作者：華云
股市連日暴跌，做空A股也被抬上風口浪尖：成功預言此輪暴跌的“債券之王”格羅斯上個月就建議做空A股；中金所7月2日關閉多個惡意做空賬戶；7月3日央行主管金融時報點名摩根士丹利惡意做空A股；7月9日，公安部排查惡意做空，甚至公安部副部長孟慶豐都親赴證監會。就連劉紀鵬、劉姝威等專家也紛紛出面表態要求嚴懲惡意做空股市者。可很多人也許還不明白，究竟如何才能做空A股？真的是外資在做空A股嗎？
今天我們就來說說究竟如何才能做空A股獲利。所謂做空，是一種投資術語，是股票、期貨等市場的一種操作模式，在證券市場中除了賺取分紅和差價外，市場的每次向下調整同樣也是賺錢的機會，一般來說有三種方式可以做空A股：
股指期貨做空A股
期貨就是未來的貨物，比如原油期貨，指的是未來的原油合約。比如A和某油田約定好，3個月后開采的原油，A以某價格買下來，并且預先支付十分之一訂金，等原油運輸到A的油罐了，A再把剩余的錢付清。此時，開采原油的油田主就是期貨合約的賣出方，A就是期貨合約的買入方，這筆交易的訂金就是保證金，最后原油到A油罐，就是交割。
而現實中，還會有許多麻煩，比如原油的品質對于價格的影響是非常大的，原油品質的界定就是個難題；還有訂金之后應收賬款的支付問題；還有萬一該油田遇災了，無法交付怎么辦？諸如此類。為了避免這些問題，將原油交易搬入交易所，交易標準化合約，由交易所來處理這些問題，也作為可信的第三方。這是期貨的運作方式。
因為期貨合約是可以不用等待交割，直接轉移給別人的，油田主也不挑剔最后交割給誰，給錢就行，那么就給投機者產生了方便，他們只需要十分之一的錢就可以對原油的價格進行投機猜測，投機者不僅僅可以作為買主，還可以在沒有開采任何原油的情況下，直接作為合約的賣出方，如果價格果然下跌，再買入同樣的期貨合約進行平倉，這樣在沒有開采任何原油的情況下，僅憑借原油價格的下跌而獲益。如果原油的價格不如預期，反而上升的話，也不用擔心交出原油實物的問題，同樣買入合約平倉，受損的也是現金。
股指期貨合約的道理是一樣的，唯一不同的是這里的標的資產不是原油，而是一大堆股票。IF期貨合約的標的物是300只股票，他們的組成是由滬深300指數決定的，IH和IC股指期貨合約的標的物是上證50指數里的50個股票和500指數的股票。股指期貨的含義即，未來的一堆股票。
股指期貨的最大特點是可以T+0交易，而且當日不限制次數。假定投資者認為當日股市會下跌，那么可以通過賣出股指期貨合約的方式（有點像上面提到的融券），實現下跌市場中獲利。
股指期貨的另外一個特點是是可以杠桿交易，在投資者做出正確交易行為的情況下，可以放大盈利。考慮到期貨公司一般要求的保證金比例為15%，這意味著，杠桿率接近7倍。
期權做空A股
期權，又稱為選擇權，是在期貨基礎上產生的一種衍生性金融工具，指在未來一定時期可以買賣的權利，是買方向賣方支付一定數量的金額后擁有的在未來一段時間內或未來某一特定日期以事先規定好的價格購買或出售一定數量的特定標的物的權利，但不負有必須買進或賣出的義務。
期權交易代表了兩個理念：第一，股票是有價，股價運動雖然是隨機的，但幅度和概率可以通過市場本身提供的信息解析出來；第二，股票價格既包含了資產的內在價值，也包含了攜帶資產的風險，價值和風險是可以剝離開來交易的。
具體來說，由于投資者在觀點上難免存在分歧，有看多的人，就有看空的人，所以期權從形式上可以分為認購期權（看漲）和認沽期權（看跌）。如果拿小米來進行說明，假定目前市場上小米5元一斤，分兩種情況：
情況一，如果A投資者認為1個月后小米將會漲到6元一斤，而另外持有小米的投資者B認為那時不值這么多錢。因此他們兩者達成協議，A向B支付0.5元的定金，將來有權利以5元一斤的價格買入B持有的小米。這樣他們雙方有了一個關于小米的認購期權。
情況二，如果A投資者認為1個月后小米將跌到4元一斤，而投資者B認為到時小米會上漲到5元一斤。因此他們也達成協議：A一個月后以4.5元的價格將小米賣給B。那對于A來講，就是買入了一個認沽期權。認沽，也就是看跌的意思。
情況一中認購期權的賣方及情況二中認沽期權中的買方，都是做空的投資行為。但是，可以用來做空獲利的主要是買入認沽期權，也就是上面的第二種情況。假定一個月小米真的只有4元一斤了。A仍然可以把小米以4.5元一斤的價格出售給B。把小米換成股票，認沽期權就可以幫助投資者在下跌的行情中獲利。
以上證50ETF期權為例，2月6日上證50ETF的最新價為2.3元，但投資者看好后市，認為1個月后上證50ETF將漲到2.5元，于是以市價0.06元買入1份一個月后行權的認購期權，行權價2.3元。如果一個月后，上證50ETF如預期漲到2.5元，則該投資者將賺取0.14元（2.5-2.3-0.06）。相反，當投資者需要進行看空交易，或當投資者持有現貨股票并想規避股票價格下行風險時，可買入認沽期權。
融券做空A股
融券交易是信用交易的一種，就是投資者以資金或證券作為質押，向券商借入證券賣出，在約定的期限內買入相同數量和品種的證券歸還券商并支付相應的融券費用。具體如何操作呢？
例如，去年以來，中國南車北車合并成中國中車引發股價飆升，使其一度被稱為中國神車，如果有投資者認為連日的暴漲已使該股票的估值嚴重高估，認為將來會下跌。此時，投資者可以當時股價向其券商借入該股并賣出。假定當時股價為30元一股，數量為1萬股，那么該投資者就得到了30萬元現金。
如果該股的后續行情和該投資者的預測完全一致，確實發生了暴跌。此時，該投資者就可以重新買回這1萬股股票，假如買回時候的價格為20元，那這個投資者總共花費了20萬元（不考慮擔保費、交易手續費等）。因此在這段時間內，該投資者不僅還清了所欠的一萬股股票還，賺了10萬元。
和普通的交易不同，融券所需的保證金也較少。具體來說，投資者從事普通證券交易須提交100%的保證金，即買入證券須事先存入足額的資金，賣出證券須事先持有足額的證券。而從事融資融券交易則不同，投資者只需交納一定的保證金，即可進行保證金一定倍數的買賣，這也大大放大了獲利。當然投資風險也同時加大。假定融入的券沒有像預料的那樣下跌，而是大幅上升，損失也非常慘重。
外資是否是做空A股的罪魁禍首
雖然外資一度唱空A股，但在現有機制下，外資做空A股難度很大。在國內現有的金融體制下，國際資本可以通過QFII（合格境外機構投資者）、RQFII（人民幣合格境外機構投資者）、滬港通及本地市場發行的A股ETF等渠道參與A股市場的投資。以前面說的三種方法而言，外資均很難大規模做空。
首先，外資融券做空極其困難，因為我國對融券作了較為嚴格的規定。目前為券商兩融業務提供轉融通服務的是中國證券金融股份有限公司。證監會規定，證金公司融出的每種證券余額不得超過該證券可流通市值的10%。針對限售股有可能借融券變相解禁賣出的情況，相關規定也有所限制，如“大小非”所持有的解禁后限售股在合法合規情況下，將可作為轉融通業務中融券證券來源，但還在限售期的股份不能成為融券證券來源。因此，融券證券的來源其實非常少，在市場無券可融時，這種手法難以為繼。
其次，中國境外上市的針對中國的交易所交易基金（ETF）或衍生品，是國際資本能夠做空A股的另一選擇，但外資在這方面大規模做空A股也難度不小。A股推出的期權，目前工具確實不多，只有上證A50ETF期權，個股期權還處于測試階段。6月17日Direxion Investments公司新近推出的CHAD是首只直接以A股滬深300指數為標的的反向ETF，資產規模還很小，此前美國最大的反向杠桿ETF基金公司Proshares推出的2只跟蹤標的為FTSE中國50指數的做空ETF，規模也僅為5千萬美元和8千萬美元。
股指期貨最知名的則為在新加坡交易所交易的富時中國A50指數（FTSE China A50）期貨。在今年1月及4月，富時中國A50指數（包含中國A股市場市值最大的50家公司，其總市值占A股總市值的33%）曾經數次利用監管層規范兩融業務的消息做空中國股市。
不過上述金融衍生品，無法做空具體個股或者板塊。而且中國證監會對這些做空ETF的QFII或RQFII資格有著嚴格的審核，根據國家外匯局6月30日發布的最新數據，6月份，外匯局分別發放QFII和RQFII新增投資額度33.31億美元和100億元人民幣。截至6月29日，QFII總額度增至755.42億美元，RQFII總額度達3909億元人民幣。因此可以看到外資做空很難，這條路也不太可能引起中國股市的暴跌。
A股暴跌的助推者
前面已說了融券和期權做空的限制（無論對內外資而言）較大，股指期貨成為做空A股的最佳選擇。而另一方面，中國做空機制起步晚，為了鼓勵做空，監管層對于股指期貨采取了比較優惠的政策，但正是這些便利，埋下了隱患，造成了此次踩踏。
舉例來說，中國的股市和股指期貨市場的規則不同步，股市實行T+1，期指卻實行T+0，期指做空賺了錢，還能當天再下空單繼續做空，從而導致了導致惡性循環。
這邊順便辟一個謠，近一段時間股市下挫，很多陰謀論者認為有人在裸賣空期指，甚至某些機構的救市建議里也提議“禁止裸賣空”。這完全是對股指期貨交易機制的誤解。
裸賣空是股票現貨市場的概念。按照賣空前是否融券來劃分，賣空交易可以分為融券賣空和裸賣空。其中，融券賣空或擔保賣空（covered short selling）是指投資者在賣出證券前已經簽訂借券協議；如果事先沒有融入證券，則為裸賣空（naked short selling）。我國A股市場雖然實施T+1交收，但任何機構和個人都不允許賣出賬戶里未持有的股票，因此現貨市場上不存在裸賣空。
股指期貨更是與裸賣空風馬牛不相及。一是期貨交易與現貨交易不同。期貨交易中，賣出期貨合約和買入期貨合約的總和恒等，相互抵消，不存在空頭合約多于多頭合約的情形，空頭不能單方面創造新合約。二是期貨交易都是保證金交易，只有交付足夠的保證金，才能夠開倉；一旦保證金不足，就必須足額追繳。此外，《中國金融期貨交易所交易規則》第六十三條還規定：當市場風險明顯增大時，交易所還可以提高交易保證金標準。三是股指期貨合約經場內撮合即時達成，并不存在延時交付的情形，任何一方都不能利用交付的時間差獲利。所以股指期貨不存在裸賣空。
目前中國金融期貨交易所推出的期貨交易品種有三種，分別是滬深300股指期貨、上證50股指期貨以及中證500股指期貨。空方一般是做空中證500股指期貨合約（IC1507），直接帶動中證500成份股跌停，引發場外融資盤和場內兩融的融資盤被迫平倉，公募基金也遭到贖回。因為漲停板限制，先跌停的股票賣不出去，只能賣出尚未跌停的股票，從而引發A股市場的大面積跌停。從盤面分析看，每次下跌都是從期指開始，股市的下跌緊隨在期指之后，所以說做空股指期貨可能才是本輪股災的助推者。
為什么要選擇C1507？因為其市場規模最小，對它發力最容易，通過指數聯動效應，易于形成市場恐慌效應，帶動其他指數往下走，有四兩撥千斤的作用。而且中證500期貨指數主力合約綜合反映的是小市值公司的整體狀況，最能體現市場的本質，具有市場的代表性。