導讀：MarketWatch專欄作家斯蒂芬(CRAIG STEPHEN)認為，中國房地產部門局面已經高度惡化，但偏偏又是經濟中的“大而不倒”，支持房地產的最有力選項或許是量化寬松，解除貨幣掛鉤，但且不說是否真正有用，人民幣首先就將注定被犧牲掉。

　　以下即斯蒂芬的評論文章全文：

　　盡管對于經濟增長速度減緩的所謂“新常態”，中國的領導人們已經做好了充分的準備，并且不覺得有什么特別可怕，但是在內心深處，他們肯定希望已經成為經濟中樞的房地產市場能夠確保安全。

　　可是，認定房地產價格將保持疲軟甚至下滑態勢的預期也已經成為了新經濟現實當中的一部分，房地產作為投資選項已經被中國人所唾棄。與此形成對比的是，最近的連續降息使得資金大量涌入了國內股票市場，IPO再現繁榮。

　　于是乎，房地產開發商們陷入了窘境，大量庫存積壓，難以售出，而債務負擔卻日趨沉重。政策制定者面對著嚴重的挑戰，必須想辦法確保中國不會遭遇新一輪價格下跌，陷入通貨緊縮螺旋。

　　根據國家統計局最新發布的數據，2014年中，未售出房地產相當于售出者的51.5%，大大高于2011年的24.7%。JP摩根的數據則顯示，今年前兩個月當中，住宅銷售數量較之去年同期下滑17.8%，銷售額下滑16.7%，意味著供應過剩的局面還在進一步惡化之中。

　　惠譽則指出，盡管就地區差異而言，中國的一線城市和南方的情況會相對較為理想，但是整體說來，供應積壓至少到2016年還都將是個令人頭疼的問題。

　　考慮到房地產在中國整體經濟當中至關重要的地位，投資者對于中國前景的判斷很可能也必須重新評估。

　　對于國民經濟增長，房地產部門的直接貢獻就達到15%，如果再計入原材料和裝修等各種相關需求，這一比例還將進一步增大。根據野村證券的估算，中國銀行放款總量當中，大約有一半與房地產有關。還有一點值得擔心的地方在于，中國地方政府高度依賴土地銷售收入，這也就意味著，一旦房地產有恙，就將造成極大的痛苦。

　　于是我們也就不難明白，在中國經濟當中，房地產其實是擁有“大而不倒”的地位，而政府會采取這樣或者那樣的方法來給予支持，也是必然的。

　　政府的行動已經開始了。本月初推出了新措施，放寬了購買第二套住宅的相關限制，一些房地產銷售稅的稅率也被調降了。惠譽認為，這樣的措施當然總歸能夠提供一點幫助，但是卻無法從根本上解決兩大問題，一是供應嚴重過剩，二是消費者不再那么擔心價格上漲，于是便推遲購買。

　　與此同時，代售庫存不斷積壓，讓開發商的資產負債表受到越來越大的壓力。

　　今年早些時候，深圳開發商佳兆業債券違約，目前看來，這應該只是一個孤立事件，但至少是一個值得注意的信號，提醒我們開發商的財務狀況已經惡化到了怎樣的地步。從去年6月到12月，該公司的債務水平增長到650億元人民幣以上，翻了一番還多。

　　根據《中國證券報》的數據，75家在中國大陸上市的房地產開發商，其總債務去年較前年增長了17.3%，達到了1萬8500億元，債務對資產凈值的比例高達74.05%。

　　可以想見，銀行將大力支持那些具有系統性重要意義的大開發商。可是，為數眾多的規模更小，資金問題更嚴重，融資渠道更有限的小開發商，他們的前途就得打上一個巨大的問號了。

　　一個可能的選項是政府出面來為過剩的供應掃尾。JP摩根注意到，最近的政府工作報告當中提到，一部分現有庫存或許可以轉為公共租賃住宅，以滿足廉租房的需求。一些媒體報道還提及了國家住宅銀行的籌建，這一機構將可以運用3萬7000億元的住房公積金。

　　其他繼續支持房地產部門的選項還包括貨幣政策的進一步寬松。匯豐銀行表示，更低的利率和更低的準備金比率在接下來的季度當中不可避免將要出現。

　　盡管有上述所有這些選擇，還是有很多觀察家懷疑中國是否能夠真正實現房地產泡沫的無痛放氣。從美國到日本再到西班牙，無數的房地產泡沫經驗都告訴人們，事情的結局往往是越想救市賠得越多。

　　更必須看到，政府想要保持貨幣政策的寬松，現在已經面臨著越來越大的困難了。

　　法國興業銀行的研究報告指出，盡管進行了兩次降息，但是政府放松流動性的努力依然收效有限，因為貨幣增長還在延續走低的勢頭，M0，即所謂流通中貨幣的增長，已經出現了值得警惕的崩潰局面。

　　他們強調，更重要的是一個根本性問題，即中國目前正面對著資本外流，過去幾十年來推動其流動性繁榮的外匯儲備增長勢頭已經不復存在。相反，為了維持與美元寬松掛鉤的機制，他們還必須不斷動用自己的儲備，提取流動性。

　　這便是他們的困窘所在。盡管推出了各式各樣的房地產支持政策，但是繼續保持匯率掛鉤，中國本質上就必須讓已經債臺高筑的房地產部門面對流動性收縮的打擊。

　　要避免債務緊縮房地產螺旋的“新常態”，北京最終很可能不得不加入其他央行[微博]的行列，推行激進的量化寬松政策。可是，這樣又等于犧牲人民幣去挽救房地產。