本文作者為瑞穗證劵首席經濟學家，中國首席經濟學家論壇理事沈建光

　　一季度GDP如期降為6.7%，在1-2月經濟指標普遍疲軟的情況下，3月經濟指標強勁反彈，使得中國經濟呈現2016 “開門紅”。其中，房地產投資與基建投資大幅反彈，新增貸款十分強勁以及M2增速高于13%目標等都顯示本輪經濟復蘇與政府前期政策放松聯系緊密。而在去年基數較低的背景下，預計二季度仍可維持上述反彈態勢。但也不可掉以輕心的是，經濟向好之后有關通脹重來的擔心，資產價格泡沫的擔憂，私營部門投資存在的擠出效應，以及債轉股如何落實等都是值得關注警惕的。

　　首先，房地產是一季度經濟反彈的主要支撐。受前期央行降準降息，契稅調整，房貸首付比例下降以及公積金政策調整等多項利好因素影響，一季度中國房地產銷售異常火爆，前3個月商品房銷售額累計同比增長54.1%，而去年同期銷售額為下降9.2%。在此帶動下，房地產開工與投資均有大幅增長。1-3月房地產新開工面積增長19.2%，而今年兩位數的開工增速與去年全年服負兩位數開工增速形成鮮明對比，也證實了房地產回暖對經濟的拉動作用。

　　同時，全國房地產開發投資同比增長6.2%，而去年年底最差時下降至1%，幾乎零增長的房地產投資對前期經濟下滑起到了很大的作用。在房地產回暖的帶動下，土地購置面積增速也有所反彈，1-3月同比下降11.7%，明顯好于去年-30%以下的增速，對地方資金困境有一定的支持。同時，房地產對上下游相關產業的拉動也有所體現，3月水泥產量同比增長24%，鋼材同比增長3.3%。消費方面，房地產相關消費亮點突出，家具、建筑及裝潢材料同比增速分別為16.2%，15.2%，高于整體消費增速。

　　其次，基建投資表現突出。同樣得益于前期寬松貨幣政策帶來的資金成本下降，財政政策的積極支持，特別是專項建設基金，即從去年以來政策性銀行如國開行、農發行向郵儲定向發行的支持基建投資項目金融債的不斷擴容，這使得今年以來基建投資保持了強勁的態勢，帶動固定資產投資企穩反彈。

　　1-3月全國固定資產投資同比名義增長10.7%，一季度投資下跌態勢反轉。其中，受制于產能過剩，制造業投資仍在下滑，同比增長6.4%，增速回落1.1個百分點；而基建投資同比增速接近20%，與房地產投資一起是支持投資企穩，經濟反彈的主要動力。

　　再有，信貸數據保持強勁，去杠桿讓位于穩增長。今年前3月，新增貸款與社會融資規模都創歷史新高。其中，新增貸款，在經過1月2.54萬億的貸款超預期增長，曾在2月出現大幅下滑至7266億，而3月這一數據反彈至1.37萬億，季度放貸超過4.6萬億，同比多增9301億元，創歷史季度新高。

　　廣義貨幣供應量M2同比增長13.4%，明顯高于全年13%目標，以及名義GDP水平，顯示貨幣政策是十分寬松的。3月社會融資總量為2.34萬億元，一季度為6.59萬億元，比去年同期多1.93萬億元，顯示出了貸款以外，大部分融資渠道都出現較大改善。

　　最后，進口向好也顯示內需強勁。雖然3月出口大幅轉好，但主要由于去年同期罕見的跌幅造成的低基數效應，在全球經濟疲軟以及金融風險加大的情況下，季節調整之后，出口增速同比下降6.3%，仍低于2月-5.6%的降幅，因此，筆者不認為出口名義增速的轉好預示著未來出口的改觀。但進口的改善其實可以得到支撐的，今年前3個月，進口雖然保持負增長態勢，但跌幅逐月縮窄，特別是原油與鐵礦石的進口量同比增長了21.6%與6.5%，而當期進口價格大幅下跌，說明預示著國內經濟刺激政策對內需回暖的支持。

　　總之，正如筆者在去年《中央經濟工作會議揭示三大難點》文章中所提，今年經濟五大任務之間存在矛盾，因此在推動之下，一定更有側重，穩增長壓力較大之下，去杠桿與去產能則主要體現在幫國企脫困，并不會有大的舉動，如貸款超預期投放便體現高杠桿的持續。正如筆者在《中國降準能否引領G20》文章中論述的，中國作為G20主席國，今年會在促進全球協調穩增長方面發揮更大的作用。

　　當然，這也說明，當前經濟企穩主要建立在政策加碼與人民幣企穩的基礎上政策之上的，3月中國經濟大幅反彈，雖然考慮到去年二季度較低的基數效應，上述反彈態勢有望在二季度持續，但基礎尚不牢靠，經濟反彈之余也需關注一些潛在擔憂，在筆者看來，如下幾點是未來中國經濟可能面臨的一些不確定因素，需要慎重對待。

　　一是通脹是否會重來？ 3月CPI低于預期，食品價格統計局與商務部數據也存在分歧，商務部豬肉價格、蔬菜價格環比分別上漲1.2%、1.2%，但統計局數據卻下降1.3%和5.5%。考慮到未來豬肉價格仍有上漲態勢，且寬松貨幣持續，大宗商品與國內工業品價格反彈，國內經濟向好，是否會出現通脹需要關注。

　　二是資產價格的風險，3月百城房價指數環比上漲1.9%，連續11個月上漲。其中，一、二線城市漲幅居前，特別是在一線城市出臺更嚴厲的調控措施之后，二線城市成為新一輪房價領漲上漲對象，近來杭州、南京、蘇州漲幅明顯。資產價格的快速上漲與寬松政策有關，因此，警惕新一輪房價泡沫確有必要。

　　三是私有部門遭遇明顯擠出效應。例如，1-3月民間固定資產投資增長5.7%，增速比1-2月份回落1.2個百分點，而去年以來民間投資也有所回落，但幅度遠遠小于當下，如今在全國固定資產投資企穩反彈之際，民間投資增速腰斬，這顯然不是一個好現象，顯示公共部門對民間的擠出效應突出。

　　四是如火如荼的債轉股能否切實可行？債轉股意在幫助高杠桿企業脫困且降低銀行債務風險，但正如筆者在早前文章《去產能不應止于國企解困》中所提，在當前國企改革尚未完成之時，如何確保銀行避免向僵尸企業紓困，轉股后銀行如何行駛股東權利，履行股東對公司治理監管的指責等問題都存在較大變數，大面積鋪開還需配合國企改革才能取得預期效果。