交通銀行香港分行環球金融市場部劉振業

　　又到9月底，下星期就踏入第四季。今季股市可謂驚心動魂，由7月初大炒滬港通及內地經濟回暖，到港股發力抽升，內地A股亦不甘后人。當大家以為內地經濟陰霾已過，港股萬里晴空時，近期大部分經濟數據卻再次轉差，人行於9月中更再度放水。加上先前香港按季再現收縮，若果炒完滬港通，你估A股及港股真的可延續7月及8月的升勢嗎?再者，現時香港以至內地經濟真的能夠把港股推至三萬、四萬點以上嗎?

　　港出口亞洲高於歐美

　　近月本港零售數據有多差勁不用多講，筆者反而想講講出口數據及其連帶的經濟問題。先看圖一，圖中見到歷來香港經濟與出口關系甚為緊密，例如兩者增長自2010年見頂后便持續回落，至今亦同在低位徘徊。坊間常言今年烏克蘭危機打擊了歐洲經濟，以及炒美國加息令一眾企業未敢大手拓展業務，令香港出口業面臨寒冬，但看過圖一后，大家應見到出口以至經濟增長下滑是長期問題，而并不單是今年烏克蘭問題或美國加息能夠改變的大局。歸根究柢，近年內地經濟正值艱難轉型局面或許是拖慢香港經濟增長步伐的一大原因，但除此之外，還有其他因素影響香港經濟前景嗎?

　　以單一地區計，美國及部分歐洲國家都是香港的重要貿易夥伴，故要預測香港經濟前景當然要計算歐美的復蘇速度。不過，以全球區域計，亞洲占香港總出口七成四，大幅高於第二及第三位的西歐及北美的不足一成。另外，就算計及香港按年經濟增長與出口至各區的相關系數，也反映了亞洲地區是香港的重要貿易夥伴。試想想，近年美國樓價大跌后雖有反彈，但離金融海嘯前高位仍遠，歐洲更不在話下;反之新加坡、澳洲及其他亞洲區樓價近年與香港一樣齊齊坐火箭，可見香港與區內經濟結構接近。

　　在此，大家或會想：這是因為中國崛起!中國經濟好，亞洲地區得益。沒錯，香港出口至內地，無論以出口額或占比計算，其他亞洲地區都不能比較。不過，再計計香港經濟與出口至亞洲各地關系，情况又有些不同。

　　儲局收水將見真章

　　先把研究時期分成兩段，一是自1993年內地青島啤酒來港上市，反映中港兩地金融市場融合，至2005年人民幣匯價不再與美元挂恥，及脫恥后至今的情况。圖二見到，在第一階段，香港出口至內地與本地經濟增長關系一直高於其他地區。就以與香港經濟增長最密切的五大亞洲主要地區計算，在這12年間內地、香港兩地相關系數高達0.70，高於第二及第三位的新加坡及日本的0.68及0.65，再加上內地、香港兩地的貿易總額遠高於與其他亞洲地區的貿易，可見香港經濟早已交託予內地。

　　然而，比較一下圖二與圖三，就發覺2005年至今已出現變化。自人民幣匯改后，無論在經濟及金融上，兩地經貿關系愈趨緊密。圖三見到，雖然2005年至今香港經濟與出口至內地的相關系數都提升至0.82，但排第一已不是內地，而是馬來西亞，相關系數為0.83，稍高於香港出口至內地，而其后的韓國及新加坡亦高於0.70，比起1993至2005年都有大幅度提升，反映了雖然近年內地、香港經濟及股債市高速融合令兩地經貿關系密不可分，但香港始終是國際城市，與亞洲等地貿易仍然頻繁，單單聚焦內地政經局勢來判斷香港經濟未來去向，香港人就會變成井底之蛙。

　　由此可見，當大家全力注視內地形勢如何影響在港經濟時，亞洲各地對港的影響力亦不容忽視。須知以往QE資金把亞洲股、樓大幅炒起，但近年亞洲債息逐步回升，反映略見資金撤離亞洲資產的身影。再看圖四，近年香港出口至圖三眾亞洲國家及地區的增長走勢持續向下，反映這些亞洲地區的內需消費力或有所減弱。若趨勢持續，除內地外，其餘亞洲地區的經濟前景都會十分影響香港的未來經濟去向。再者，內地是封閉型經濟，資金不如其他亞洲地區般來去自如。當中下月聯儲局完全收水后，亞洲與香港經濟的強與弱，便會開始見真章。