中金發表報告指，近期有一種觀點認為人民幣匯率被明顯低估，其主要論據是中國貿易順差趨勢上升或者中國同類商品價格明顯低於美國。該行認為，金融周期是導致經常項目與匯率走勢出現背離的重要因素，中美數據均顯示這個現象。

　報告指出，金融周期是指房價與信貸互相加強而形成的長周期，其上行會壓低經常項目但推升本幣匯率，而金融周期下行則推升經常項目並遏制本幣匯率。比如，過去幾年中國處於金融周期下行階段，社會資源配置往高效率領域(比如高端製造業)傾斜，技術進步提速，支撐出口。此外，樓市調整導致以房地產為代表的非貿易品價格下降，降低貿易品的中間投入成本，也促進了出口。同時，金融周期下行期，市場配置人民幣資產的動機有所降溫，遏制名義匯率，而需求偏弱也通過物價變化抑制實際匯率。這樣看來，經常項目與匯率之間並無顯著的因果關係。

　中金認為，匯率走勢可能仍與金融周期走勢有一定關係。房地產天生具有投資品屬性，但金融周期不同階段，中美數據都顯示房地產投資品屬性會相應出現變化。近年來中國樓市的投資屬性減弱、消費品屬性增強。從消費品屬性來看，房價收入比以及租金收益率與按揭利率之差對判斷金融周期走勢的意義上升。金融周期視角下，中金認為人民幣匯率未明顯低估，不過中國股市表現亮眼，疊加美元走弱，人民幣匯率階段性溫和回升也有其合理性。（記者 林德芬）