉下来的果子砸到了，她就以为天要掉下来了——译者注)。
“投资者们担心的是，天会不会塌下来，”金奇说。“两年前，很多投资者都认为会。而现在，很少有人会这么想。”
2016年，随着中国的制造业和建筑业增长放缓，债务水平引发广泛担忧，中国的经济增长速度降至1990年以来最慢。
根据国际清算银行(Bank for International Settlements)的数据，2016年底，中国的债务总额已从经济危机结束时的6万亿美元，增长到将近28万亿美元。这表示中国的债务总额相当于其国内生产总值(GDP)的260%，而中国企业的债务约为GDP的170%。
信用评级机构标准普尔(Standard & Poor's)近日将中国的主权信用评级下调了一个等级，今年5月穆迪(Moody’s)就采取了同样做法。
今年8月，国际货币基金组织(International Monetary Fund)警告说，中国政府没有采取足够的措施遏制中国“危险的”债务水平，称这将使政策制定者更难应对这种局面——投资者对资产和理财产品可能“丧失信心”。
这些助长了中国银子银行业扩张的投资产品，一般由各家银行销售给中国的散户投资者——但投资者购买这些产品时一直存在一种错觉，认为银行能保障他们的投资回报。
凯投宏观(Capital Economics)的中国经济学家朱利安•埃文斯-普里查德(Julian Evans-Pritchard)称，到目前为止，银行一直很乐意为这些产品站台，因为销售这些产品带来的利润非常可观。然而，巨大的敞口规模意味着可能要付出高昂代价。
他警告说，如果银行的这种隐性担保不灵了，散户们可能会蜂拥撤资。这将令中国资产管理公司的收入缩水，并给依赖这些资产管理公司作为资金来源的小银行带来麻烦。
对中国的高债务水平及影子金融业的担忧，让一些基金经理对中国市场敬而远之。另一些人则指出，中国监管机构最近采取举措收紧金融状况。今年7月，中国的中央银行——中国人民银行——宣布要对银行销售的投资产品加大监管力度。
“诚然，从债务结构上来说，我们很担心中国的债务水平，”法国基金管理公司Candriam资产配置部负责人娜代治•迪福斯(Nadège Dufossé)说。“但中国政府正在收紧金融状况——正在试图管理风险，所以就目前而言，我不那么担心了。”
基金公司East Capital Asia的首席执行官习卡琳(Karine Hirn)对此表示赞同：“中国的监管机构已表现出希望对此采取一些举措，并正在解决该行业中问题最严重的部分。”
“东方蛮荒之地”(Wild East)
中国政府已经表明，愿意在它认为有必要的时候出手干预市场，但就投资者来说，这可能是坏消息。
今年，由于一些雄心勃勃的企业在海外进行了一系列的大手笔收购，中国外汇储备下降至3万亿美元以下。这招致北京方面的打击，后者指责一些大公司带来“系统性风险”，从而导致了一起引人注目的事件——中国商人、保险集团安邦(Anbang)董事长吴小晖被有关部门带走。
Hermes的格林伯格表示，他在权衡是否投资的时候会考虑中国公司的“社会运营牌照”。他说：“他们显然清楚这一点。”他补充称，“你遵守游戏规则，为学校和水库提供资金，你是一个好市民。阿里巴巴(Alibaba)在其总部所在地杭州做了大量的工作。”格林伯格表示，反过来，那些将“大量资金”带出中国的公司很快明白了后果。“在中国，没有人会让你这么做却不受惩罚。”
公司治理是另一个问题。中国企业不受欧洲或美国那套会计和法律准则的限制。然而，普遍而言，基金经理们辩称，新兴市场公司的企业治理结构总是可能比发达市场的公司弱一些。
摩根大通(JPMorgan)的基金经理Jennifer Wu表示：“诚然，中国公司治理标准总的来说比不上发达市场的标准。我想说，我们在采纳有关治理方面的意见和考量时会抱着务实态度——如果有治理问题，我们不会完全排除，而是会与管理层合作，看看他们能否改变做法。”
你投资的中国公司的首席执行官有失踪的风险吗?“有的，”格林伯格表示，“有的企业首席执行官可能变得妄自尊大。在中国，你绝不能介入政治并且要保持合作。”
A股
尽管有着这些潜在的问题，但中国市场对境外投资者越来越开放。数家大型中国公司在香港或者纽约上市，境外投资者已经可以投资，但如果他们要投资那些在中国内地上市的公司则会困难得多。
今年夏天，新兴市场股票指数提供商MSCI明晟决定，从明年起首次将人民币计价的中国内地股票(所谓的A股)纳入其全球和新兴市场指数。
这将自动让更多的全球财富进入中国股市——每个追踪包含中国股票的MSCI明晟指数的被动基金从明年开始都将必须买入A股。据估计，全球基金大约有1.6万亿美元资产在追踪MSCI新兴市场指数。
许多经纪商和投资者表示，这预示着全球化和跨境投资的重大胜利。资产管理公司East Capital的习卡琳表示：“这是国际化的开始。所有人都有理由感到兴奋。”
习卡琳表示，将A股纳入MSCI明晟指数的决定让海外投资者产生了新的兴趣——即便A股所占的比例非常小。她说：“你不能再忽视这个市场。我的同事刚刚从深圳回来，他说自己不再是那里唯一的老外了。”
其他人则没有那么兴奋，他们指出，即便是MSCI也保持谨慎。MSCI最初仅以流通市值的5%纳入所选A股，而且只有222只大盘股有资格被纳入。
这让一些投资者不以为然。Canaccord Genuity财富管理公司的投资经理帕特里克•托马斯(Patrick Thomas)表示：“真的，鉴于A股被纳入我们正在谈论的指数的比例，它不会对A股的资金流入和估值产生重大影响。关于这件事有很多炒作，但它在MSCI指数中的比例不足1%。”
MSCI辩称，纳入A股将有助于中国市场与西方标准接轨。今年6月， MSCI指数管理研究部门全球主管塞巴斯蒂安•利布利希(Sebastien Lieblich)向英国《金融时报》表示:“今后的纳入进程将取决于中国能否更大程度地符合国际准入和交易标准。”
明日的跨国公司?
金融体系存在问题以及经济增长放缓意味着，在中国的投资者必须要当心。“所有人都认为，在全球经济中，中国是最大的故事——但就你的投资来说，它不是一个简单的故事，”劳埃德私人银行(Lloyds Private Bank，即劳埃德旗下的财富管理部门)首席投资官马库斯•施塔德尔曼(Markus Stadlmann)说。
中国政府希望将经济转型为由国内消费者驱动，这被一些基金经理称为“新中国”。投资者表示，在这个领域，可以找到最好的投资前景。
“投资者往往过于关注宏观问题，这使他们看不到那些表现良好的公司，”瑞士资产管理公司GAM的亚洲股票投资组合经理Jian Shi Cortesi说。
Cortesi提到了两家高成长的中国科技公司，它们的名字在世界各地为人熟知——阿里巴巴和互联网巨头腾讯(Tencent)，前者可以说是中国的亚马逊(Amazon)，只是规模比亚马逊大得多，后者以应用(app)为支柱，业务范围覆盖社交媒体、游戏和电子商务。
分别在香港和纽约上市的腾讯和阿里巴巴，是MSCI明晟新兴市场指数中的第一大和第三大成分股。Cortesi表示，在中国内地挂牌的上市公司中，还有更多公司具备类似这两家公司的潜力。
“阿里巴巴和腾讯成立于上世纪90年代末或本世纪初，过去10年里，它们都已成长为10亿美元级别的公司，”Cortesi说，“我的工作就是物色这类有吸引力的公司。”
在Cortesi看来，中国正在上演着消费故事，而科技股正是这个故事中的一部分。自2013年以来，她一直避免在自己的投资组合中持有制造业股票，并且更多关注中国老百姓在买什么。
“我们关注人们把工资花在哪里，”她说。她指出，人们愿意在体验型消费上花更多的钱。“现在人们吃更优质的食物，喝更贵的饮料，并且把更多的钱花在旅游和教育等无形的东西上。”
聚焦于这些领域的成长股，是基金经理们正在寻找的东西——在曾经在中国市场占据主导地位的制造与建筑行业，他们没有找到这些东西。“新经济(股票)的增长更稳定，”Candriam的迪福斯说。
就连讨厌中国生态系统中其他部分的投资者，都喜欢中国的科技和互联网公司。
“尽管人们对中国爱恨交加，对中国互联网股票却喜爱得无以复加，”Old Mutual亚洲股票市场主管乔希•克拉布(Josh Crabb)说，“投资者经常反复无常，”他说。他指出，“如果你认为中国银行体系会内爆的话”，那么买入中国科技公司股票就是不合理的。
中国四大“互联网股票”——百度(Baidu)、阿里巴巴、腾讯和京东(JD.com)——已颇受全球股票基金的青睐，这让一些基金经理们担心这些公司的估值过高，正如他们担心被称为“Fang”的4家美国科技股Facebook、苹果、Nexflix和谷歌(Google)那样。
“近来，很多基金经理谈论的一个焦点是这些公司的估值水平，”Canaccord Genuity财富管理公司的托马斯说，“如果说人们认为苹果和Netflix等等太贵了，那么他们对阿里巴巴和腾讯也肯定是这么认为的。”
晨星投资组合经理西里克•波旁(Cyrique Bourbon)表示，无论你如何看待中国，中国都将被视为一个“高风险的机遇”，部分原因在于公司治理问题和透明度不足。
但Hermes的格林伯格表示，对于敢于冒风险的投资者而言，好处可能很大。在一个效率不太高的市场上，懂得谨慎挑选个股的投资者有可能获得高回报。随着中国市场对境外投资者打开大门，今天一些默默无闻的股票可能成长为明天的跨国公司。
附：增加对中国股票的配置
如果你想向前迈出一大步，把自己投资组合中的部分资金配置到中国市场，那么你不一定要买入一只专门投资中国的基金——尽管这也许会让你的投资覆盖中国一些更小的公司和行业。很多除日本外亚洲、新兴市场、甚至全球的股票基金都会配置部分资金买入中国股票。
“主动管理策略在这里大有机会，”劳埃德的施塔德尔曼说，“对全球和新兴市场股票基金来说，中国存在最好的机遇，因为它们会拥有整个竞技场，可以投资于各行各业受益于中国增长的公司，而且如果它们愿意的话也可以直接投资于中国。”
数据提供商晨星的数据显示，在三到五年的时间段内，面向英镑投资者、专业投资中国的股票基金中表现最好的都是主动型基金。这些基金同时持有中国A股、在香港或美国上市的中国公司股票，以及在中国内地上市但以外币交易的中国公司股票。
对零售投资者而言，过去3年里业绩最好的英镑计价基金是GAM的China Evolution、富达的中国聚焦基金(Fidelity China Focus)，以及亨德森(Henderson)旗下的远见中国跃升基金(Henderson China Opportunities)——它们的3年回报率都在77%至83%之间。
GAM的基金对腾讯和阿里巴巴持仓最多，权重最大的行业是IT行业。该基金也持有很大比例的非必需消费品行业股票(占资产比例高于五分之一)，其经常性开支比率(OCF)是1.05%。
亨德森的那只基金把其大约三分之二的资产配置于在香港上市的中国公司股票，投资于A股的比例仅为约十分之一。持股最多的是阿里巴巴和腾讯(约占基金资产的五分之一)，其OCF是1.72%。
富达旗下由宁静(Jing Ning)管理的中国聚焦基金，采取了略微不同的手法。尽管科技股和周期性消费类股是其三大重仓行业中的两个，但该基金也用约三分之一的资产配置在金融服务类股票。其OCF是1.91%。
除了其中国聚焦基金，富达还有一只专注于中国市场的投资信托产品——富达中国特殊情况基金(Fidelity China Special Situations)。该基金此前由明星基金经理安东尼•波顿(Anthony Bolton)管理，但在2010年发行后不久，因中国市场大幅下挫而遇到麻烦。跟开放式基金不同的是，投资信托可以使用杠杆来增加回报——尽管这也可能会放大亏损，正如波顿早期管理基金时发生的情况那样。
波顿努力扭转了该基金的颓势——当他于2014年卸任时，该信托已战胜了中国股市大盘，但价格仅仅略高于发行时的水平。在该基金任职的最后一天，波顿承认，他一直以来“看错了中国市场”。
该基金如今由戴尔•尼科尔斯(Dale Nicholls)管理，过去3年的总回报率为84.3%，目前的杠杆水平为资产的25%。其大约40%的资产配置于非必需消费品行业股票，另有35%投资于IT股。不超过10%的资产可投资于非上市公司——其持股最多的20家公司中包括小桔快智(Xiaoju Kuaizhi)，这是一家在中国400座城市运营的未上市的打车应用公司。该基金的OCF为1.15%。
译者/何黎
