自1月30日特朗普提名沃什為下一任聯儲主席，縮表擔憂開始發酵。3月26日，特朗普團隊核心幕僚、美聯儲理事米蘭發表了《縮減美聯儲資產負債表使用者指南》（簡稱《指南》），給出了具體的政策建議：先通過金融去監管，降低市場對準備金的需求，增加其對美債的需求，再對應削減美聯儲資產規模，整個過程中充裕準備金（ample reserve）框架不變，甚至前期的去監管反而促使流動性更加寬裕。

　對此，中金公司指出，《指南》的核心目的，是在大財政硬約束下，提高金融部門購買美債的能力，來解決美債發行壓力和由此帶來的流動性緊張。不過，中金認為，能力不等於意願，如果沒有利率不敏感的美聯儲作為最後做市商對美債的擔保，被「鬆綁」的銀行恐缺乏持續購債的動力。

　持續大財政帶來的大量供給導致美債利率易上難下，中金認為此種環境下想要提升銀行的購債意願，美聯儲要麼直接購債（擴表），要麼給出對利率上限的擔保（YCC）。中金又指，金融危機後基於「美債 —回購」的流動性派生模式日益重要，相應地，美債也成為美元流動性體系乃至全球金融系統的「基石」，在較高利率中樞的新宏觀範式下，美聯儲作為最後做市商的角色愈發重要。同樣重要的是，包括米蘭在內的多位聯儲官員表示，讓銀行回歸「稀缺準備金」框架是縮表的前提，但同時表示這面臨較大難度和風險，很多因素也並不在美聯儲掌控之中。綜上，縮表在可預期的未來更多停留在理論討論中。

　中金進一步指，3月美以伊衝突引發的美元收緊、美債利率跳漲和跨市場普跌，再度驗證了美元流動性因素在短周期內對於全球資產的關鍵影響。往前看，中金維持對今年全球資產定價環境的判斷，即美元流動性觸底逐漸重回充裕區間，K型經濟加劇，地緣風險常態化。

　這種環境下，由投資驅動的全球名義經濟周期有望重啟趨勢上行，美元或保持偏弱狀態。中金維持對一籃子實物資產、EM尤其中國資產的看多，並提示在各市場內以能源、材料、科技硬體和工業製造為代表的新一代「安全資產」將獲得越來越多的溢價。（記者 林德芬）