中國經濟正在進入新周期么？

　　在“某某經濟學”、“新常態”、“L形走勢”、“灰犀牛”等詞被市場人士用得爛俗之后，“新周期”這一并不那么炫目的詞語也將就了，開始成為2017年市場主要焦點。

　　認為中國即將進入新周期的一派，以方正證券分析師任澤平為代表，認為中國經濟走完增速換擋期“經濟L型”，正站在“新周期”的起點上，其理由主要在于是供給出清與需求復蘇，外加新政治周期（如中共19大）開啟。

　　反對者的聲音似乎更多，各大券商的分析涵蓋二季度數據情況到國企改革滯后，以及全球周期等因素，招商證券直接表示期望越大，失望越多。

　　多空雙方，反復幾個來回。根據關注要點不同，中國證券市場過去本來分為兩派，周期派與流動性派；如今晃眼之間，市場只有兩派，新周期派與反周期派。

　　券商依靠傭金生存，分析師話語必須引領資金才算是有話語權，因此證券市場或許是最好的檢驗場所，但是近期股市的萎靡實在難以印證燦爛前景。

　　站在經濟學角度如何看周期辯論？事實上，周期辯論從年初已經開始，不過關于新周期的口水戰還沒有那么豐富，FT中文網也組織了《中國周期之辯》與《中國風險之辯》兩個重大專題，延請業內意見領袖參與討論。

　　從目前情況來看，筆者認為新周期從經濟邏輯層面并不成立。

　　當前所謂的供給出清，事實上仍舊是傳統行政管理之下的調節。市場最為關注的是“僵尸企業”。僵尸企業是指連年虧損、資不抵債的企業，往往通過銀行信貸與體制補貼等因素而繼續存活，市場一致認為，對待僵尸企業最好的方式是通過市場行為來出清。

　　然而，目前主流政策思路并不是通過市場化方式處理，而是通過分配指標與文件等行政方式去產能。如此情況，需求端不變的情況下，供給端減產帶來供不應求，催生了黑色商品為代表的大宗商品價格上漲，如李蓓在為FT中文網撰文斷言，行政性的供給干預不僅提高了中國鋼鐵產業的平均成本，而且降低了產業總體的國際競爭力。

　　另一方面，從銀行而言，銀行不僅難以直接退出僵尸企業，而且通過加大信貸以及債轉股等方式與僵尸企業繼續綁定，這事實上是加大了銀行尤其是國有銀行的經營風險。根據筆者了解，當前債轉股推動難度不小，即使四大行等國有銀行，在面對強勢國有企業的時候，也相當弱勢，尤其小股東在中國公司治理本來就是毫無話語權，原有大股東對于銀行轉型小股東的期望無非是繼續放貸，而銀行其實對于相關行業本身往往也不如大股東了解，介入甚至改善經營并不現實。

　　如此情況之下，供應端主要指的是供應側管理，往往變為控制上游行業的產量，導致上游行業資源品價格在供需錯配的狀況之下的上揚，由此驅動了一個非典型的庫存周期。曾經發表《新供給主義宣言》的經濟學家滕泰，近日也在FT專題中撰文表示呼吁從供給側重啟改革，不能以供給側管理代替供給側改革。

　　至于需求企穩，最直接的誘因背后邏輯也相當清晰，仍舊是傳統的需求端政策。主要體現為，財政赤字擴張、信貸放量，在基建與在房地產市場上的發力，并疊加外需的改善。由此觀察，上半年中國經濟的企穩，更多的應該是周期性的反彈而不是結構性改善：傳統的需求端政策與比較創新的供應端政策相結合導致的一個后果。

　　如何判斷經濟是否真的良性回暖？民間投資是關鍵。判斷是否經濟數據改善是否源自結構性改善，最重要的指標在于是看民間投資是否形成了正常的、由投資回報率來驅動的投資繁榮。

　　從數據來看，全國固定資產投資繼續放緩。官方表示，2017年1-7月份，全國固定資產投資(不含農戶)337409億元，同比增長8.3%。其中，投資結構來源變化則更值得注意，新增投資大頭是由基建投資、房地產投資與國企投資來支撐的，而不是由具有自發性動力的民間投資來支撐的。

　　當前微觀層面民間創業看似仍有余熱，宏觀層面的民間投資增速卻在下滑，民間投資已經從高位下降到個位數，2017年1-7月份，民間固定資產投資204640億元，同比名義增長6.9%，增速比1-6月份回落0.3個百分點。固定資產投資增速是一個名義值，包含價格上漲（尤其是上游行業價格上漲）的影響。

　　與此同時，在宏觀層面，國進民退成為近年新景觀，在經濟沒有重大波動以及外部沖擊情況下，這一趨勢令人擔憂。

　　再看新周期最后論斷，即新政治周期開啟，或者19大帶來的增長想象。目前國際國外矚目十九大，雖然政治因素在中國不可忽視，但經濟也有自身邏輯。歷史經驗來看，如果沒有經濟結構改善，那么不會誕生真正有價值的新周期，而如果經濟結構要改善，其實短期之內必須承受改革劇痛，因此即使19大有經濟改革的動力與決心，其結果也不會直接提升數據表現。

　　也正因此，放言新周期，不過是過去呼吁“國家牛市”的變體，很可能在短暫的高歌猛進之后，一切化為烏有。正如章俊博士在FT中文網文章所言，中國看似在穩增長和金融去杠桿兩條戰線上取得了雙豐收，但 “魚和熊掌”真的可以兼得嗎？

　　答案顯然是否定的。

　　根據中國經濟過去的經驗而言，我擔憂最大危險并不是新周期預言落空，而是新周期的預言實現，尤其是政治邏輯短期凌駕經濟邏輯的情況。但這樣的經濟增長或者新周期，并不是經濟的春天，只會是體制內企業短暫的狂歡，最終經濟邏輯仍舊會驗證，但付出代價則除了民企，更是中國整體。

　　展望未來，中國經濟即使步入中等收入陷阱，以其坐擁全球第二的地位，如果結構改善，無論是否有新周期，都會有高于全球平均增長率，對公眾是極大的福利改善。2017年的上半年經濟回暖，應該作為調整與喘息的機會，而不是國企繼續加大杠桿的激勵。

　　認清中國的高速增長期已經過去了，此刻再度謀求昔日繁華，無異賭博，正如前人所言，“若目今以為榮華不絕，不思后日，終非長策。……此時若不早為后慮，臨期只恐后悔無益了”。

　　FT中文網財經版主編、首席財經評論員 徐瑾 本文僅代表作者本人觀點。