豐盛金融資產管理部董事黃國英

　　7月，為應對A股市場急跌，人民銀行聯合多個部委出招救市，A股在急跌后初見回穩后，不出一個月市場又傳出中央將救市資金退出的聲音，是否真的如此快能夠退市?如果參考一下十多年前香港政府入市的經驗，就會發現當政府干預股市后要退出，并不是一時三刻可以辦得到的事。

　　難度大於九八港股退市

　　1998年8月亞洲金融風暴時，香港政府面對港匯與港股同時被狙擊，入市干預掃入大量香港股票，在入市后選擇的退市時機，亦不是短短數星期或數個月后就沽出，當年港府亦沒有明確的「退市時間表」，在入市的一年多后，才成立盈富基金，以交易所買賣基金(ETF)的形式上市，藉此將股票分批售回市場，由於通過ETF形式分批退市，對市場沖擊可以減到最小。

　　另一方面，港股在1998年經歷亞洲金融風暴后，時隔短短兩年便因科網股熱潮而再上高位，嚴格來說，港府當年算是幸運地遇上科網股泡沫，才能用較短時間退市，但結果為時仍是要以年計。

　　放眼今次內地救市，與當年港府入市有相當多的不同之處。首先是金額規模明顯大得多，只計內地21家證券商，金額已達1200億元人民幣，連同中央匯金、證金公司及保險商等資金，市場估計現時入市規模已達8000億元人民幣，買入的股票除了藍籌股，亦有不少中小型股及創業板股份，退市時要沽出難度較高;港府在1998年入市時只動用1200億港元，即使計及通脹等因素，仍然是以內地今次入市的規模較大。

　　再者，今次內地救市在動用資金買貨以外，還使用很多行政手段去限制股票流通，包括暫停新股上市、限制股指期貨開倉及設定持倉限制;要求21家券商在上證4500點以下只準買不準沽;不準央企及上市公司持股5%以上的大股東及管理層減持股份;要求上市公司要在股東增持、回購股份等多個方式中「五選一」來護盤;任由大量上市公司「良心停牌」等，更誇張的是出動公安部調查「惡意沽空」，這一連串動作極度影響海外資金對中國股市成功市場化的信心，近期外匯資金不斷流出中國，就是外資以腳投票的最好證明。

　　這次內地退市的另一個難度，是入市干預時的估值。1998年港府入市時，恒指指數最低跌至只有6000點水平，當時恒指的整體市盈率只有大約8倍，反觀中央入市救A股，就算以上證指數近期低位約3400點計算，市盈率仍高達15倍，另一邊廂內地又將人民幣貶值以求刺激出口，充分說明今年經濟增長要「保七」都可能有難度，經濟增長下滑加上高估值，要機構投資者在此時入市的難度相當高。

　　人行或續行寬松幣策

　　今次內地救市比過往其他地方救市更難退出的原因，是入市階段相當混亂，過往無論亞洲金融風暴時港府入市，或者美國聯儲局在金融海嘯時出資救大型銀行，由始至終都是由單一機構執行，效率高而且能避免混亂，反觀今次內地救市，由中央匯金、證金公司等多個機構入市，加上眾多行政干預措施，徒令市場增添混亂。

　　總括來說，今次內地要完成退市，至少要做好以下幾件事，包括將之前停牌的數百家上市公司復牌;恢復新股上市審批;解除對機構投資者及上市公司大股東的交易及持倉限制，從股指期貨以至一般股票都要全面解禁;另外由於今次中央買入股份覆蓋藍籌股、中小型股及創業板股份，不可能以推出ETF的方式退市，必須直接沽出股票，中央需要為已入市的「國家隊」成員，包括中央匯金、證金公司、保險商及21家證券商等，安排好退市離場的優先順序，以免出現人踩人沽貨的混亂情況，務求對市場沖擊降到最低。

　　不過，要成功退市的關鍵，還是要等待內地股市的基本因素慢慢出現改善，又或者是再有一個股市泡沫出現的時機，不過這兩種情況要在短期出現，可以說是相當困難。其實參考英國及美國的大型銀行股及金融股，在經歷金融海嘯政府救市后，股價也是要低迷數年才稍見起色，就算高盛(GS)、摩根士丹利(MS)等跨國大行，股價至今仍未回復至2008年金融海嘯前的水平。對內地而言，人民銀行可能要持續采取寬松貨幣政策，連環實施減息、降準等措施好一段時間，冀望內地經濟能慢慢復元，同時等待投資者重拾信心，由此來看，中國的退市之路，可以肯定會是相當漫長。