2014年，中國政府在財稅改革方面取得重要的突破。去年6月份以來，政府先后宣布了一系列財政改革措施，尤其與地方政府債務問題相關的預算管理制度改革。重要文件包括中共中央政治局于6月30日發布的《深化財稅體制改革總體方案》、全國人大于8月31日通過的《中華人民共和國預算法》修正案、國務院于10月2日發布的《關于加強地方政府性債務管理的意見》(43號文)以及在10月8日發布的《關于深化預算管理制度改革的決定》。

　　在已經公布的各項措施中，我們認為，至關重要的是有關地方政府性債務管理的新規定。在規范地方政府融資機制方面，43號文明確將采取疏堵結合的方法。一方面“開前門”，賦予地方政府依法適度舉債融資的權限。另一方面“關后門”，規定政府債務不得通過企業舉借，并剝離融資平臺公司政府融資職能。文件強調對地方政府債務實行規模控制，中央對地方債務實行不救助原則。

　　新規則應有助于抑制地方政府過度借貸的行為，也有助于控制地方政府債務風險。從短期來看，從地方政府融資平臺轉變為地方政府債，一方面融資和項目之間的期限錯配可以得到緩解，另一方面利率負擔會降低，因此有助于降低違約風險。從長期來看，比起通過影子銀行體系進行融資，發行地方債往往有更嚴格的要求(例如外部評級要求，披露地方財政資產負債表以及監督政府開支)，所以這種轉變可以強化地方政府借款的市場紀律。而且，新規則還規定，地方政府不應該再參與商業項目，公共項目應歡迎社會資本(來自政府外部的，例如國有企業和私人投資)的加入，地方政府債務將作為地方政府官員政績考核的主要指標。因此，整體上地方政府的融資需求將被限制在一個合理的水平上。

　　展望2015年，我們預計財政政策將堅持“積極的財政政策”的基調。首先，中央財政赤字的規模將會有所增加，其中地方政府債的規模可能從2014年的4000億元增加到1萬億元左右。其次，預算管理改革中會對地方債務分類進行明確劃分，政府從商業項目中退出，在公共項目區分以社會資本合作方式或以發行地方政府債的方式進行融資。但是，在“地方政府不能再通過企業或融資平臺來籌集資金”方面，政府可能會給予一到兩年的寬限期。第三，公私合作(PPP)模式的推廣將成為2015年改革的一項重要任務。第四，2015年稅制改革會進一步推動，包括服務業營改增最終完成，房地產稅可能進入立法程序。

　　我們認為，在加強地方政府債務管理的同時，應該對中央財政赤字目標進行較大的調整，以免出現中國版的“財政懸崖”問題。財政懸崖指的是政府財政支出的驟然減少而導致的經濟活動陷入萎縮和經濟增長率下滑的現象。2012年，當時的美聯儲主席伯南克警告2012年末美國減稅優惠措施到期，同時美國國會啟動減赤機制，會導致政府財政支出猛然緊縮，影響美國金融海嘯后的經濟復蘇步伐。

　　在中國，有關政府開支驟然減少的擔心并非杞人憂天。這可以從中國官方和實際財政赤字之間的巨大差異來看出端倪。從2012年到2014年，官方(中央)財政赤字大約為國內生產總值的2%。然而，地方政府的預算外赤字(按地方政府性債務的增加額來衡量)比上述大得多。根據國家審計署發布的統計數據，地方政府性債務從2010年年底10.7萬億人民幣增至2013年6月17.9萬億人民幣。換言之，地方政府債務年均增速在25%以上，每年地方政府以隱性債務形成的赤字約占GDP的6%至7%，2012年和2013年間，中央和地方政府合總后的財政赤字相當于國內生產總值的8%到9%。

　　因此，如果一方面地方政府不再允許預算外舉債，另一方面中央政府不大幅提高財政赤字目標，中國很可能將面臨“財政懸崖”的問題。

　　可能的解決方案是大幅提高政府赤字預算規模，如升至GDP的5%至6%左右。我們認為這一赤字水平可以減緩對經濟的短期沖擊，同時也不會導致政府債務問題的惡化。

　　這里涉及的一個問題是，一個國家合理財政赤字水平的上限取決于政府債務的水平和經濟的增長速度。經濟增長速度越高，對赤字的容忍度也越高。比如，假設一個國家的政府債務水平為GDP的60%，名義GDP增速為5%，那么每年3%的赤字水平可以使政府債務水平穩定在60%的水平。而如果其名義GDP增速為10%，同樣使政府債務水平穩定在60%左右，每年的赤字規模可以達到GDP的6%。

　　從這個意義上，中國的財政預算赤字一直偏于保守，低于3%的赤字規模在中國高增長的環境下遠遠談不上是積極的財政政策。這在某種程度上迫使地方政府不得不從預算外通過種種方式進行融資，或迫使央行貨幣政策在某些領域擔當財政政策的角色。在2008年以后，事實上每年中國的實際赤字水平均遠高于預算內赤字。在新的預算體制下，財政政策應該有所擔當，其預算(包含地方政府債的規模)應該更好地反映實際赤字規模。

　　應該特別指出的是，我們建議提高赤字的規模，相對應的并不一定是政府投資的增加。提高預算赤字規模可以用來支持兩個領域，一是降低企業的實際稅費負擔，通過稅收政策支持小微企業、鼓勵企業創新和產業升級。另一個是建立和完善社會保障體系，間接鼓勵居民消費。

　　除了調整赤字預算規模之外，另一個可能的途徑是推動社會資本的參與，例如以公私合作(PPP)或特許經營的方式支持城市基礎設施等有一定收益的公益性事業投資和運營。中國政府已經嘗試采用此方法來為基礎設施、供水和廢水處理等方面的公共項目提供支持。但是，PPP是否能夠取代目前的以政府公共投資為主導的模式，從短期看不宜過分樂觀。首先，公共投資項目周期長、回報低、外部性大，如何吸引社會資本投資是個大問題。其次，公私合作不是由政府擔保進行支持，故投資者可能難以獲得低成本的外部融資。第三，目前企業部門整體債務水平較高，未必有足夠的資金來接盤。根據我們最近的一些地方調研，目前在推動的PPP的試點項目中，大多數是由國有企業參與，真正意義上的公私合營的模式仍有待試驗和推行。