看好中國的“兵馬俑”又回來了。中國經濟出現急劇好轉跡象已有一年多時間。當時投資者正準備迎接經濟“硬著陸”和貨幣貶值。自那以來中國經濟明顯好轉，受影響最直接的是收入最依賴中國市場的西方公司的股票，以及中國購買的大宗商品的價格。

 

　　這種情緒最終傳遞到國際投資者。國際金融協會(Institute of International Finance)的數據顯示，2月，中國出現了資本凈流入而非凈流出，這是3年來的首次。中國繼續主導了新興市場的資金流入。新興市場股票與去年1月的低點相比上漲了41%。與此同時，新興市場債券發行量在本季度創出歷史最高紀錄，而它們的貨幣也大幅升值，原因是對奉行“美國優先”立場的美國破壞全球貿易的擔憂消退。

 

　　這些數據實打實地證明了看好中國人士的勝利。從非常長的時期來說，中國經濟將會增長，很少有人否認這一點。但人們有理由擔心，剛剛收到有關中國最新由信貸驅動的復蘇的信息，這種復蘇就已經見頂并開始逆轉。

 

　　最近幾年日益迫切的問題依然沒有得到解答。中國能夠避免“中等收入陷阱”嗎？“中等收入陷阱”已使許多國家達到與中國當前相當的財富水平之后就停滯不前。它能以某種方式避免步所有那些如此快速而廣泛增長國家的后塵，防止在某個時點發生“驟停”或金融危機嗎？

 

　　中等收入陷阱是一個尖銳的問題。許多國家迅速從欠發達或貧窮國家轉變為中等收入國家，但在最近的30年里，只有兩個人口超過2000萬的國家成功地走出中等收入陷阱——波蘭和韓國。

 

　　看好中國的人認為，中國可以走出中等收入陷阱。這是摩根士丹利(Morgan Stanley)最近發表的一份長篇報告的核心論點，該報告毫不含糊地以《我們為什么看好中國》(Why we are bullish on China)作為標題。這家投行預測，如果中國能夠從當前的出口主導經濟轉向國內消費驅動型經濟，那么它到2027年就能夠成為“高收入”國家，人均收入從當前的8100美元增長至1.29萬美元。

　　

　　這一預測面臨的最大風險包括，貿易保護主義回歸以及隨著中國開始老齡化而出現的人口結構問題。

 

　　但中國能夠避免金融“驟停”嗎？中國出臺的經濟刺激方案達到了似乎不顧危險的程度。紐約聯儲(New York Federal Reserve)表示，在2005年以來的全球新增信貸中，中國占到了一半。

 

　　導致雷曼兄弟(Lehman)破產的那種失衡征兆已變得明顯：有關中國房地產市場的最新數據顯示，過去一年，北京新房價格上漲22.1%，上海上漲21.1%。規模達11萬億美元的理財產品市場顯示出與雷曼破產前的“金融工程”的相似點。理財產品投資于貨幣市場，旨在獲得高于銀行存款的收益。一些理財產品投資于其他理財產品，就像用債務抵押債券(CDO)互相投資，制造出“二次CDO”。

 

　　中國如何能避免這種結局呢？摩根士丹利的樂觀看法是，中國的債務主要在國內融資（換句話說，“中國正錯誤配置其過剩儲蓄”）。中國仍然是一個擁有經常賬戶盈余的債權國，而且沒有面臨通脹壓力，因此中國央行能夠繼續注入流動性，“以管理國內金融體系中的任何潛在避險情緒”。

 

　　更謹慎的觀點來自牛津大學(Oxford university)中國中心(China Centre)的喬治?馬格納斯(George Magnus)。他指出，自2008年以來中國的金融體系已發生巨大變化，而且不健康。“金融體系資產（基本為貸款）已從GDP的大約250%增至2016年的440%。”

 

　　他補充稱，中國的“信貸擴張差額”（credit gap，信貸增速對長期趨勢的偏離幅度）為27%，“與日本、泰國和西班牙等國相比”非常高，“這些國家在遭遇金融危機以及之后的去杠桿之前都出現了較小的信貸擴張差額。”

 

　　他的悲觀看法是“信貸擴張差額的規模以及持續的時間與嚴重金融危機爆發是正相關的。中國債務與GDP之比（各種估計值介于260%至300%）、這個比率上升的速度以及8年左右的持續上升，都讓中國變成了一個經典的危機風險案例。”

 

　　顯然，中國現在正試圖溫和剎車，這進而將意味著經濟活動減少和大宗商品價格下跌，但國際資金已開始到來。

 

　　中國的經濟模式與美國迥然不同，中國經濟的增長強勁得多。應避免直接按照10年前西方的金融危機來推測中國。

 

　　但基本因素的相似性是不可否認的，對于全球市場而言，任何事情都沒有中國努力避免類似結局重要。目前，中國的增長讓全球很多其他地區水漲船高。

 

　　英國《金融時報》投資編輯 約翰.奧瑟茲譯者/何黎