一般來說，在一個自由開放的世界經濟體系中，儘管貨幣是世界性，但貨幣政策卻是區域性，即絕大多數國家的貨幣政策適用的目標範圍是區域性的。因為，一個國家的貨幣政策放鬆或緊縮，資金都會根據這種貨幣政策變化進行跨境的流入或流出。但是，在信用貨幣美元的國際貨幣體系下，這條一般性的原則卻不適用。由於美元在國際市場的結算貨幣、投資貨幣及儲備貨幣佔有絕對高的比重，美國的貨幣政策既是國內的，也是國際的。美國貨幣政策放鬆或收縮所導致的美元強弱往往會影響全球市場資金的流向及利益格局，美元也將成為國際金融市場最重要的風險源。

　　美元走強

　　今年年初，由於全球經濟出現全面穩健增長、大宗商品價格也不斷上漲，再加上通貨膨脹溫順及美元疲軟，大量資金流向新興市場，從而導致新興市場國家一波減息潮，以此來推動經濟增長，同時也把這些國家股市、債市、貨幣的價格全面推升。但是，最近美元反彈，情況突然逆轉，不僅可能將使新興市場持續3年的減息周期走向終點，而且也可能讓新興市場的貨幣出現震蕩性貶值。因為，數十年來，只要美元開始走強，對新興市場來說就是壞消息。上個世紀80年代墨西哥貨幣危機、1997年亞洲金融危機等都與美元強勢有關。還有，2013年美聯儲暗示貨幣政策正常化，立即演化為「收水恐慌」(Taper Tantrum)。所以，最近美元開始走強，新興市場的貨幣普遍下跌。如南非蘭特和捷克克朗，拉丁美洲的墨西哥披索、巴西雷亞爾和智利披索等都下跌，即新興市場貨幣最近數周出現普遍跌勢。尤其是土耳其里拉和阿根廷披索跌得最慘。

　　根據摩根大通一項指數，隨着美元上揚，新興市場貨幣過去兩個星期已貶值達3%。國際金融協會(IIF)這個星期發布的資料顯示，資金流出新興市場債市的速度比2013年「收水恐慌」時的類似階段更快，上兩個星期內合計流出資金55億美元，IIF將此稱為「過往恐慌的幽靈」。同時，在亞洲國家也出現資金流走的象。問題是，當前全球新興市場的資金流走、貨幣大貶，會不會引發一場新的全球金融危機?在此，我們可以阿根廷的案例來分析。

　　阿根廷破釜沉舟

　　最近，阿根廷披索持續下跌，不得不使阿根廷央行8天內三度上調利率，7天回購利率由27.25厘升至40厘，希望以此遏止貨幣大貶。因為，只是上個星期阿根廷披索兌美元就大跌超過6%，今年以來下跌了17%。從歷史經驗來看，像阿根廷央行短時間內數度加息，並非罕見。1992年秋英鎊暴跌，英格蘭銀行也曾在一天時間再度加息，令隔夜拆借利率由10厘抽高至15厘，當時一起消耗了英國40%外匯儲備還支撐英鎊匯價，但英鎊的匯率並沒有由此而停止下跌，最後英鎊退出歐洲匯率機制才結束。1998年8月，香港市場受金融大鱷襲擊，隔夜拆借利率也上升到30厘以上，最後在金融管理局的統籌下，股市、匯率、期貨市場同時出擊，把金融大鱷殺得落荒而逃。2014年12月，俄羅斯央行突然上調利率650個基點，把基準利率上升到17%，以阻止盧布暴跌。而阿根廷在2001年也曾嘗試披索大幅貶值之痛，所以，這次阿根廷央行破釜沉舟來捍衛匯率。

　　其實，現任阿根廷總統馬克里(Mauricio Macri)一直在極力推動國內經濟增長，上任後，經濟恢復增長，固定資本形成總額(GFCF)在國內生產總值(GDP)中所佔比例，從2017年的17%升至接近20%，建造業也顯著改善。MSCI阿根廷指數成分公司的盈利(按美元計算)今年應會上升25%。2018年1月阿根廷的股票指數也上升到歷史最高水平。但是，受美元走強影響，阿根廷股票指數開始下跌，而且今年以來跌幅達四分之一。於是，國際市場的資金開始流出阿根廷市場。有了2001年的經驗教訓，阿根廷央行只能下重手來遏制資金流走。所以，阿根廷的經濟形勢突然轉勢，阿根廷央行得以大幅抬升利率來遏制資金外逃，並非會引發新一輪的全球金融危機，阿根廷也不是新一輪金融危機倒下的第一個國家。但有一點則是十分明顯的，當一個國家的基準利率上升到極高的水平時，實際上意味着這個國家經濟將出現增長放緩或將可能是經濟衰退的開始。英國、香港、俄羅斯的情況都是如此。

　　還有，美元強勢為何會對新興市場造成如此大的衝擊?如果今年美聯儲的升息速度加快，美元的強勢到底會到什麼程度?這些都是國內外投資者必須面對的問題。因為，美元匯率重大變化，一定會改變全球資金流向，引發金融資產的重新定價及改變全球金融市場的利益格局。而鮑威爾領導的美聯儲可能會改變上一任的風格，貨幣政策正常化的速度將會加快，特別是隨着油價快速上漲及美國減稅效應顯現，這些都是加快美聯儲利率上升的推手，美國利率上升加快，美元也可能隨之更為強勢，這些，對每一個投資者來說都是至關重要的信息。

　　易憲容