交通銀行香港分行環球金融市場部 劉振業

　　失業率再跌，非農職位大增又如何?一大班鴿仔仍在。無論耶倫說什麼，市場都會形容為在放鴿。當然，耶倫亦是智慧過人，過往一年常用不鷹不鴿的言辭來影響市場預期，然后大家各取所需，為的是避免一旦加息對市場所帶來的震撼。不過，耶倫要小心了。愈這樣做就愈易玩出火，因為市場明顯地一面倒炒鴿仔了。

　　市場集中炒鴿派論

　　話說回來，就業市場復蘇力弱一向是耶倫擔心所在;當然，低通脹亦阻礙加息進度。但耶倫已多番指低油價是塞錢入你袋，即低油價可鼓勵市民消費并帶動經濟向上。她亦預期油價不會長時間維持在低水平，中期通脹將可回升。如斯情况下，似乎耶倫不太同意年內美國仍會持續低通脹。

　　至於就業市場方面，復蘇情况就更明顯。耶倫的話大家可以不信，但數據就不可不相信，例如失業率就由2009年底高峰的10%下跌至最新的5.5%，足足跌近一半，亦與金融海嘯前低位4.4%相差不遠，可見就業市道顯然不差。

　　其次，近期更有人爭拗自從油價於去年大跌后，美國油企需要裁員止血。加上美元強勢，對於倚賴海外盈利的企業將會出現兌換損失，并須裁員來減低成本，從而扯高失業率。雙重效應下，聯儲局絕不應加息。圖一見到，在近年油價續升下，非農就業新增職位持續造好，就算油價於去年中急速下滑，亦不見得掉頭回落，去年11月更錄得自2011年來增加最多的42萬3千份職位。故此，就算一眾鴿仔要反駁加息論，似乎都要點道理。

　　耶倫確是醒目，懂得利用期望管理把鷹鴿兩派管理得頭頭是道。但如上文所言，現時市場仍集中炒耶倫的鴿派論，當中勞動參與率低企、兼職人士數目眾多及薪酬增長緩慢向來被視為加息擋箭牌。可能一眾讀者都相當同意，因為只要出自耶倫之口就是對，但事實是否如此?

　　先前筆者已談過兼職人士數目眾多問題，至於勞動參與率(下稱參與率)方面，其實耶倫往年甚少提及參與率低企問題，而近來卻又再重申參與率低企反映就業市道復蘇速度未合乎預期。但圖二見到，耶倫及坊間所講的參與率下滑并不是近年現象，而是始於2000年。1990年前，參與率大升是由於勞動人口升幅高於非勞動人口。然而，1990年后，勞動人口升幅放緩，非勞動人口數目緩緩上升，2000年后升幅更急，完全與1990年前情况大相逕庭。但無論如何，勞動參與率雖跌，但整體勞動人口仍持續向上，似乎代表美國勞動市場正健康發展。

　　勞動參與率低的迷思

　　市場總愛在鸡蛋里挑骨頭，常言參與率下降代表就業復蘇情况未如理想，當中更指部分求職者因為長時間找不到工作而退出勞動市場(這類人士稱為discouragedworkers，即放弃找工作并對前景失去信心的人)，反映現時失業率下滑只是一個「騙局」。

　　首先，近年無論勞動或非勞動人口皆一同上升，如上文所言，這可能反是代表了長期就業人口結構正健康發展。至於何解參與率下跌，圖二見到明顯是由於非勞動人口近十多年來急升所致。非勞動人口大升原因眾多，其中為人擔憂是一眾discouragedworkers仍然充斥市場。

　　但筆者可以肯定不是他們令非勞動人口大升。何解?無錯，discouragedworkers數目曾經在2010年初大升，但其后已經反覆回落，現時更跌至自2009年后低位。在這班放弃求職的人士數目不升反跌下，大家應不能夠就此得出美國勞工市場仍然疲弱的結論吧。

　　非勞動人口數目大升牽涉很多因素，筆者唯一結論是可能因為退休人士、學生及家庭主婦等人數上升拉高了數值。若果退休人士及家庭主婦也可重回職場，另外學生增加更代表未來勞動人口活力增強，那豈不是更利好未來就業市場的發展嗎?無論如何，筆者得出的結論就是：參與率下跌并不反映就業復蘇緩慢，而更可能顯示未來勞動人口結構可能因此而獲得優化，避免現時一眾先進體一直擔心的職場人口老化問題。

　　由此可見，現時市場極為看淡耶倫加息的理據似乎不太足夠。最起碼，油價大跌令美企削人手的理據仍然疲弱。再者，2011年油價見頂至今，與油價關系較密切如制造業或零售業就業人口增長走勢一直平穩，可見油價回落是否令美國經濟轉壞仍然難下定論，而其他耶倫最擔心會窒礙就業市場復蘇的因素如勞動參與率低企，似乎統統不成立。筆者不信耶倫不清楚實際情况，由此推斷，究竟耶倫葫蘆里賣什麼藥?耶倫愈要淡化加息預期，小心市場愈是相信。最后若果是如期6月加息，那會有什麼后果?大家想想!