作者：易憲容

　　6月19日，上海綜合指數暴跌了6.42%，連失4700點、4600點、4500點三道整數關口。上個星期整個股市跌幅累計達13%以上，創2008年6月以來最大周跌幅。兩市近1000隻非ST個股市跌停，兩市交易額全面萎縮。而少數個股下跌的幅度更是驚人，比如中車下跌幅度達50%，而全通教育則下跌了70%。

　　一場投資風險教育課

　　對於這次A股的暴跌，市場各方面人士都評頭品足，但是，如果不能夠在事前告訴投資者可能會發生什麼，事后諸葛亮已經不重要了，各種解釋的原因已經不是原因了。因為，投資者永遠面對的只是未來，面對的是未來市場的不確定性。也就是說，盡管當前股市的基本面并沒有多少改變，但是在投資者恐慌性心理的影響下，整個A股面對的只是更多的不確定性，股市無風險套利的幻想徹底破滅。

　　自2014年6月底以來，A股出現一波少有的單邊上漲行情，上海綜合指數由2039點直沖到上個星期的5178點，中間只有些許調整，上漲幅度達150%以上。股市單邊快速上漲，造成一種股市投資無套利風險的幻想，即只要購買股票就能夠賺錢，甚至可以賺大錢。就如早幾年購買住房及影子銀行投資一樣，只要購買住房就能夠賺錢，沒有誰會虧損，這種無風險套利的神話也很快在股市蔓延，無論是居民存款由銀行搬家，還是銀行信貸入市，無論是兩融增長還是場外資金配置，各種資金都涌入股市，從而讓股市的指數在短期內推上一個又一個臺階。

　　面對股市無風險套利的幻想，不少投資者更利用各種金融槓桿，以為金融槓桿率越高，收益越大。在這種幻想下，兩融餘額在短期內暴增，在上半年不到3個月的時間里就由1萬億元增長到2萬億元以上，用3個月時間走完以前3年多時間走過的路程。而高槓桿的兩融業務暴增，不僅成了這輪股市暴漲的最大推手，也刺激了外部資金大量涌入。A股就在這種資金涌入的情況下暴漲。

　　通過高槓桿的融資涌入股市，在無風險套利的幻想下，投資者越戰越勇，收益越來越高，股市的賺錢效應越來越強化，從而吸引越多的資金涌入市場。但是，在這過程中，股市的潛在風險會越來越大。因為股市的無風險套利是不存在的。漲跌是股市的常態，永遠不會存在只會單邊上漲的股市。而股市的下跌立即會把這種利用融資高槓桿進入市場的風險暴露出來。

　　這次股市暴跌不僅破滅股市無風險套利的幻想，也可能讓高槓桿融資者輸得很慘。投資者的融資槓桿率越高，在股市下跌時所面臨的風險就越大。而這些投資者為了減少股市下跌所帶來的風險，可能把手上的股票快速拋售，又成了股市進一步暴跌的重要原因。

　　當然，A股無風險套利幻想的破滅也給投資者上了一場最好的投資風險教育課，讓投資者明白任何投資都存在風險，沒有只漲不跌的股市，也不存在只漲不跌的房價。如果投資者的觀念有所改變，當是股市健康發展的重要條件。所以，上個星期股市的暴跌并非僅是壞事，它可讓壞事變成好事。

　　未來股市將如何走

　　上星期股市暴跌之后，未來股市將如何走？如我以前一直在強調的，一是政府的政策取向，二是市場資金的流向及格局。從政府的政策取向來看，基本上大的趨勢沒有改變，即政府仍然希望通過股市的繁榮來改變中國金融市場結構、降低企業融資成本、為國有企業改革提供可利用的融資工具、救當前無法奮起的經濟，即政府仍然會催生「國家牛市」，但是政府又不希望股價快速飆升，讓股市泡沫吹得巨大而很快破滅。也就是說，政府不希望因股市的瘋狂而中斷A股的發展戰略目標。

　　其實，面對早些時候A股的瘋狂，政府早就在觀察原因，隨時準備出招來改變趨勢，由「瘋牛」轉向「慢牛」。但是政府這種想左右股市的意圖是否能夠達到目標？應該是不一定的。政府盡管也會用經濟手段與工具干預股市，但股市基本上是由預期來決定，而股市預期又是由所有的投資者的心理因素來決定的。對於這些心理因素，政府不可能用政策來左右。

　　如果這次暴跌導致股市的賺錢效應減弱，有可能導致股市的預期逆轉。如果發生預期逆轉，那麼股市的跌勢能否停止就相當不確定。這應該是投資者最為關注的問題。

　　還有，盡管當前市場的流動性還是較為充裕，央行寬松的貨幣政策也沒有改變，但是市場上的資金流向哪里是不確定的。是流入股市還是流入實體經濟？就得看持有資金者對市場之判斷。投資者對此還得靜觀其變，不要道聽途說。