地方債發行遭遇挫折，原定4月23日發行的648億首單江蘇省地方債被延遲，地方政府新債置換舊債的計劃開局不利。

　　24日，《經濟參考報》披露，該報從多渠道獲悉，今年地方債發行將在多省市全面延遲，主要是因為上萬億規模的低利率、低流動性政府債難獲投資者青睞。這與筆者所了解的一致。周末跟某個大型銀行的地方理財負責人在一起，地方債因為流動性差、低利率不受待見。現在銀行的理財產品已經受到冷遇，大量資金流出銀行進入股市，債券利率低、風險大、除國債外抵押流通不靈通，銀行避之惟恐不及。

　　中國實際利率依然比較高，M2增速下滑，通貨膨脹率明顯下降，名義利率明顯下滑，而實際利率沒有同步下行，因此債券發行的低息沒有足夠的吸引力。根據江蘇省財政廳此前公布的通知，3年期、5年期、7年期、10年期債券發行額分別為129.6億元、194.4億元、194.4億元、129.6億元。其中3年期、5年期和7年期利息按年支付，10年期利息按半年支付。本地媒體援引江蘇官員的話稱，利率成本可能降至5%左右，而銀行貸款利息為6%-7%。

　　地方債置換是為了降低發行利率，回歸政府債的高信用，但市場并不接受，

　　已經半市場化的銀行不愿意賠錢賺吆喝。《經濟參考報》報道浦發銀行某人士的話，1.6萬億政府債發行規模太大，承銷商接受不了地方政府認可的利率，去年的1092億大家就已經拿得很難受了，今年這么大規模，肯定不能和去年的價格水平持平。上述人士估計，商業銀行買一個億地方政府債要虧50萬到200萬左右。為鼓勵投資，財政部明確規定，今年地方政府債券發行利率高于同期限國債利率。但上述人士稱：“如果要流動性就去買國債，如果追求收益率就去買AAA的央企，為什么銀行要買地方政府債？”這也是筆者聽到的銀行的普遍反映。

　　拉升股市也不利于債券發行。本來拉動股市是為了經濟結構轉型，讓資金進入實體企業，不料產生了出乎意外的作用，股市動輒20％、30％以上的收益率使其他投資品種尤其是債市受到打壓。除非所有地方政府、企業印股票，否則難以發行低息債券。

　　股市高收益吊高了投資者胃口。一季度上證指數上漲超過15%，中小盤和創業板分別大漲46.60%和58.67%，居民資產配置逐步向股市集中。中登公司數據顯示，一季度新開戶數達到895萬戶，周開戶數頻頻刷新近年來新高；證監會最新公布的數據也顯示，一季度公募基金資產規模達5.24萬億，共有公募基金產品2027只，規模達到歷史新高。

　　銀行存款流失，理財產品收益下降，不良率上升，日子已經比較難過，誰還愿意再云替龐大的地方債接盤？

　　據銀率網統計，截至一季度末上海地區發行的人民幣非結構性銀行理財產品，平均預期收益率為5.19%，較前期小幅下降。根據銀率網和融360近日出爐的《2015年一季度銀行理財產品市場分析報告》，今年一、二月份人民幣理財產品平均預期收益率承接去年年底的上行走勢，但在3月份則出現了下滑。同時，一季度預期收益率在5%-6%的中高收益理財成市場主流。

　　以往，地方政府主要靠土地儲備解決負債難題。在這一輪地方債攀升的省級區域中，重慶的債務率在2012年末達到92.75%，但2014年末只有77%，降低了近16個百分點。《21世紀經濟報道》剖解這只麻雀，發現主要仍然是通過賣地收入緩解迫在眉睫的困境，重慶城投集團的一位人士表示，通過賣地收入提前償還了100億的銀行貸款。這并不是發債成功，也不是PPP成功，而是土地收入強大的再次證明。

　　當土地收入下降之時，各地開始通過PPP、AMC等模式解決地方債難題，但沒有摸索出類似于出售土地這一大宗資產、減少門道的清晰路徑。

　　如果要成功發行地方債，只能降低實際利率，為股市稍微降溫，舍此別無他法。